公司事件点评报告：营收降幅持续收窄，电商渠道快速增长

2025 年 11 月 02 日 营收降幅持续收窄，电商渠道快速增长 —周大生（002867.SZ）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 联系人：张倩 S1050124070037 zhangqian@cfsc.com.cn 基本数据 2025-10-31 当前股价（元） 13.84 总市值（亿元） 150 总股本（百万股） 1085 流通股本（百万股） 1079 52 周价格范围（元） 11.33-16.34 日均成交额（百万元） 142.22 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《周大生（002867）：利润显著改善，渠道提质加速推进》2025-09-08 2、《周大生（002867）：国家宝藏系列高端升级，一盘货战略持续深 化》2025-08-08 2025 年 10 月 28 日，周大生发布 2025 年三季报。前三季度总营收 67.72 亿元（同减 37%），归母净利润 8.82 亿元（同增 3%），扣非净利润 8.53 亿元（同增 2%）；其中 2025Q3 总营收 21.75 亿元（同减 17%），归母净利润 2.88 亿元（同增14%），扣非净利润 2.72 亿元（同增 8%）。 投资要点 ▌ 营收降幅收窄，利润延续增长 2025Q3 公司毛利率同增 1pct 至 28.46%，主要系产品结构优化、渠道结构调整及受益金价上行红利所致；销售/管理费用率分别同比-0.2pct/+0.5pct 至 11.13%/1.42%，费用端整体维稳；净利率同增 4pct 至 13.21%。 ▌ 国家宝藏系列全面升级，轻量化产品表现亮眼 分产品来看，前三季度公司镶嵌/素金产品收入分别同减5%/44%至 5.56/49.42 亿元，降幅较上半年进一步收窄。针对宏观环境压力，公司迅速调整产品结构，提高轻量化、个性化与高性价比产品供给能力，“周大生×国家宝藏”全面升级，打造高端黄金差异化竞争壁垒；“悦己”与“轻珠宝”类型产品实现较好增长，成为结构性亮点，有效对冲了传统黄金品类因价格高企导致的需求疲软。 ▌ 电商渠道迅速发展，加盟聚焦提质增效 分渠道看，前三季度公司线下自营/电商/加盟渠道收入分别同比-1%/+18%/-56%至 13.42 /19.45 /33.45 亿元，电商渠道高速增长，收入占比同增 13pct 至 28.72%；加盟渠道业绩下滑主要系高金价压力下加盟客户信心不足，普遍降低补货频次所致。公司同步开展加盟商与加盟店结构性调整，通过产品结构调整、门店流量赋能、终端销售赋能等举措，持续提高单店效益；截至 2025Q3 末，公司自营/加盟门店较年初分别净变动+47/-380 家至 400/4275 家，加盟关店放缓。 ▌ 盈利预测 公司作为中国珠宝首饰领先企业，坚持品牌、渠道优化升级，在行业整体需求萎靡情况下，实现利润端显著改善。根据 2025 年三季报，我们调整 2025-2027 年 EPS 分别为1.04/1.16/1.31 元（前值为 1.02/1.18/1.34），当前股价对-20-1001020304050(%)周大生沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 应 PE 分别为 13/12/11 倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、金价波动风险、新品推广不及预期、渠道优化不及预期等。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 13,891 10,787 11,610 12,764 增长率（%） -14.7% -22.3% 7.6% 9.9% 归母净利润（百万元） 1,010 1,128 1,262 1,424 增长率（%） -23.2% 11.7% 11.8% 12.9% 摊薄每股收益（元） 0.92 1.04 1.16 1.31 ROE（%） 15.9% 17.9% 20.3% 23.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 1,158 2,550 2,319 1,979 应收款 342 414 429 455 存货 4,270 3,082 3,292 3,605 其他流动资产 391 302 302 306 流动资产合计 6,161 6,348 6,343 6,345 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 31 471 677 727 在建工程 806 396 158 63 无形资产 376 357 338 320 长期股权投资 157 157 157 157 其他非流动资产 304 304 304 304 非流动资产合计 1,675 1,685 1,635 1,572 资产总计 7,836 8,033 7,977 7,917 流动负债: 短期借款 0 300 300 300 应付账款、票据 174 132 141 155 其他流动负债 1,204 1,204 1,204 1,204 流动负债合计 1,399 1,655 1,666 1,679 非流动负债: 长期借款 17 17 17 17 其他非流动负债 69 69 69 69 非流动负债合计 86 86 86 86 负债合计 1,485 1,741 1,751 1,765 所有者权益 股本 1,096 1,085 1,085 1,085 股东权益 6,351 6,292 6,226 6,152 负债和所有者权益 7,836 8,033 7,977 7,917 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 1002 1128 1262 1424 少数股东权益 -8 0 0 0 折旧摊销 17 21 49 62 公允价值变动 4 0 0 0 营运资金变动 842 1162 -215 -329 经营活动现金净流量 1856 2311 1095 1158 投资活动现金净流量 -205 -29 31 45 筹资活动现金净流量 -258 -887 -1328 -1499 现金流量净额 1,393 1,395 -201 -296 利润表 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 13,891 10,787 11,610 12,764 营业成本 11,002 7,928 8,468 9,271 营业税金及附加 173 108 116 128 销售费用 1,167 1,241 1,324 1,442 管理费用 111 140 128 128 财务费用 22 -59 -52 -43 研发费用 14 11 12 13 费用合计 1,314 1,333 1,411 1,540 资产减值损失 -18 -11 -9 -7 公允价值变动 4 0 0 0 投资收益 -109 50 10 10 营业利