业绩增长稳健，消费复苏下新一年有望逐季向好

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 阿 2023 年 04 月 28 日 顾向君 H70420@capitalcom.tw 目标价(元) 35 公司基本资讯 产业别 食品饮料 A 股价(2023/4/27) 27.80 上证指数(2023/4/27) 3285.88 股价 12 个月高/低 39.14/24.51 总发行股数(百万) 6398.92 A 股数(百万) 6307.99 A 市值(亿元) 1753.62 主要股东 香港中央结算有限公司(16.35%) 每股净值(元) 8.36 股价/账面净值 3.32 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -3.1 -10.7 -25.1 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 液体乳 65.65% 奶粉及奶制品 22.47% 冷饮产品系列 11.46% 机构投资者占流通 A 股比例 基金 17.9% 一般法人 26.0% 股价相对大盘走势 伊利股份(600887.SH) BUY 买进 业绩增长稳健，消费复苏下新一年有望逐季向好 结论与建议： 业绩概要： 公司 2022 年实现营业总收入 1231.7 亿，同比增 11.4%，录得净利润 94.3亿，同比增 8.3%，毛利率同比上升 1.6 个百分点至 32.5%；4Q 实现营业总收入 293.1 亿，同比增 14.5%，录得净利润 13.7 亿，同比增 80.1%，毛利率同比上升 2.8 个百分点至 31.4%。 公司 2023Q1 实现收入 334.4 亿，同比增 7.7%，录得净利润 36.2 亿，同比增 2.7%，毛利率同比下降 0.7 个百分点至 34%。 分红方案：每 10 股派发现金股利 10.4 元  2022 年公司液体乳实现收入与 849.3 亿，同比持平，奶粉受益澳优并表实现收入 262.6 亿，同比增 62%，冷饮收入 95.7 亿，同比增 33.6%，其他品类收入 3.9 亿，同比增 116%，主要系矿泉水产销增加。4Q 在春节备货和疫情影响逐渐消除的影响下，液体乳实现收入 208.2 亿，同比增 3.1%，表现好于前两季度，奶粉实现收入 75.3 亿，同比增 62.9%，冷饮实现收入 3.7 亿，同比增 72%，其他类实现收入 0.8 亿，同比增 148%。  报告期公司维持市场领先地位，据尼尔森零研，公司液态类乳品零售额市占率为 33.4%，稳居细分市场第一；并购澳优以后，婴幼儿配方奶粉零售额同比提升 5 个百分点至 12.4%，跃居市场第二；成人奶粉零售鹅市占率为 25.3%，居市场第一；奶酪业务市场份额同比提升 3.5 个百分点；冷饮业务市占率稳居第一。  成本费用方面，得益于产品结构优化升级以及澳优并表，报告期毛利率同比上升 1.6 个百分点，其中液体乳、奶粉、冷饮及其他产品毛利率分别同比变动+0.78%、+1.84%、-1.79%和-2.35%。费用上，并表、营销费用及职工薪酬增加使期间费用率同比上升 1.47 个百分点。  23Q1 公司收入增长稳健，液体乳实现收入 217.4 亿，同比下降 2.6%，受高基数和消费复苏节奏影响，但 2 月以后液体乳实现正增长，终端动销表现也不错；奶粉收入 74.4 亿，同比增 37.9%（仍有 2 个月的并表时期差异影响），冷饮实现收入 37.9 亿，同比增 35.7%，其他品类实现收入1.4 亿，同比增 70.9%。利润增长相对较慢，主要由于毛利率同比下降 0.7个百分点，我们认为毛利率同比下降主要产品结构变化；期间费用率为21.51%，同比基本持平，费用投放效率提升。  2022 年公司在新品研发、细分品类培育、新渠道布局、全球供应链建设等方面均有所成，新一年在“伊利即品质”的信条指导下，预计公司将继续提升产品品质及服务，加大高毛利品类的资源投入，进一步提升费用投放效率，并在加快健康食品布局及新品研发、完善奶源布局、国际化等方面持续推进。1Q 末合同负债余额 58.1 亿，同比增 13%，随着消 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 费市场持续复苏，公司全年有望实现稳健发展。  预计 2023-2024 年将分别实现净利润 110.2 亿和 126.8 亿，分别同比增16.9%和 15%，EPS 分别为 1.72 元和 1.98 元，当前股价对应 PE 分别为 16倍和 14 倍，予以“买进”投资建议。  风险提示：终端动销不及预期，成本增长超预期，费用投入超预期 ----------------------------------------------接续下页---------------------------------------------------- 年度截止 12 月 31 日 2020 2021 2022 2023F 2024F 纯利 (Net profit) RMB 百万元 7078 8705 9431 11020 12678 同比增减 ％ 2.08 22.98 8.34 16.85 15.04 每股盈余 (EPS) RMB 元 1.16 1.43 1.48 1.72 1.98 同比增减 ％ 1.19 22.89 3.50 16.36 15.04 市盈率(P/E) X 23.89 19.44 18.78 16.14 14.03 股利 (DPS) RMB 元 0.82 0.96 1.04 1.21 1.39 股息率 (Yield) ％ 2.95 3.45 3.74 4.34 4.99 【投资评等说明】 评等定义 强力买进（Strong Buy） 潜在上涨空间≥ 35% 买进（Buy） 15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（Trading Buy） 5%≤潜在上涨空间<15% 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等 预期近期股价将处于盘整 建议降低持股 图 1：主产省生鲜乳价格及同比变动单位：元/公斤，% 图 2：2022 年收入增量归因单位：亿元 资料来源：农业部，群益金鼎证券 资料来源：公司公告，群益金鼎证券 C o m p a n y U p d a t e China Research Dept. 3 2023 年 4 月 28 日 附一：合幷损益表 百万元 2020 2021 2022 2023F 2024F 营业收入 96886 110595 123171 135524 149682 经营成本 67453 76417 83119 90802 99750 营业税金及附加 547 664 742 763 842 销售费用 16884 19315 22908 24700 26937 管理费用 3883 4227 5343 6184 6830 财务费用 188 -29