金徽酒(603919)23年经营稳健，公司加强市值管理

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金徽酒 (603919 CH) 23 年经营稳健，公司加强市值管理 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 25.51 2024 年 3 月 16 日│中国内地 饮料 23 年经营稳健，公司加强市值管理 公司发布 23 年年报，23 年实现营收 25.5 亿元（同比+26.6%），归母净利3.3 亿元（同比+17.3%）；其中 23Q4 营收 5.3 亿元（同比+17.3%），归母净利 0.6 亿元（同比-15.4%）。23 年，公司产品结构持续优化，省外拓展稳步推进；展望看，公司有望持续受益于西北市场市占率提升，产品结构升级和省外市场开拓，成长路径清晰。公司更加重视提质增效和市值管理，在23 年分红比率由前一年的 54%提升至 60%的同时，股份回购方案也顺利落地。我们预计公司 24-26 年 EPS 为 0.85/1.04/1.26 元，参考可比公司 24年 PE 均值为 25x（Wind 一致预期），考虑其省内市占率稳步提升和结构升级确定性较高，给予公司 24 年 30x PE，目标价 25.51 元，“增持”评级。 产品结构持续优化，省外拓展顺利推进 分产品看，23 年 300 元以上/100-300 元/100 元以下价位产品分别实现营收4.0/12.9/8.2 亿元，同比+37%/+32%/+14%，产品结构进一步优化调整，终端动销较好；100-300 元/300 元以上产品产销量同比持续增加（23 年产量同比+54%/+17%，销量同比+51.9%/+35.8%）。分地区看，23 年省内/省外分别实现营收 19.2/5.8 亿元，同比+27%/+26%；23Q4 省内/省外营收分别同比+10.6%/+54.2%，公司精耕甘肃省内市场的同时，聚焦西北大本营市场精准营销，同时华东、北方区域样板市场打造初见成效。至 23 年末，公司经销商 864 个（省内 272 个/省外 592 个），较 23Q3 末净增 32 个。 23 年公司毛利率同比-0.3pct，归母净利率同比-1.0pct 23 年毛利率同比-0.3pct 至 62.4%（23Q4 毛利率同比-5.1pct 至 58.4%）；其中 23 年 300 元以上/100-300 元/100 元以下产品毛利率同比+3/-2/-1pct。23 年销售费用率 21.0%，同比+0.1pct（23Q4 同比-11.9pct 至 19.9%）；23年管理费用率 10.8%，同比持平（23Q4 同比+1.4pct 至 12.1%）。受到税费缴纳节奏和基数影响（22/23 年所得税率分别为 8%和 15%），最终 23 年公司录得归母净利率 12.9%，同比-1.0pct，23Q4 归母净利率同比-4.1pct 至10.6%。23 年公司经营现金流量净额 4.5 亿元，同比+41.0%。23 年末预收账款（合同负债+其他流动负债）6.5 亿，同比/环比增 0.7/1.6 亿。 长期增长势能有望延续，维持“增持”评级 公司高管团队稳定，机制灵活、激励充分，近年来持续夯实根据地市场，积极拓展省外市场，长期增长势能有望延续。考虑到公司改革仍需时间，我们下调盈利预测，预计 24-25 年 EPS 为 0.85/1.04 元（前次 0.96/1.17 元），引入 26 年 EPS 1.26 元，目标价 25.51 元（前次 30.76 元），“增持”。 风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 宋英男 SAC No. S0570523100004 songyingnan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王可欣 SAC No. S0570524020001 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 25.51 收盘价 (人民币 截至 3 月 15 日) 22.45 市值 (人民币百万) 11,388 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 96.86 52 周价格范围 (人民币) 18.00-30.11 BVPS (人民币) 6.56 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,012 2,548 3,062 3,674 4,392 +/-% 12.49 26.64 20.20 19.98 19.54 归属母公司净利润 (人民币百万) 280.24 328.86 430.97 528.11 638.06 +/-% (13.73) 17.35 31.05 22.54 20.82 EPS (人民币，最新摊薄) 0.55 0.65 0.85 1.04 1.26 ROE (%) 8.86 9.71 11.67 12.89 13.83 PE (倍) 40.64 34.63 26.42 21.56 17.85 PB (倍) 3.62 3.42 3.13 2.82 2.50 EV EBITDA (倍) 26.18 21.46 17.77 14.14 11.88 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (34)(23)(12)(0)11Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)金徽酒沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金徽酒 (603919 CH) 图表1： 19-23 年公司营业收入 图表2： 19-23 年公司归母净利润 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 估值表 市值 EPS (元) PE (倍) 公司代码 公司简称 (亿元) 2022 2023 2024E 2025E 2022 2023 2024E 2025E 000596 CH 古井贡酒 1103 5.63 8.42 10.82 12.71 44 30 25.9 20 600559 CH 老白干酒 179 0.65 0.70 0.91 13.29 30 29 24.4 1 000860 CH 顺鑫农业 146 (0.45) (0.30) 0.86 1.61 (44) (67) 25.9 12 平均值 1.95 2.94 4.20 9.20 9 (2) 25 11 中间值 1.30 1.82 2.56 10.96 20 13 26 12 603919 CH 金徽酒 114 0.55 0.65 0.85 1.04 41 35 26 22 注：数据截至 2024 年 3 月 15 日； 资料来源：华泰研究预测 图表4： 金徽酒 PE-Bands 图表5： 金徽酒 PB-Bands