周度经济观察：需求减速延续，利率下行未完

证券研究报告/国投证券宏观定期报告 第 1 页，共 13 页 2024 年 8 月 周度经济观察 ————需求减速延续，利率下行未完 袁方1束加沛2 张端怡（联系人）3 2024 年 08 月 20 日 内容提要 从量价、支出端数据来看，7 月经济延续了 6 月的趋势，表明总需求仍在下行途中，这也主导了同期股市的下跌和债券收益率下行。 在没有强力稳增长政策出台的条件下，经济下滑的趋势短期内或许难以扭转。需要警惕经济减速过程中自我强化机制的启动，不宜对经济自发企稳的期待过高。 尽管监管部门的干预导致此前债券市场收益率出现调整，但货币政策的宽松未来或将延续，同时叠加经济的减速和偏低的物价水平，未来债券市场收益率中枢有望继续下行。 风险提示：（1）地缘政治风险 （2）政策出台超预期 1宏观分析师，yuanfang@essence.com.cn，S1450520080004 2宏观分析师，shujp@essence.com.cn，S1450523010002 3联系人，zhangdy2@essence.com.cn 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 2 页，共 13 页 2024 年 8 月 一、需求不足蔓延 7 月工业增加值当月同比 5.1%，较 6 月回落 0.3 个百分点；季调后环比为0.35%，弱于过去三年同期水平，也低于上月的 0.42%，工业生产活动出现减速。 制造业和公用事业增速回落，制造业 7 月同比为 5.3%，较上月回落 0.2 个百分点，构成对工业的主要拖累；公用事业为 4%，较上月回落 0.8 个百分点；采矿业为 4.6%，较上月上升 0.2 个百分点。 从已公布的行业数据来看，仅有计算机、通信和其他电子设备制造业，金属制品业，食品制造业等下游行业同比边际改善，其余多数行业增速出现回落，钢铁行业回落幅度最大，和价格急速下跌一致。 考虑到同期 PPI 环比处于年内低位，这一量价组合反映出工业领域在经历需求持续收缩的局面。 图1：工业增加值当月同比，% 数据来源：Wind，国投证券研究中心 2021 年为两年复合同比 7 月服务业生产指数当月同比 4.8%，较上月小幅上升 0.1 个百分点，服务业活动表现平稳。同期 CPI 环比表现略强于季节性，这与暑假假期期间出行人次抬升、旅游收入回暖指向一致，表明居民部门消费倾向总体在温和恢复。 (5)(3)(1)13579112019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07工业增加值:当月同比 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 3 页，共 13 页 2024 年 8 月 7 月固定资产投资当月同比增速为 1.9%，较上月回落 1.7 个百分点，投资增速大幅放缓。 7 月基建投资（含电力）当月同比为 10.7%，较上月上升 0.5 个百分点，而不含电力的基建投资当月同比为 1.5%，较上月回落 3.2 个百分点。电力领域的投资大幅增长，可能反映出中央层面在加大投资力度。随着专项债发行提速，基建投资未来也会边际修复但或难大幅增长。 7 月制造业投资当月同比为 8.3%，较上月回落 1 个百分点。民间投资当月同比为-0.6%，较上月回落 0.7 个百分点，在产能利用率偏低、PPI 负增长、总需求不足的背景下，制造业投资的高增长或许更多是政策引导的结果。 6 月以来地方政府普遍收回此前的不合理补贴，监管部门重点打击金融领域资金空转，这或许意味着尽管设备更新的资金对制造业投资有支撑，但终端需求的走弱和部分支持政策力度的减弱将使得制造业投资承压。 图2：制造业投资和民间投资月同比，% 数据来源：Wind，国投证券研究中心 2021 年为两年复合同比 7 月房地产投资当月同比-10.8%，较上月回落 0.7 个百分点。7 月地产销售面积同比-15.4%，较上月回落 0.9 个百分点。与此同时，新开工面积增速-19.7%，较(5)051015202021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07制造业投资当月同比民间投资当月同比 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 4 页，共 13 页 2024 年 8 月 上月小幅上升 1 个百分点，基数效应或许是这一上升的主要原因。房地产行业延续了此前下行的趋势。 “517”新政以来，二手房销售的脉冲式改善力量可能正在消失，新房市场持续低迷，未来如果二手房市场重新回归量价齐跌的状态，那么新房市场可能面临新一轮下行压力。从披露的期房和现房销量增速裂口来看，交付风险可能仍然是居民购房的重要堵点。如果政策能够有力消除房地产企业的违约风险，彻底缓解房地产企业的流动性压力，这将有助于居民购房意愿的抬升和新房销售的企稳。 不过从目前的情况来看，地产政策更多聚焦于防风险，以托和稳为主，而非大力度刺激来改善供需格局，这意味着二手房市场的价格下跌和新房成交的低迷或在短期内仍将延续。 图3：房地产投资当月同比，% 数据来源：Wind，国投证券研究中心 7 月社会消费品零售名义同比增速 2.7%，较上月上升 0.7 个百分点，季调后环比为 0.35%，较上月大幅改善，与往年季节性水平接近。 社零在 5 月环比走强 6 月环比走弱或许受到 618 促销规则改变的影响。分品类看，包括金银珠宝、化妆品和烟酒等可选消费品以及地产后周期处于弱势，而(25)(20)(15)(10)(5)0510152019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07房地产开发投资当月同比 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 5 页，共 13 页 2024 年 8 月 限额以下零售表现相对更好。消费降级的趋势可能正在形成中，