家电行业月度动态跟踪：理性看国补退坡，科技消费市场精彩

行业动态报告 · 家电行业 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 理性看国补退坡，科技消费市场精彩 ——家电行业月度动态跟踪 2025 年 10 月 26 日 核心观点  本月家电板块下跌：截至 2025 年 10 月 25 日，本月 SW 家电指数下跌 0.03%，收益率位列一级行业 15 位，表现略弱于沪深 300 指数（0.43%）。我们认为主要是国补退坡导致市场担忧。当前家电行业市盈率为 15.2 倍，低于 2010 年至今历史平均水平。  国补退坡，如何看家电高同比基数：1）统计局数据，9 月社零同比+3.0%，增速环比-0.34pct，6 月以来持续放缓；其中家用电器和音像器材类 9 月社零同比+3.3%。2）回顾 2024 年国补，2024 家用电器和音像器材类社零售 2024年 9、10、11、12 月分别同比+20.5%/+39.2%/+22.2%/+39.3%，当时 9 月大家电先发力，清洁家电不属于 8 大品类，到 9 月底才开始享受补贴，10 月开始 爆 发 力 强 ， 2024年9/10/11/12月 线 上 零 售 额 分 别 同 比+23.7%/+129.6%/+38.3%/+103.3%, 其 中 刚 开 始 的 几 周 受 到 前 面 蓄 单 的 影响，更是多倍增长。3）当前 AVC 零售监测，9 月以来大家电普遍同比下滑，10 月以来清洁电器零售大幅下滑，但相比 2023 年同期还是大幅增长。行业早有预期，例如产业在线数据，10/11/12 月空调内销排产较去年同期内销实绩分别-11.5%/-8.4%/-9.9%，反映了行业谨慎态度。4）我们预计大家电更新需求为主，补贴透支影响短期；清洁电器渗透率在持续提升，2026 年零售市场依然有望保持增长。  市场竞争精彩纷呈，特别是科技消费市场：1）9 月 19 日，小米空调由“6年免费包修”升级为“10 年免费包修”，覆盖 2025 年 1 月 1 日起完成首次安装的米家空调。目前情况看，小米空调零售额份额环比保持稳定，并未由于小米汽车的负面舆情而下降，10 年包修政策起到了对冲负面舆情的作用。2）智能割草机市场被看好，大量公司积极进入市场，热闹但竞争激烈。2025 年 9月 IFA 上，石头科技发布割草机产品，至此三大扫地机龙头都进入该市场。3）运动相机市场，大疆处于市场攻势，运动相机、无人机等产品明显降价，并持续推出新品。我们预计这是大疆对影石进入无人机市场的回应。4）绿联科技受益于充电宝安全事件导致的更新潮，2025Q3 营业收入 25.1 亿元，同比+60.4%。  出口市场产能继续外迁，热泵出口恢复是靓点：1）10 月 10 日，美国总统特朗普称 11 月 1 日起，对所有中国进口商品加征额外 100%。由于 4 月以来已经历关税大幅提升的压力，消费龙头公司普遍已有心理准备，并加速产能全球布局，例如 9 月 16 日，美的空调泰国工厂获评世界经济论坛“供应链韧性灯塔工厂”，是中国家电行业首个海外“灯塔工厂”。2）产业在线数据显示，2024 年下半年起，欧美热泵逐步走出去库周期，连续大幅下滑趋势得到扭转。由于同比基数偏低，2025 年 1-8 月热泵出口同比增长 22.5%。展望未来，近期欧美国家加大对俄罗斯天然气制裁力度，叠加北半球拉尼娜概率升高造成冷冬，欧洲采暖旺季即将来临，预计随着欧洲部分国家补贴重启，热泵出口有望延续改善。  投资建议：当前市场活跃，传统的家电龙头缺乏想象空间，相对滞涨，科技消费相关公司涨幅更好。推荐科技消费石头科技、科沃斯、绿联科技；黑电龙头 家电行业 推荐 （维持） 分析师 何伟 ：021-20257811：hewei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525010001  杨策 ：yangce_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050005 刘立思 ：liulisi_yj @chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524070002 陆思源 ：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001 相对沪深 300 表现图 2025-10-25 资料来源：中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 行业动态报告 · 家电行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 TCL 电子 H、海信视像；推荐低估值，高分红率且完成线下渠道数字化转型的美的集团、海尔智家；推荐产业链跨界的三花智控、盾安环境、德业股份（电新组联合覆盖）。  风险提示：政策效果不及预期的风险；美国关税风险；市场竞争加剧风险。 行业动态报告 · 家电行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 目录 Catalog 一、 行业涨跌幅与机构配置情况 ................................................................................................................ 5 （一） 市场表现 ....................................................................................................................................... 5 （二） 机构配置 ....................................................................................................................................... 6 二、 内销国补退坡，出口产能搬迁进行中 .................................................................................................... 8 （一） 内需：“以旧换新”政策提供支撑，四季度国补退坡 ............................................................................. 8 （二） 出口：美国关税政策多变，家电产能外迁进行中 ................................................................................. 11 三、 暖通空调内销受国补退坡和地产后周期影响 .......................................