领展房产基金(0823.HK)高息领舵，展帆资管-华泰证券

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 领展房产基金 (823 HK) 高息领舵，展帆资管 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(港币): 50.59 2025 年 6 月 19 日│中国香港 房地产开发 我们首次覆盖领展房产基金（0823 HK），给予“买入”评级，目标价 50.59港元。作为香港首家上市 REIT，领展核心资产聚焦本地必选消费场景，资产组合覆盖中港及海外，总估值约 2258 亿港元，自上市以来其基金单位持有人年化回报率为 10.9%，彰显其高息与稳增长特性。展望未来，人民币升值、人口回升、美联储降息及纳入港股通等因素有望共同推动公司估值修复。 人民币升值叠加常住人口由跌转升，有望助推香港零售业回暖 全球去美元化趋势正逐步展开，人民币兑美元（及港元）汇率具备一定的升值潜力。若人民币兑港元重返强势区间，将有望重新激发内地居民赴港消费动能，同时亦有助于提升香港市民留港消费的意愿，整体将对香港零售市场形成双向提振。此外，香港“抢人才”政策已初见成效，常住人口自 2023年起恢复增长，为本地消费注入增量需求，前期人口流失导致的消费基数下滑的负面影响正被逐步对冲，香港零售市场基本面有望逐渐迎来回暖。 股息利差走阔叠加入通预期，领展配置价值凸显 自 2010 年以来，领展股息率相较 10 年期美债的平均利差为 187bps，当前该股债利差已扩大至 204bps，领展的投资吸引力有所增强。同时，过去一年中港两地监管层积极推进香港 REITs 纳入港股通，而领展作为市值超千亿港元、流动性充沛的蓝筹 REIT，具备纳入港股通的潜力。若后续成功入通，有望吸引 ETF 等长线资金及偏好高股息的南下资金配置。参考恒隆地产等港资房企的南下资金持股比例（2.2%），尽管领展当前股息率（6.5%）略低于可比公司均值（6.6%），但其资产组合抗周期能力强，配置价值更高。 我们与市场观点不同之处 市场担忧香港零售业调整将压制领展香港零售物业的续租租金调整率，但我们认为其负面影响相对可控，且公司股价已较 2019 年高点回落约 44%，当前估值处于历史相对低位，悲观预期或已被充分反映。与此同时，我们认为市场对人民币升值、香港常住人口回升及美联储降息等边际改善因素的定价相对不足，若相关催化逐步兑现，后续有望推动领展估值修复。 盈利预测与估值 我们预计公司 2026-28 财年可分派总额为 69.08/69.82/70.52 亿港元，同比为-1.7%/+1.1%/+1.0%，假设分红率保持 100%，对应 DPU 为 2.67/2.70/2.73港元。考虑其稳定分红属性，我们采用股息折现模型进行估值：假设 Beta值 0.41、无风险利率 4.41%及恒生指数市场风险溢价 5.03%，计算得出股权成本为 6.49%。在此基础上，假设公司长期股息增速为 0.5%，我们认为公司合理目标价为 50.59 港元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：香港零售复苏不及预期；美联储降息节奏不及预期。 研究员 陈颖 SAC No. S0570524060002 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 50.59 收盘价 (港币 截至 6 月 18 日) 41.15 市值 (港币百万) 106,979 6 个月平均日成交额 (港币百万) 393.58 52 周价格范围 (港币) 29.75-42.55 BVPS (港币) 62.88 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入 (港币百万) 13,578 14,223 14,023 14,197 14,406 +/-% 10.99 4.75 (1.41) 1.24 1.47 归属母公司净利润 (港币百万) (1,983) (8,863) 2,503 9,866 10,573 +/-% (112.83) (346.95) 128.24 294.19 7.17 EPS (港币，最新摊薄) (0.78) (3.43) 0.97 3.82 4.09 ROE (%) (1.07) (5.18) 1.53 6.04 6.47 PE (倍) 15.64 15.13 15.38 15.22 15.07 PB (倍) 0.59 0.65 0.65 0.65 0.65 EV EBITDA (倍) 185.07 (23.68) 34.81 12.74 12.20 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)3162942Jun-24Oct-24Feb-25Jun-25(%)领展房产基金恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 领展房产基金 (823 HK) 盈利预测 利润表 现金流量表 会计年度 (港币百万) 2024 2025 2026E 2027E 2028E 会计年度 (港币百万) 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入 13,578 14,223 14,023 14,197 14,406 EBITDA 908.00 (6,949) 4,674 13,041 13,895 销售成本 (3,508) (3,604) (3,553) (3,597) (3,650) 融资成本 1,768 1,872 1,784 1,785 1,835 毛利润 10,070 10,619 10,470 10,600 10,755 营运资本变动 1,303 (494.00) 389.21 (298.10) 407.45 销售及分销成本 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 税费 (1,548) (564.00) (180.86) (712.94) (764.04) 管理费用 (766.00) (915.00) (869.43) (851.81) (835.52) 其他 6,050 15,148 93.18 (8,699) (9,309) 其他收入/支出 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流 8,481 9,013 6,759 5,117 6,064 财务成本净额 (1,768) (1,872) (1,784) (1,785) (1,835) CAPEX 300.00 (30.00) (30.00) (30.00) (30.00) 应占联营公司利润及亏损 (627.00) (419.00) (502.80) 224.50 226.75 其他投资活动 (809.00) 1,547 4,951 563.58 192.31 税前利润 (915.00) (8,867) 2,843 11,209 12,012 投资活动现金流 (509.