颐海国际(1579.HK)关联方驱动收入增长，利润率回升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 颐海国际 (1579 HK) 港股通 关联方驱动收入增长，利润率回升 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(港币): 17.19 2024 年 3 月 28 日│中国香港 餐饮 收入同比企稳，净利率小幅改善 公司 23 年收入 61.48 亿元/yoy+0.01%；归母净利润 8.53 亿元/yoy+14.9%，归母净利率同比提升 1.77pct 至 13.9%，主要因产品结构改善带来毛利率提升和费用率优化。2H23 实现营业收入 35.3 亿/yoy+2.1%，归母净利润 4.9亿/yoy+3.3%。公司计划 23 年分派股息 7.67 亿（vs22 年：2.25 亿），分红率大幅提升至近 90%。公司持续优化渠道建设，强化下沉能力。产品端积极迭代，打造品牌品类矩阵。23 年底工厂陆续投产，中长期毛利率有望进一步优化。我们预计 24-26 年 EPS 为 0.92/1.03/1.15 元，目标价 17.19 港币（对应 17X 24PE，可比公司 Wind 一致预期 24 年 PE 均值 24X，公司收入增速低于同业，渠道改革仍有不确定性，给予折价），“增持”。 关联方收入大幅改善，综合毛利率、净利率回升 受关联方经营恢复拉动，23 年公司关联方收入同比+35%，第三方同比-11.5%，主要因自热火锅需求下降，方便速食上新缓慢。方便速食亦拖累电商渠道收入同比-8.3%。底料和复调品类关联方和第三方均价相对平稳，速食品类第三方均价同比-11.6%，关联方均价同比-40.8%。受益于部分原材料如油脂、牛肉包等采购价格下降，公司各项产品毛利率均有不同程度改善，2023/2H23 公司综合毛利率 31.6/32.4%,yoy+1.42/0.88pct，同期归母净利率同比+1.80/0.17pct 至 13.87%/14.01%，成本改善带动盈利能力修复。 产品推新，产能扩容 公司继续优化渠道，针对不同区域产品差异性划分合伙人，优化合伙人考核制度，完善管理制度和人员激励。23 年全年新推出 24 款火锅调味品，37款中式复调，40 款方便速食，截至年底共有 62 款火锅调味品，68 款中式复调，72 款方便速食在售。供应链层面，河北霸州二期项目于 1Q24 投产，覆盖华北及东北方便速食销售。颐海安徽生产基地引入新产线实现牛油原料升级，计划一期 5.7 万吨于 2Q24 投产，开发 B 端客户。泰国工厂已于 2Q23投产覆盖火锅底料及复调，辐射东南亚市场。 目标价 17.19 港币，维持“增持” 关联方经营趋势向好，放开加盟模式有望为公司带来需求增量，第三方渠道磨底，综合来看 24-26 年需求或保持平稳，我们预计公司 EPS 为0.92/1.03/1.15 元（24-25 年前值：0.97/1.16 元），参考可比公司 Wind 一致预期 24PE 均值 24X，我们给予公司 17X 24 年 PE，对应目标价 17.19港币（公司收入增速低于同业，渠道改革仍有不确定性，给予折价，前值：21.00 港币），维持“增持”。 风险提示：原料成本抬升；关联方调整及渠道铺设不及预期。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 曾珺 SAC No. S0570523120004 SFC No. BTM417 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 17.19 收盘价 (港币 截至 3 月 28 日) 14.82 市值 (港币百万) 15,364 6 个月平均日成交额 (港币百万) 53.00 52 周价格范围 (港币) 9.24-25.20 BVPS (人民币) 4.65 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 6,147 6,148 6,820 7,500 8,208 +/-% 3.44 0.01 10.93 9.98 9.43 归属母公司净利润 (人民币百万) 741.99 852.70 955.97 1,071 1,197 +/-% (3.16) 14.92 12.11 12.01 11.75 EPS (人民币，最新摊薄) 0.72 0.82 0.92 1.03 1.15 ROE (%) 18.26 18.66 19.46 20.95 22.43 PE (倍) 18.01 16.58 14.79 13.20 11.81 PB (倍) 3.09 2.93 2.82 2.71 2.59 EV EBITDA (倍) 9.88 8.87 7.54 6.46 6.01 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (55)(37)(19)(1)17Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)颐海国际恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 颐海国际 (1579 HK) 图表1： 颐海国际：公司收入和同比增速 图表1： 颐海国际：归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表2： 颐海国际：公司分产品毛利率 图表3： 颐海国际：公司期间费用率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 可比公司估值表 EPS(元） P/E（倍） 股票代码 股票名称 收盘价（元/港币） 2023/2023E 2024E 2025E 23-24 年增速 2023/2023E 2024E 2025E 餐饮 603317 CH 天味食品 12.78 0.43 0.52 0.63 21% 29.72 24.58 20.29 603288 CH 海天味业 39.58 1.08 1.24 1.40 13% 36.65 31.92 28.27 603755 CH 日辰股份 20.47 0.65 0.90 1.16 29% 31.49 22.74 17.65 630170 CH 宝立食品 15.09 0.75 0.86 1.05 22% 20.12 17.55 14.37 整体均值 0.73 0.88 1.06 20% 29.50 24.20 20.14 1579 HK 颐海国际 14.82 0.82 0.92 1.03 12% 16.58 14.79 13.20 注：可比公司估值为 Wind 一致盈利预测；交易数据截至 2024 年 3 月 28 日，港币比人民币汇率为 0.91:1。 资料来源：Wind，华泰研究预测 风险提示 原料成本抬升；关联方调整及渠道铺设不及预期。 0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0