紫金矿业(601899)矿产铜破百万吨，高成长矿业龙头

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 03 月 24 日 强烈推荐（维持） 矿产铜破百万吨 高成长矿业龙头 周期/金属及材料 当前股价：15.39 元 公司公布年报，2023 年收入、净利润分别 2934、211.2 亿元，增 8.54%、5.38%，扣非净利润 216.2 亿元，增 10.68%。Q4 净利润 49.5 亿元，环比下滑 15%，扣非净利 64.1 亿元，环比增 15%。 ❑ 铜金量价齐增促 2023 年利润增长：2022/2023 年公司矿产铜产量分别 91/101万吨，矿产金产量 56/68 吨，2023 年矿产铜金产量增速分别 11%/21%。公司矿产铜突破 100 万吨大关口，反超南方铜业，仅次于嘉能可 101 万吨，位居全球第五。2023 年国内电解铜和金锭均价 68402 元/吨、450 元/克，分别涨 1.3%、14.7%。 2024/2025 年，公司计划矿产铜产量 111/117 万吨，矿产金产量 74/90 吨。2023 年矿产铜、矿产金毛利润占比分别 52%、28%，合计 80%。两者产量持续扩张有望支持公司盈利持续提升。 2023 年矿产铜毛利率环比下降约 5.5 个百分点，主因成本提升。2023 年矿产铜铜精矿成本提升 6%，成本同比增加包含人民币汇率贬值因素、入选品位下降、燃料、电力成本及生产辅料等价格上涨、采剥运输距离增加，以及低品位矿山产量提升拉高平均成本等原因。公司坚持“一企一策”开发，优化建设方案、控制投资成本、缩短建设周期，生产运营成本竞争优势凸显，铜 C1 成本和黄金 AISC 成本均位于全球前 20%分位。 2023 年财务费用 32.7 亿元，增 13.6 亿元，主要是融资规模增加和外币借款利率提高所致。根据已经披露年报的公司来看，洛阳钼业、五矿资源等涉及海外的矿业公司财务费用均有较大幅度提升。随着全球主要央行降息预期增强，以及公司现金流的改善，预计财务费用趋向下降。2023 年经营性现金流量净额 369 亿元，增 29%，维持 2017 年以来持续扩大趋势。 Q4 扣非净利环比增 15%，主因自 2023 年年报起，公司不将提供给联合营公司用于其日常经营的借款收取的资金占用费列入非经常性损益。2023 年，资金占用费的金额为 16.8 亿元。2023 年前三季度计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费 11.2 亿元，其中 Q3 为 4.2 亿元。 ❑ 积极分红，重视股东回报：公司上市以来累计现金分红预计超过 450 亿元（分红率超过 40%）。2023 年度合计分红金额 70 亿元，占归属于上市公司股东的净利润的 33.35%，对应 2023 年最后一天收盘价计算股息率 2.01%。公司有意向 2024 年中期利润分配。 ❑ 维持“强烈推荐”投资：公司去年初提出目标在 2030 年在全球一流矿业公司排名前列，并建成“绿色高技术一流国际矿业集团”，铜金矿产品产量进入全球 3-5 位，锂进入全球前 10 位。最新公告，公司将力争提前两年即 2028 年实现“绿色高技术一流国际矿业集团”目标。公司产业品种多元，全球分布广泛，因此抵御市场风险、海外国家地区政策政治风险等能力较强。加上滚雪球一样的资金实力，保障护航公司的成长。以铜为代表的较多有色金属迎来供需错配，价格有望上行。公司有望在较长周期保持量价齐增。我们测算2024/2025 年公司归母净利润预计 262/310 亿元，增速分别 24%、19%，对应市盈率分别 16、13 倍。维持“强烈推荐”。 ❑ 风险提示：黄金、铜、铅锌等主要金属价格大幅下跌风险；扩建项目落地不 基础数据 总股本（百万股） 26326 已上市流通股（百万股） 20556 总市值（十亿元） 405.2 流通市值（十亿元） 316.4 每股净资产（MRQ） 4.1 ROE（TTM） 19.6 资产负债率 59.7% 主要股东 闽西兴杭国有资产投资经营有限公司 主要股东持股比例 23.11% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 18 18 21 相对表现 16 23 32 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《紫金矿业（601899）—主产品量价齐增 Q3 利润高增长》2023-11-05 2、《紫金矿业（601899）—风起云涌，航母起航》2023-03-27 刘文平 S1090517030002 liuwenping@cmschina.com.cn 刘伟洁 S1090519040002 liuweijie@cmschina.com.cn -40-2002040Mar/23Aug/23Nov/23Mar/24(%)紫金矿业沪深300紫金矿业（601899.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 及预期风险，海外经营风险；汇率波动风险；不可预测的自然灾害发生的风险等对生产的影响；二级市场波动风险等。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 270329 293403 351005 388096 417599 同比增长 20% 9% 20% 11% 8% 营业利润(百万元) 30946 31937 38716 45849 48789 同比增长 23% 3% 21% 18% 6% 归母净利润(百万元) 20042 21119 26180 31049 33092 同比增长 28% 5% 24% 19% 7% 每股收益(元) 0.76 0.80 0.99 1.18 1.26 PE 20.2 19.2 15.5 13.0 12.2 PB 4.6 3.8 3.2 2.7 2.3 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 价格假设： 假设主产品年均价格 2024年=2025 年=2026 年=2024 年年初至3 月22日均价。 表 1：价格假设 2023 2024E 2025E 2026E 铜 元/吨 68,402 69,194 69,194 69,194 金 元/克 450 487 487 487 锌 元/吨 21,646 21,027 21,027 21,027 银 元/公斤 5,535 5,966 5,966 5,966 资料来源：wind、招商证券 产量假设： 2024、2025 年产量参照公司产量目标。2026 年根据新建项目计划。 表 2：主产品产量假设（万吨、吨） 2023E 2024E 2025E 2026E 矿产金产量 68 74 90 96 金增速 21% 9% 22% 7% 矿产铜产量 101 111 117 132 铜增速 11% 10% 5% 13% 矿产锌铅产量 47 47 48 49 锌铅增速 4% 0% 2% -12% 矿产银 412 420 450 460 银增速 4% 2% 7% 2% 资料来源：公司公告、招商证券 图 1：紫金矿业历史 PE Band 图 2：紫金矿业历史 PB Band 资料来源：公司数据、招