电力设备与新能源行业专题研究-复合箔之三：铜价影响与市场空间展望

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 电力设备与新能源 复合箔之三：铜价影响与市场空间展望 华泰研究 电力设备与新能源 增持 (维持) 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2024 年 3 月 26 日│中国内地 专题研究 铜价大涨短期扰动，复合箔材产业化渐行渐近 近期铜价大涨，市场对于复合箔材的关注度再度提升，我们在此篇报告中对板块进行更新，依次讨论铜价上行背景下复合铜箔的发展机会、当前对复合箔材的放量节奏与市场空间的判断，以及目前复合箔材企业进展。我们的结论是中长期来看，复合铜箔是铜价上行背景下，传统铜箔降本的重要途径的趋势不变。我们认为复合铜降本是产业化胜负手，复合铝箔为电池安全性提升的关键渠道之一，继续看好复合箔材对于传统箔材的替代趋势，建议继续跟踪下游测试及量产情况，看好与下游电池企业配合紧密、有望优先拿到订单的箔材企业。 怎么看铜价与复合铜箔之间的关系 近期在铜精矿产量紧张、冶炼厂减产预期等影响下，铜价呈现大幅上涨。对于电池，以铜为主的直接材料在传统铜箔的成本中占比超 80%，理论上铜价上涨会影响铜箔的成本与价格，从而影响电池成本。我们认为短期内，由于传统铜箔仍处于产能过剩阶段，铜价上行对传统铜箔公司的盈利能力影响有限。中长期看，铜价上行背景下，复合铜箔是铜箔降本的重要方向。我们测算复合铜箔量产产出率 85%，铜价在 4.6 万元/吨以上，其成本或低于传统铜箔。 怎么看复合箔材的市场空间 在复合铝箔方面，24 年复合铝箔的应用规模预计能达到 3-5GWh，主要以龙头电池公司在国内外的中高价位乘用车应用为主。且其在产业中将长时间存在。在复合铜箔方面，我们中性预计在 24 年底有望电池层级量产应用，铜价持续上涨有望影响产业化进度，其产业化需要动态观察，25 年有望达到 10GWh 以上的量产应用。我们预计 2027 年复合铜箔的市场空间 474 亿，24-27 年 CAGR 556%；复合铝箔的市场空间 201 亿，24-27 年 CAGR 267%。 产业进度更新：复合铝箔起量，复合铜箔有望下半年量产 1）复合铝箔：在高安全性的替代需求下，复合铝箔在下游的应用已经开启，我们预计今年下游开始起量，将有更多企业实现量产与应用端突破，代表企业包括金美新材、安迈特、英联股份等。2）复合铜箔：市场中的噪音褪去，各家企业正在稳步推进测试与应用落地，我们认为今年有望看到材料工艺路线更加明确，材料层级有望下半年量产，代表箔材企业金美新材、璞泰来、宝明科技、英联股份、扬州纳力、诺德股份、嘉元科技等。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，产业链盈利不及预期；复合箔材产业化进度不及预期；技术路线革新。 (41)(30)(19)(7)4Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)电力设备与新能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 电力设备与新能源 怎么看铜价与复合铜箔之间的关系 减产预期下铜价上行，复合铜箔中长期降本属性不变。近期在铜精矿产量紧张、冶炼厂减产预期等影响下，铜价呈现大幅上涨，中国现货市场 3 月 14 日起已突破 7 万元/吨，达 7.2万元/吨；期货市场 LME 铜 3 月 15 日突破 9000 美元/吨，达 9074 美元/吨。对于电池，参考中一科技、铜冠铜箔 2022 年年报数据，以铜为主的直接材料在传统铜箔的成本中占比超80%，理论上铜价上涨会影响铜箔的成本与价格，从而影响电池成本。我们认为中长期来看，复合铜箔为铜价上行背景下，传统铜箔降本的重要途径的趋势不变。 图表1： 国内铜价走势 图表2： 国产 6μm 电池级铜箔加工费走势 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 传统铜箔采取“铜价+加工费”的定价模式，铜价上行仅影响铜箔价格构成中的铜价部分，加工费与供需联动。短期内，由于传统铜箔供强需弱、仍处于产能过剩阶段，加工费处于地位。整体来看，近期传统铜箔价格的变化有限。而随着传统铜箔产能出清，与此同时复合铜箔的产业发展走向成熟，复合铜箔的成本优势将凸显。我们测算，在量产情形下，假设产出率 85%，铜价在 4.6 万元/吨以上时，复合铜箔成本低于传统铜箔。其中，PP 铜箔的成本比 PET 铜箔更低。 图表3： 量产情形下复合铜箔与传统铜箔成本对比 资料来源：华泰研究预测 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0002015/1/52015/7/52016/1/52016/7/52017/1/52017/7/52018/1/52018/7/52019/1/52019/7/52020/1/52020/7/52021/1/52021/7/52022/1/52022/7/52023/1/52023/7/52024/1/5中国:平均价:铜(1#):有色市场元/吨01234562021/1/42022/1/42023/1/42024/1/4最低价格最高价格均价万元/吨2.452.923.43.874.342.592.823.053.293.522.432.662.93.133.3601234545678铜价（万元/吨）元/平米传统铜箔成本PET铜箔成本PP铜箔成本 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 电力设备与新能源 怎么看复合箔材的市场空间 从目前的产业节奏来看，1）复合铝箔：24 年复合铝箔的应用规模预计能达到 3-5GWh 水平，主要以龙头电池公司在国内外的中高价位乘用车应用为主。其在产业中将长时间存在，市场对于“复合铝是过渡产品”的说法，我们认为在 5-8 年内不会出现。2）复合铜箔：预计最快在 24 年底有望电池层级量产应用，铜价持续上涨有望影响产业化进度，其产业化需要动态观察，25 年有望达到 10GWh 以上的量产应用。 我们预计 2027 年复合箔材市场空间达 675 亿元。1）复合铜箔：契合价格敏感同时有安全性提升需求的市场。假设 2027 年在磷酸铁锂、其他三元电池中的渗透率分别为 48%/40%，对应市场空间 474 亿元，2024-2027 年 CAGR 556%。2）复合铝箔：契合市场对于长续航、高安全新能源车型的需求。假设 2027 年复合铝箔在高镍三元电池、其他三元电池中的渗透率分别为 50%/8%，可以得到复合铝箔市场空间 201 亿元，2024-2027 年 CAGR 267%。 图表4： 复合箔材市场空间测算 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 锂电池装机量（GWh） 1022 1299 1