川投能源(600674)业绩暂下滑，仍看好雅砻江长期发展

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 川投能源 (600674 CH) 业绩暂下滑，仍看好雅砻江长期发展 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 17.77 2023 年 8 月 17 日│中国内地 发电 2Q23 水电发电量下滑暂影响业绩，仍看好雅砻江长期发展 公司 1H23 营收/归母净利为 5.47/20.98 亿元，同比+15.0%/+34.5%，接近业绩快报的 5.47/20.84 亿元；对应 2Q23 营收/归母净利为 2.97/9.62 亿元,同比-1.7%/-4.0%，主要系本季度水电发电量下滑。考虑目前雅砻江重要水库二滩/锦屏一级出库流量同比仍大幅下滑，我们下调公司 23-25 年归母净利预测至 44/48/49 亿元（前值：48/50/51 亿元）。参考可比公司 Wind 一致预期 23 年平均 PE15x，看好两河口龙头水库电站对下游增发效应及考虑雅砻江水风光储一体化发展成效即将初显，给予公司 23 年 18x 目标 PE，对应目标价 17.77 元（前值：18.45 元），“买入”。 2Q23 控股水电电量同比下滑，参股大渡河 1H23 利润逆势同比增长 1H23，公司控股水电完成发电量/上网电量 16.01/15.73 亿千瓦时，同比-0.8%/-0.7%，主要系 2Q23 控股水电发电量/上网电量同比-13. 5%/-13.3%。但由于 2Q23 公司上网电价同比+4.6%至 0.22 元/千瓦时，公司 2Q23 营收同比降幅 1.7%显著小于上网电量同比下滑幅度 13.3%。1H23，公司参股20%的国能大渡河电量同比-22.5%至 145.47 亿千瓦时，但得益于电价同比增长，其营收同比增长 1.5%至 40.9 亿元，净利润更是同比大幅增长 18.9%至 5.5 亿元，对川投投资收益贡献为 1.1 亿元。 雅砻江 2Q23 电价同比大幅增长，抵御部分电量下滑影响 2Q23，公司参股 48%的雅砻江水电上网电量同比下滑 36.4%至 134.15 亿千瓦时，但含税上网电量同比增长 16.7%至 0.342 元/千瓦时，抵御了部分电量下滑对业绩负面影响。由于 1Q23（枯水期）两河口发挥龙头水库效应给雅砻江下游电站带来较强增发效应，1H23 雅砻江上网电量/上网电价同比-6.5%/+9.8%至 346.9 亿千瓦时/0.325 元/千瓦时，营收/归母净利润仍同比增长 10.5%/24.7%至 110.2/43.0 亿元，其中对川投投资收益贡献为 20.6 亿元。根据公司中报，雅砻江目前在建水电/抽蓄/风光 372/120/143 万千瓦，看好雅砻江未来水风光储一体化发展。 目标价 17.77 元，维持“买入”评级 我们预计公司 23-25 年归母净利至 44/48/49 亿元（其中我们预计 2023 年雅 砻 江 水 电 投 资 收 益 贡 献 为41.7亿 元 ， 同 比 +18% ）， 对 应EPS0.99/1.07/1.11 元，根据可比公司 Wind 一致预期 23E PE 均值 15x，给予公司 18x 23E PE，目标价 17.77 元，维持“买入”评级。 风险提示：来水偏枯导致水电发电量不及预期；水电上网电价不及预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 17.77 收盘价 (人民币 截至 8 月 17 日) 15.02 市值 (人民币百万) 67,002 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 159.27 52 周价格范围 (人民币) 10.99-15.37 BVPS (人民币) 7.65 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,263 1,420 1,558 2,004 2,016 +/-% 22.52 12.43 9.69 28.62 0.59 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,087 3,515 4,402 4,783 4,944 +/-% (2.35) 13.86 25.23 8.66 3.36 EPS (人民币，最新摊薄) 0.69 0.79 0.99 1.07 1.11 ROE (%) 10.28 10.81 12.53 12.61 12.06 PE (倍) 21.70 19.06 15.22 14.01 13.55 PB (倍) 2.14 1.98 1.84 1.70 1.57 EV EBITDA (倍) 20.13 18.04 16.19 15.30 15.04 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)(1)251012131516Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(人民币)川投能源相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 川投能源 (600674 CH) 图表1： 公司营业收入及同比增速 图表2： 公司归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 可比公司估值表 股价（元/股） 市值(百万元) 市盈率(x) 市净率(x) ROE(%) 公司名称 股票代码 2023/8/17 2023/8/17 23E 24E 23E 24E 23E 24E 长江电力 600900 CH 22.12 541,237 16 15 2.4 2.3 15% 15% 黔源电力 002039 CH 13.74 5,875 11 10 1.4 1.3 13% 13% 华能水电 600025 CH 7.18 129,240 17 16 1.7 1.6 11% 11% 平均值 225,451 15 13 1.9 1.7 13% 13% 注：可比公司盈利预测来自 Wind 一致预测 资料来源：Wind、华泰研究 图表4： 川投能源 PE-Bands 图表5： 川投能源 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -5%0%5%10%15%20%25%02004006008001,0001,2001,4001,600201820192020202120221H2