凯盛新能(600876)收入大幅增长，毛利率延续改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 凯盛新能 (1108 HK/600876 CH) 港股通 收入大幅增长，毛利率延续改善 华泰研究 季报点评 1108 HK 600876 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：4.85 人民币：16.36 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 1108 HK 600876 CH 目标价 4.85 16.36 收盘价 (截至 10 月 27 日) 4.12 13.48 市值 (百万) 2,660 8,704 6 个月平均日成交额 (百万) 3.50 37.32 52 周价格范围 3.90-10.56 13.02-22.20 BVPS 6.75 6.86 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 10 月 27 日│中国内地/中国香港 玻璃 23Q3 收入/归母净利同比+92.1%/+427.7%，维持“买入” 公司发布 23 年三季报：9M23 收入/归母净利/扣非归母净利 47.3/2.0/0.9 亿元，同比+40.3%/-24.2%/+274.3%；23Q3 为 19.5/0.7/0.6 亿元，同比+92.1%/+427.7%/+7139.2%，产能释放带动收入延续高增。调整公司 23-25年公司 EPS 预测为 0.55/0.92/1.38 元（前值 0.78/1.27/1.69 元），23-25 年CAGR+29.6%。可比公司 A/H 股 24 年 PEG 均值为 0.48/0.26x，我们看好公司降本空间及光电玻璃品类延伸，给予 A股24年0.60xPEG，目标价16.36元（前值 20.16 元）；考虑港股市场对短期业绩更为关注，给予 H 股 24 年0.16xPEG，目标价 4.85 港元（前值 7.93 港元），均维持“买入”。 产能释放收入延续高增长，光伏玻璃提价带动毛利率同环比回升 23Q3 公司收入同比+92.1%，主要系新增产能释放。9M23 公司毛利率11.5%，同比+0.7pct；23Q3 毛利率 12.7%，同/环比+1.1/+1.2pct，主要系光伏玻璃单价提升以及成本下降。据卓创资讯，23Q3 3.2/2.0mm 光伏玻璃均价 26.4/18.2 元/平米，环比+2%/-0.3%，8 月和 9 月连续两次提价，且成本端纯碱/天然气价格同比仍在低位（23Q3 同比-12%/-36%），带动公司光伏玻璃盈利回升。 收入增长带动期间费用率下降，Q3 经营性现金流显著好转 9M23 公司期间费用率 7.7%，同比-0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.4%/2.3%/3.7%/1.3%，同比+0.02/-0.2/-0.004/-0.3pct，收入增长的规模效应逐渐显现。9M23 公司归母净利率 4.2%，同比-3.6pct；Q3 归母净利率 3.5%，同/环比+2.3/-5.1pct，环比下降主要系其他收益（主要为政府补助）减少。23Q3 末公司资产负债率/有息负债率 59%/33%，同比+6/+5pct，主要系为项目建设筹集长期借款增加。9M23 公司经营性净现金流-1.0 亿元，同比+1.7 亿元；23Q3 为 2.8 亿元，同比+3.6 亿元，同比由负转正主要系销售收入大幅增加以及回款情况好转。 光伏玻璃供需格局改善，公司产能有望稳步扩张 据国家能源局，9M23 全国新增光伏装机 129GW，同比+145%，行业需求保持旺盛。而据卓创资讯，9M23 全国新增光伏玻璃产能 1.72 万 t/d，同比-33%，在听证会约束下新增供给放缓，光伏玻璃供需格局有所改善。23 年公司宜兴基地新投产一条 650t/d 产线，在产产能达 5300t/d，位居全国前列。作为央企集团下的新能源平台，公司具备资金、技术等优势，未来有望在光伏玻璃竞争中取得优势。 风险提示：光伏装机需求低于预期，产能投放整合缓慢，盈利提升不及预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 3,606 5,030 6,691 9,879 14,202 +/-% 18.39 39.51 33.03 47.64 43.75 归属母公司净利润 (人民币百万) 264.60 409.04 354.48 591.50 889.05 +/-% (19.17) 54.59 (13.34) 66.86 50.30 EPS (人民币，最新摊薄) 0.41 0.63 0.55 0.92 1.38 ROE (%) 9.67 10.13 8.04 12.11 15.81 PE (倍) 32.89 21.28 24.55 14.71 9.79 PB (倍) 2.26 2.06 1.90 1.68 1.43 EV EBITDA (倍) 15.43 14.95 15.12 11.64 8.93 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(4)(1)361316182123Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23(%)(人民币)凯盛新能相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 凯盛新能 (1108 HK/600876 CH) 图表1： 可比公司估值表（截至 2023 年 10 月 27 日） 公司名称 公司代码 股价 （元） 市值 （亿元） EPS（元） PE（倍） 23-25 归母净利 CAGR 24E PEG 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E A 股可比公司 福莱特 601865 CH 25.82 607.11 0.90 1.23 1.69 2.09 28.60 21.00 15.29 12.34 32.3% 0.47 亚玛顿 002623 CH 27.04 53.83 0.42 0.69 1.01 1.54 64.39 39.39 26.89 17.55 54.2% 0.50 A 股平均 46.50 30.20 21.09 14.95 43.3% 0.48 H 股可比公司 信义光能 968 HK 4.70 418.45 0.43 0.47 0.68 0.85 10.95 10.08 6.91 5.55 25.4% 0.27 福莱特玻璃 6865 HK 14.08 331.07 0.90 1.25 1.70 2.13 15.60 11.26 8.29 6.62 33.0% 0.25 H 股平均 13.27 10.67 7.60