奶油产品放量，积极配合商超调改

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年05月06日优于大市立高食品（300973.SZ）奶油产品放量，积极配合商超调改核心观点公司研究·财报点评食品饮料·休闲食品证券分析师：张向伟联系人：王新雨021-60875135zhangxiangwei@guosen.com.cn wangxinyu8@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价44.07 元总市值/流通市值7463/5016 百万元52 周最高价/最低价48.98/22.28 元近 3 个月日均成交额180.74 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《立高食品（300973.SZ）-2024 年第四季度扭亏转盈，奶油产品表现良好》 ——2025-01-24《立高食品（300973.SZ）-中国冷冻烘焙行业龙头，奶油业务持续发力》 ——2024-11-01立高食品 2024 年收入同比增长 9.61%。2024 年实现营业总收入 38.35 亿元，同比增长 9.61%；实现归母净利润 2.68 亿元，同比增长 266.94%。2025Q1 实现营业总收入 10.46 亿元，同比增长 14.13%；实现归母净利润 0.88 亿元，同比增长 15.11%。UHT 奶油延续高增速，2025Q1 把握商超调改。（1）分产品看，2024 年冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约 56%/44%，同比-4%/+33%，原料中奶油产品收入同比+62%，主因新品 UHT 奶油产品销售表现较好，全年收入超 5 亿元。2025Q1 奶油产品延续较好增长势头，冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约 60%/40%，同比+12%/+17%。（2）分渠道看，2024 年流通/商超/新零售渠道收入占比约 57%/25%/18%，公司积极利用优势品类开拓客户。2025Q1流通/商超/新零售渠道收入占比约 40%/40%/20%，商超渠道受益于调改。毛利率稍有压力，费用率降低。2024 年/2025Q1 毛利率 31.5%/30.0%，同比+0.1/-2.6pct，主要源于结构变化，叠加油脂类、乳制品类等原材料采购价格上涨，奶油毛利率受制于产能爬坡以及价格定位，对于整体毛利率有一定拖 累 。 2024 年 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 12.1%/6.7%/2.9% ， 同 比-1.5/-2.9/-1.4pct，2025Q1 年销售/管理/研发费用率 10.1%/5.4%/2.6%，同比-2.0/-1.2/-1.0pct，除高费用渠道占比下降外，公司费用控制措施亦有贡献。公司 2024/2025Q1 扣非归母净利率提升 3.2/0.9pct 至 6.6%/8.3%。产品渠道思路明确，优势产品导入新渠道。公司计划（1）根据市场需求和趋势，提升核心烘焙产品在商超、餐饮的销售占比。（2）借助 UHT 奶油产能扩张的契机，开发高端、性价比两个方向的产品线，完善产品矩阵。（3）结合商超调改调整机遇，依托积累的大客户合作经验，建立适配不同渠道需求的产品供应体系。风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于新品表现较好，但是奶油毛利率较公司整体水平偏低，我们上调收入预测但下修 2026 年利润预测，预计 2025-2026 年公司实现营业总收入 43.7/48.2 亿元（前预测值为 42.6/46.5 亿元）并引入 2027 年预测 51.7亿元，2025-2027 年同比 13.9%/10.4%/7.3%;2025-2026 年公司实现归母净利润 3.2/3.7 亿元（前预测值为 3.1/4.0 亿元）并引入 2027 年预测 3.9 亿元，2025-2027 年同比 18.6%/15.0%/7.0%；实现 EPS1.88/2.16/2.31 元;当前股价对应 PE 分别为 23.0/20.0/18.7 倍。维持优于大市评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)3,4993,8354,3674,8215,174(+/-%)20.2%9.6%13.9%10.4%7.3%净利润(百万元)73268318366391(+/-%)-49.2%266.9%18.6%15.0%7.0%每股收益（元）0.431.581.882.162.31EBITMargin3.2%9.0%9.2%9.6%9.9%净资产收益率（ROE）3.0%10.5%12.7%15.1%16.7%市盈率（PE）100.027.223.020.018.7EV/EBITDA39.418.416.815.013.9市净率（PB）2.952.852.923.023.12资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2立高食品 2024 年实现营业总收入 38.35 亿元，同比增长 9.61%；实现归母净利润2.68 亿元，同比增长 266.94%。2025Q1 实现营业总收入 10.46 亿元，同比增长14.13%；实现归母净利润 0.88 亿元，同比增长 15.11%。图1：2019Q3-2025Q1 年公司营收（百万元）及 yoy图2：2019Q3-2025Q1 年公司归母净利润（百万元）及 yoy资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理UHT 奶油延续高增速，2025Q1 把握商超调改。（1）分产品看，2024 年冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约 56%/44%，同比-4%/+33%，原料中奶油产品收入同比+62%，主因新品 UHT 奶油产品销售表现较好，全年收入超 5 亿元。2025Q1 奶油产品延续较好增长势头，冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约 60%/40%，同比+12%/+17%。（2）分渠道看，2024 年流通/商超/新零售渠道收入占比约57%/25%/18%，公司积极利用优势品类开拓客户。2025Q1 流通/商超/新零售渠道收入占比约 40%/40%/20%，商超渠道受益于调改。毛利率稍有压力，费用率降低。2024 年/2025Q1 毛利率 31.5%/30.0%，同比+0.1/-2.6pct，主要源于结构变化，叠加油脂类、乳制品类等原材料采购价格上涨，奶油毛利率受制于产能爬坡以及价格定位，对于整体毛利率有一定拖累。2024年销售/管理/研发费用率 12.1%/6.7%/2.9%，同比-1.5/-2.9/-1.4pct，2025Q1年销售/管理/研发费用率 10.1%/5.4%/2.6%，同比-2.0/-1.2/-1.0pct，除高费用渠道占比下降外，公司费用控制措施亦有贡献。公司 2024/2025Q1 扣非归母净利率提升 3.2/0.9pct 至 6.6%/8.3%。图3：2019Q3-2025Q1 公司毛利率变化情况图4：2019Q3-2025Q1 公司归母净利润率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：