申洲国际(2313.HK)品牌去库进入后半程，看好公司业绩修复潜能

业绩点评 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 业绩点评 品牌去库进入后半程，看好公司业绩修复潜能 申洲国际（2313.HK） 2023-08-31 星期四 相关报告 申洲国际（2313.HK）即时点评：申洲国际（2313.HK）业绩点评：外部压力仍存，期待 23H2 需求及盈利能力边际改善-20230331 研究部 姓名：何丽敏 SFC：BTG784 电话：0755-82846267 Email: helm@gyzq.com.hk 主要财务指标 人民币百万元 2019A 2020A 2021A 2022A 2023H1 销售收入 22,665 23,031 23,845 27,781 11,562 同比增长(%) 8.2% 1.6% 3.5% 16.5% -14.9% 毛利率 30.3% 31.2% 24.3% 22.1% 22.4% 归母净利润 5,095 5,107 3,372 4,563 2,127 同比增长（%） 12.2% 0.2% -34.0% 35.3% -10.1% 归母净利润率 21.9% 22.1% 14.1% 16.4% 18.4% 每股盈利 3.40 3.40 2.24 3.04 1.41 数据来源：Wind、公司公告、国元证券经纪（香港）整理 业绩点评： ➢ 上半年收入同比-15%，归母净利润同比-10.1%： 23H1 公司收入同比-14.9%至 115.6 亿元，归母净利润同比-10.1%至 21.3 亿元，剔除补贴及汇兑影响后净利润同比+8%。对比同期，23H1 量-19.0%，美元单价-1.0%，人民币单价+5.0%。期内：(1) 23H1 毛利率同比-0.1pp 至22.4%，而 22Q1 宁波疫情导致阶段性停产而毛利率低基数，23H1 毛利率承压因订单及产能利用相对不足。(2) 1H 净利润表现好于收入端，因利息收入同比增加/税节省，其分别都产生约 2 亿利润贡献，以及 SG&A 费用节省。 ➢ 品牌去库近尾声，现逐季修复趋势。扩产有条不紊，中长期信心充足： 需求侧方面，上半年订单压力主要来自于欧美市场，优衣库及国内品牌客户有良好增长。23H1 来自耐克/优衣库/阿迪/PUMA 的收入分别-22%/ +5%/ -26%/ -29%。1Q/ 2Q 收入同比分别-18%/ -12%，毛利率分别约 20%/ 24%。展望未来：(1) 3Q 公司订单预计同比持平至下滑中单位数，4Q 有望重回低双位数增长。(2) 公司对国内运动品牌及 Lulu/Polo 等新客户的拓展成果显著，23H1 国内品牌占总收入 10.8%（22H1 为 9.3%），Lulu 实现 2 倍增长。(3) 品牌去库近尾声，持续观察终端零售进展，预计 24 年将是恢复性增长。 产能方面，利用率逐季恢复，带动毛利率改善，未来 3-5 年保持年 10%的产能复合增速。2023 上半年国内/海外产能利用率分别为 80%/ 95%，3Q 有望改善至 85%+/ 95%以上。产能分配方面，23H1 国内/海外产能占比为 45%/ 55%，未来目标为 35%/65%，但这不代表收缩国内产能。公司坚定推进研发创新、数字化和自动化，目前国内快反从补单到交期只需 20 天。 ➢ 研发+品效内功夯实，若需求边际持续转好，看好业绩修复潜能释放： 我们的观点：公司在研发创新/精益生产/成本管控/效率提升/快速交期各方面做到行业极致。在过往 3 年复杂的外部环境下，内功持续夯实。在 5 月宁波访厂反路演中，可看到公司在硬件设备/精益生产/面料创新等各方面较疫情前的显著提升。需求侧恢复仍需持续观察，但公司预计 24 春节国内产能会恢复招工，对未来信心充足。考虑公司效率内功的持续提升，订单需求边际转好时，我们看好公司业绩修复潜能充分释放。 2 业绩点评 报告正文 ➢ 23H1 收入同比-15%，归母净利润同比-10.1%： 于 23H1，公司收入同比-14.9%%至 115.6 亿元，归母净利润同比-10.1%至 21.3亿元，剔除政府补贴及汇兑影响后的净利润同比+8%。拆分量价，23H1 量-19.0%，美元单价-1.0%，人民币单价+5.0%。期内：(1) 上半年毛利率同比-0.1pp 至 22.4%，而去年同期为低基数，因 22Q1 宁波疫情导致阶段性停产，23H1 毛利率承压的主要原因为订单及产能利用率相对不足。(2) 1H 净利润层面表现好于收入端，原因是美元利率上升导致利息收入同比增约 2 亿、税节省产生约 2 亿利润贡献、SG&A 费用有所节省（去年同期疫情产生额外费用）。 ➢ 品牌去库近尾声，现逐季修复趋势。扩产有条不紊，中长期信心充足： 需求侧方面，上半年订单压力主要来自于国际运动品牌客户及欧美市场，优衣库及国内品牌客户有良好增长。23H1 来自耐克/优衣库/阿迪/PUMA 的收入分别-22%/ +5%/ -26%/ -29%。1Q/ 2Q 收入同比分别-18%/ -12%，毛利率分别为约 20%/ 24%。展望未来：(1) 3Q 公司订单预计同比持平至下滑中单位数，4Q 有望重回低双位数增长。(2) 公司对国内运动品牌客户及 Lululemon/Polo 等新客户的拓展成果显著，23H1 国内品牌占总收入为 10.8%（去年同期为 9.3%），Lululemon实现 2 倍增长。(3) 品牌去库近尾声，终端零售改善进度需持续观察，预计 24年将是恢复性增长。 产能方面，利用率逐季恢复，带动利润端按季改善，未来 3-5 年保持每年 10%的产能复合增长率。2023 上半年国内/海外产能利用率分别为 80%/ 95%，3Q 有望改善至 85%+/ 95%以上。23H1 期末，国内/越南/柬埔寨员工人数分别约 4.2/ 3.2/ 2.1 万人。目前越南及柬埔寨已建成的工厂，仍有 9,000-10,000 员工人数的可扩充空间。产能分配方面，23H1 国内/海外产能占比为 45%/ 55%，未来目标为35%/65%，但并不代表收缩国内产能，坚定推进研发创新、数字化和自动化，提升效率和竞争力，目前国内快反从补单到交期只需 20 天。 ➢ 公司夯实研发+品效内功，若需求边际持续转好，看好业绩修复潜能释放： 我们的观点：公司在研发创新、精益生产、成本管控、效率提升、快速交期等各方面做到行业极致，在过往 3 年复杂的外部环境下，内功持续夯实。在 5 月的宁波访厂反路演中，可看到公司在硬件设备/精益生产/面料创新等各方面较疫情前的显著提升。需求侧的恢复仍需持续观察，但公司预计 24 春节国内产能会恢复员工扩充，对未来展望信心充足。考虑公司效率内功的持续提升，订单需求边际转好时，我们看好公司业绩修复潜能充分释放。 3 业绩点评 风险提示：需求不振、贸易政策风险、大客户订单/原材料/汇率大幅波动等。 附录：业绩摘要、国际运动品牌公司最新季度的营收、库存及指引表述 表 1：申洲国际 2023H1 业绩摘要 资料来源：公司公告，业绩会、国元证券经纪（香港）整理 表 2：申洲国际 2023H1 各地区收入变动 资料