短期经营承压，静待后续改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 Qqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqqq[Table_StockInfo] 2025 年 04 月 23 日 证 券研究报告•24 年报及 25 年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 12.24 元 三全食品（002216） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 短期经营承压，静待后续改善 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 8.79 流通 A 股(亿股) 6.30 52 周内股价区间(元) 9.08-13.63 总市值(亿元) 107.59 总资产(亿元) 74.37 每股净资产(元) 5.26 相 关研究 [Table_Report] 1. 三全食品（002216）：短期业绩承压，期待后续调整 (2024-09-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报及 2025年一季报。2024年实现营收 66.3亿元，同比-6%；实现归母净利润 5.4 亿元，同比-27.6%；其中 24Q4 实现营收 15.1亿元，同比-8.1%，实现归母净利润 1.5 亿元，同比-24.9%。同时，公司拟每10 股派发现金红利 3.00元（含税）。25Q1公司实现营收 22.2亿元，同比-1.6%，实现归母净利润 2.1 亿元，同比-9.2%。  米面主业经营承压，餐饮市场增速稳健。分产品看，24年公司速冻面米产品实现收入 56亿元，同比下降 4%；其中以汤圆、水饺等为代表的传统米面制品实现收入 34.7亿元，同比-5.8%，创新类米面制品实现收入 21.3亿元，同比-0.7%。受C 端消费需求疲软、商超渠道式微及行业竞争加剧等不利影响，速冻米面主业延续承压态势。24年速冻调制食品与冷藏短保类产品分别实现收入 8.7/0.9亿元,同比-18.8%/-3.3%。分市场看，24年零售及创新市场实现营收 51.9亿元，同比-6.9%；公司积极推进与大型餐饮连锁客户的合作力度，餐饮市场全年实现收入 14.5亿元，同比+1.1%。分渠道看，公司持续推进对直营 KA 渠道的减亏，同时加大线上渠道开拓力度，24年经销/直营/直营电商渠道收入增速同比分别-9.4%/-4.1%/+58.5%，电商渠道受益于公司积极拥抱直播带货等新业态实现高增。  毛利率有所下行，盈利能力承压。2024/25Q1公司毛利率分别为 24.2%/25.3%，同比分别-1.6pp/-1.3pp；毛利率承压主要系产品结构调整所致。费用率方面，公司 2024/25Q1 销售费用率同比分别+1.4pp/-0.3pp 至 12.9%/12%，全年销售费用率上行主要系公司加大电商渠道费用投放力度所致；2024/25Q1 管理费用率同比分别+0.6pp/+0.4pp至 2.9%/2.3%，主要系计提业绩激励基金所致。综合来看，公司 2025/25Q1净利率同比-2.4pp/-0.8pp 至 8.2%/9.4%。  产品渠道齐发力，业绩改善值得期待。展望未来：1）产品端公司将在维持传统米面平稳增长基础上，通过降费增效提升其利润贡献率；同时不断加大健康化与个性化新式米面推新力度，新品及次新品有望贡献收入增量。2）渠道端公司积极推进直营减亏，稳步建设经销体系；同时加大餐饮大 B 客户开发力度与小B 端社会餐饮渠道建设，持续提升餐饮端渗透率；此外公司积极加快线上渠道布局，同时加大与会员超市、零食折扣店等新兴业态合作力度，新零售渠道有望维持高增。展望未来，在产品创新和渠道扩容双重助力下，公司业绩有望持续改善。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.64元、0.67元、0.70元，对应动态 PE 分别为 19 倍、18 倍、17 倍，维持“持有”评级。  风险提示：餐饮端回暖不及预期风险，新品推广不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 66.32 68.63 70.85 72.99 增长率 -6.00% 3.48% 3.24% 3.02% 归属母公司净利润（亿元） 5.42 5.63 5.87 6.15 增长率 -27.64% 3.83% 4.25% 4.77% 每股收益 EPS（元） 0.62 0.64 0.67 0.70 净资产收益率 ROE 12.29% 11.62% 11.10% 10.68% PE 20 19 18 17 PB 2.44 2.22 2.03 1.87 数据来源：Wind，西南证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%24-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-04三全食品 沪深300 41646 三 全食品（002216） 24 年 报及 25 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着 C 端消费需求持续回暖，米面类制品的销量或将趋于稳定，叠加新品类放量对产品结构的提升持续，我们预测 2025-2027 年公司速冻米面制品销量增速分别为-0.5%、-0.5%、-0.5%；吨价增速分别为 1%、1%、1%。 假设 2：随着公司持续加强涮烤类产品的研发，牛羊肉类产品有望持续放量，叠加公司加大对餐饮渠道的渗透力度，我们预测 2025-2027 年公司速冻调制食品的销量增速分别为5.0%、4.0%、3.0%；吨价增速分别为 15.0%、12.0%、10.0%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E 速冻米面制品 收入 55.99 56.27 56.55 56.83 增速 -4.0% 0.5% 0.5% 0.5% 毛利率 25.6% 26.8% 25.9% 24.6% 速冻调制食品 收入 8.73 10.54 12.28 13.91 增速 -18.8% 20.8% 16.5% 13.3% 毛利率 13.9% 23.3% 29.4% 33.9% 冷藏及短保类 收入 0.92 1.07 1.20 1.35 增速 -3.3% 16.2% 12.2% 12.2% 毛利率 6.3% 6.3% 7.2% 8.1% 其他业务 收入 0.68 0.75 0.82 0.90 增速 22.7% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 68.5% 65.0% 65.0%