中国中冶(601618)海外新签取得突破，经营性现金流承压

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年09月13日买 入中国中冶（601618.SH）海外新签取得突破，经营性现金流承压核心观点公司研究·财报点评建筑装饰·专业工程证券分析师：任鹤联系人：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006联系人：卢思宇0755-81981872lusiyu1@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值5.05 - 5.50 元收盘价3.68 元总市值/流通市值76263/76263 百万元52 周最高价/最低价4.68/2.86 元近 3 个月日均成交额252.34 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国中冶（601618.SH）-冶金建设龙头，矿产资源开发潜力足》——2023-06-06《中国中冶（601618.SH）-上半年利润增 18.9%，矿产开发潜力有望持续释放》 ——2022-09-01《中国中冶（601618.SH）-业绩稳步增长，充分减值和费用压控助力高质量发展》 ——2022-04-06营收增长 15.7%，归母净利增长 22.9%。2023 年上半年公司实现营业收入3344.6 亿元，同比+15.7%，实现归母净利润 72.2 亿元，同比+22.9%。2023H1公司整体毛利率为 9.27%，较上年同期下滑 0.07pct，主要系金属价格下跌，资源开发业务毛利率下降较多所致，而受益于订单质量稳步提升，工程承包毛利率为 8.80%，较上年同期上升 0.25pct。新签合同快速增长，海外新签取得突破。2023 年上半年，公司实现新签合同额 7218.9 亿元，同比+11.6%。公司大合同占比维持在高位，5000 万以上工程承包合同占比达到 97.1%，单二季度新签合同额 3960.8 亿元，同比+20.8%。上半年公司海外新签实现快速增长，新签海外工程合同额为 216.2 亿元，同比增长 31.3%，成功签约孟加拉国安瓦尔综合钢厂有限公司 160 万吨联合钢厂项目，合同额 67.2 亿元，冶金建设龙头优势进一步巩固。金属资源价格下行，矿产开发业务盈利能力短期承压。2023 年上半年，公司资源开发业务实现营业收入 42.8 亿元，同比+19.2%，受金属资源价格下行影响，资源开发毛利率为 34.5%，较上年同期下滑 11.8pct。公司旗下矿产项目产销量水平与去年基本齐平，巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿项目收到“一带一路”国别补贴，弥补了部分产品市场价格下跌的影响。应收款规模增长较快，经营性现金流承压。2023 上半年末公司应收账款规模1172.6 亿元，较上年同期增加 202.6 亿元，合同资产 1398.0 亿元，较上年同期增加 219.6 亿元。上半年经营性现金流净流出 145.2 亿元，较上年同期多流出 146.8 亿元。受地方财政压力增大影响，应收项目规模增长较快，现金流承压。投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。公司作为冶金建设龙头企业，积极拓展非钢业务，结合工程技术优势，在多领域打造差异化竞争力，旗下矿产资源开发业务盈利能力较强，进一步扩产潜力充足。考虑到公司上半年营收业绩增长较快而回款周转速度放缓，我们对后续收入增速和减值损失规模 假 设 进 行 了 小 幅 调 整 ， 预 测 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润120.7/137.7/160.4 亿元，对应当前股价 PE 为 6.3/5.5/4.8X。维持“买入”评级。风险提示：宏观经济波动风险；国际经验风险；安全环保风险；海外新增矿产项目开发不及预期的风险；矿产资源价格波动的风险；财务风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)500,572592,669667,216742,796825,324(+/-%)25.1%18.4%12.6%11.3%11.1%净利润(百万元)837510272120661377216037(+/-%)6.5%22.7%17.5%14.1%16.4%每股收益（元）0.400.500.580.660.77EBITMargin4.2%3.8%4.0%4.0%4.1%净资产收益率（ROE）7.8%8.5%9.2%9.7%10.4%市盈率（PE）9.17.46.35.54.8EV/EBITDA19.121.518.518.017.4市净率（PB）0.710.630.580.540.49资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营收增长 15.7%，归母净利增长 22.9%。2023 年上半年公司实现营业收入 3344.6亿元，同比+15.7%，实现归母净利润 72.2 亿元，同比+22.9%。2023H1 公司整体毛利率为 9.27%，较上年同期下滑 0.07pct，主要系金属价格下跌，资源开发业务毛利率下降较多所致，而受益于订单质量稳步提升，工程承包毛利率为 8.80%，较上年同期上升 0.25pct。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元，%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元，%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理新签合同快速增长，海外新签取得突破。2023 年上半年，公司实现新签合同额7218.9 亿元，同比+11.6%。公司大合同占比维持在高位，5000 万以上工程承包合同占比达到 97.1%，单二季度新签合同额 3960.8 亿元，同比+20.8%。上半年公司海外新签实现快速增长，新签海外工程合同额为 216.2 亿元，同比增长 31.3%，成功签约孟加拉国安瓦尔综合钢厂有限公司 160 万吨联合钢厂项目，合同额 67.2亿元，冶金建设龙头优势进一步巩固。图3：公司新签合同额及增速（单位：亿元，%）图4：公司 5000 万以上工程合同额及占比（单位：亿元，%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理金属资源价格下行，矿产开发业务盈利能力短期承压。2023 年上半年，公司资源开发业务实现营业收入 42.8 亿元，同比+19.2%，受金属资源价格下行影响，资源开发毛利率为 34.5%，较上年同期下滑 11.8pct。公司旗下矿产项目产销量水平与去年基本齐平，巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿项目收到“一带一路”国别补贴，弥补了部分产品市场价格下跌的影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司资源开发业务收入及毛利率（单位：亿元，%）图6：公司旗下巴新镍钴矿收入及净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理应收款规模增长较快，经营性现金流承压。2023 上半年末公司应收账款规模1172.6 亿元，较上年同期增加 202.6 亿元，合同资产 1398.0 亿元，较上年同期增加 219.6 亿元。上半年经营性现金流净流出 145