可选消费行业家电财务透视：盈利承压，科技与红利双线配置

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 可选消费 家电财务透视：盈利承压，科技与红利双线配置 华泰研究 可选消费 增持 (维持) 家用电器 增持 (维持) 樊俊豪 研究员 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 王森泉 研究员 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 周衍峰 研究员 SAC No. S0570521100002 SFC No. BXA731 zhouyanfeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 石头科技 688169 CH 211.00 买入 康耐特光学 2276 HK 67.00 买入 兆驰股份 002429 CH 15.48 买入 科沃斯 603486 CH 90.00 买入 美的集团 300 HK 112.47 买入 苏泊尔 002032 CH 58.59 买入 美的集团 000333 CH 99.52 买入 安克创新 300866 CH 152.55 买入 格力电器 000651 CH 48.60 买入 极米科技 688696 CH 107.75 买入 TCL 电子 1070 HK 16.66 买入 公牛集团 603195 CH 58.75 增持 海信视像 600060 CH 31.22 增持 海信家电 000921 CH 26.60 增持 资料来源：华泰研究预测 2026 年 5 月 01 日│中国内地 专题研究 25 年报及 26Q1 回顾：需求弱化、利润承压，板块从盈利切向红利 2025 年 11 月-2026 年 4 月，家电（申万）板块区间上涨 0.01%，在 30 个申万子行业中排名第 18 位；子板块表现分化，照明设备、家电零部件、黑色家电相对占优，厨卫电器和小家电承压。基本面看，2025 年家电板块实现收入 16320.14 亿元，同比+3.5%，归母净利 1110.33 亿元，同比-6.8%；26Q1 收入 4210.35 亿元，同比-0.2%，归母净利 301.74 亿元，同比-8.0%。收入端仍有韧性，但利润端走弱，需求高基数、价格竞争、费用刚性、汇兑及成本扰动共同压制盈利。财报落地后，板块主线从“盈利验证”切换至“股东回报比较”，板块红利属性进一步强化，高质量红利龙头的配置价值提升。 收入：白电防守，黑电和清洁小电仍具成长性 2025 年空调、冰洗子板块收入分别同比+3.71%、+4.74%，仍是收入基本盘，但 26Q1 空调收入增速降至+1.4%，冰洗转为-6.3%，空调龙头韧性更足。黑电表现相对稳健，26Q1 彩电、其他黑色家电收入分别同比+3.1%、+17.3%，受益于大尺寸化、Mini LED 升级及海外市场相对稳定。清洁小家电是收入端亮点，2025 年收入同比+20.21%，26Q1 仍同比+13.7%，但利润弹性受高投放和竞争影响。厨电、卫浴、厨房小家电、个护小家电仍受地产后周期、可选消费偏弱和流量成本上升影响，盈利修复难度较大。 盈利能力：毛利率表观稳定，但成本与费用压力上行 2025 年及 26Q1 板块毛利率基本稳定，但内部分化明显。空调、冰洗毛利率相对稳健，反映龙头产品结构与成本控制优势；厨卫、小家电毛利率压力更大。成本端，2026 年以来铜、铝价格大幅上行，塑料价格 4 月同比转正，成本端成为 26 年的主要盈利扰动项。费用端看，2025 年期间费用率基本平稳，但 26Q1 同比上行，一方面，收入放缓后费用刚性对厨电、小家电等板块的利润拖累效应更为明显，另一方面，汇率波动下，普遍产生汇兑损失。 内销：国补高基数压制短期表现，二季度仍偏防守 2025 年 10 月以来，内销从政策拉动后的高景气进入高基数消化期，社零增速边际走弱；进入 2026 年后，3 月家电社零仍偏弱，空调、电视、扫地机等品类高频零售数据均有不同程度下滑，终端需求尚未形成明确拐点。展望二季度，去年 618 前后为国补发力窗口，3-7 月仍将面临高基数扰动，内销较难成为估值上修核心催化。我们认为，内销机会应从总量修复转向结构分化：白电龙头依托渠道、产品结构和成本管控，经营波动预计小于零售波动；电视产品 MiniLED 技术迭代仍具结构升级机会。 外销：总量具备韧性，但更应看品类、区域和供应链能力 26Q1 家电累计出口额同比小幅下滑，主要受到 25Q1 抢出口及空调高基数影响，随着以上压力消退，我们认为二季度家电外销同比表现有望修复。分品类看，空调受高基数、区域订单节奏及部分市场扰动影响相对承压；冰箱、洗衣机、电视和清洁电器表现更稳。后续外销需关注中东扰动订单交付节奏、关税摩擦，中长期看，海外本土化产能、品牌出海和渠道下沉仍是龙头对冲外部风险的核心抓手。 弹性看科技消费、黑电升级和第二曲线，底仓看高质量红利 弹性方向关注科技消费、黑电升级和产业链第二曲线，重点包括 TCL 电子、兆驰股份、石头科技、科沃斯、安克创新、海信视像、极米科技、康耐特光学等；底仓优先配置高股息、现金流稳健、分红回购明确的白电龙头，重点关注美的集团、格力电器、海信家电、苏泊尔、公牛集团等。 风险提示：宏观经济下行；贸易政策变动；海外需求下行。 (4)4111926May-25Sep-25Dec-25Apr-26(%)可选消费家用电器沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 可选消费 正文目录 家电外销韧性强于内销，结构成长优于总量修复 ......................................................................................................... 4 2025 年 11 月-2026 年 4 月板块行情回顾：子板块维持分化 ........................................................................ 4 家电展望：外销韧性较强，恢复或早于内销 ......................................................................................................... 5 内销展望：国补高基数压制社零表现，二季度仍偏防守，8 月后关注边际改善 ............................................ 5 海外展望：出口总量具备韧性，品类分化明显，长期看本土化与全球化能力重估 ...............................