1Q23实现良好开局，持续稳健增长可期

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 4 月 27 日 002304.SZ 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 149.55 板块评级:强于大市 本报告要点  洋河股份 2022 年年报及 2023 年 1 季报点评 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (4.8) (8.6) (18.3) 9.4 相对深圳成指 (5.4) (4.8) (11.7) (0.2) 发行股数 (百万) 1,506.99 流通股 (百万) 1,501.30 总市值 (人民币 百万) 225,370.06 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 874.32 主要股东 江苏洋河集团有限公司 34.16 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 4 月 26 日收市价为标准 相关研究报告 《洋河股份》20220828 《洋河股份》20220429 《洋河股份》20211027 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：白酒Ⅱ 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 证券分析师：汤玮亮 (86755)82560506 weiliang.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 洋河股份 1Q23 实现良好开局，持续稳健增长可期 洋河股份公布 22 年报和 23 年 1 季报。2022 年营收 301.0 亿元，同比增长18.8%，归母净利 93.8 亿元，同比增 24.9%。4Q22 营收和归母净利分别为36.2 亿元和 3.1 亿元，同比分别增 6.3%、3.7%。1Q23 实现营收 150.5 亿元，同比增长 15.5%，归母净利 57.7 亿元，同比增 15.7%，每股收益 3.83 元/股。4Q22 受疫情拖累较大，2022 年整体实现稳健增长。1Q23 公司实现良好开局，2023 年或将超额完成全年目标，维持买入评级。 支撑评级的要点  4Q22 受疫情拖累较大，2022 年整体实现稳健增长。（1）4Q22 业绩受疫情影响较大，叠加 23 年春节提前，开票周期相比去年同期缩短，所以单4 季度业绩增速显著慢于前三季度。全年来看，2022 年公司整体经营稳健，产品实现量价齐升，销量及吨价增速分别为 6.2%、11.9%。（2）产品分档次来看，中高档白酒营收 262.3 亿元，同比增 21.9%，普通酒（100元以内）营收 32.7 亿元，同比增 5.0%。考虑到疫情压制次高端消费场景，我们预计梦 6+增速慢于其他单品。海天产品及梦 3 水晶版近两年陆续升级换代，渠道价值链理顺，改革成效步入收获期。（3）分区域来看，省内营收 133.2 亿元，同比增 15.3%，收入占比 45.2%，同比降 1.7pct。省外营收 161.8 亿元，同比增 23.7%。省外增速高于省内，我们判断可能由于省内竞争较为激烈。（4）2022 年公司聚焦经销商结构优化，不断完善经销商帮扶和培育体系，深入全国化布局成效显著。截止 2022 年末，公司经销商合计 8238 家，同比增 96 家，其中省外经销商 5261 家，同比增69 家。（4）2022 年公司毛利率 74.6%，同比降 0.7pct，扣非归母净利率30.8%，同比增 1.7pct，盈利能力小幅提升。  1Q23 公司营收及归母净利增速分别为 15.5%、15.7%，实现良好开局，2023 年或将超额完成全年目标。（1）1Q23 预计海天增速略快于梦系列。1Q23 公司合同负债 69.7 亿元，环比降 67.7 亿元，降幅略高于上年同期。1Q23 公司毛利率 76.6%，同比降 0.7pct，扣非归母净利率 37.7%，同比基本持平。（2）2023 年，公司规划营收目标为 15%，我们判断 2023 年随着外部经济环境逐季好转以及消费力的恢复，结合 1 季度公司业绩表现，或将超额完成全年 15%的营收目标。当前，公司产品及渠道改革基本完成，组织架构执行扁平化发展，内部沟通效率及落地执行能力较高，股权激励目标制定积极，持续稳健增长可期。 估值  根据公司最新业绩情况，我们调整此前盈利预测，预计 23-25 年 EPS 分别为 7.42、8.77、10.26 元/股，同比分别增 19.3%、18.2%、17.0%，维持买入评级。 评级面临的主要风险  经济恢复不及预期，消费场景缺失，渠道库存超预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 25,350 30,105 35,645 41,775 48,451 增长率(%) 20.1 18.8 18.4 17.2 16.0 EBITDA(人民币 百万) 10,079 12,452 14,553 17,192 20,109 归母净利润(人民币 百万) 7,508 9,378 11,183 13,217 15,464 增长率(%) 0.3 24.9 19.3 18.2 17.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 4.98 6.22 7.42 8.77 10.26 原先股本摊薄每股收益（人民币） 7.79 9.13 变动幅度（%） (4.7) (3.9) 市盈率(倍) 30.0 24.0 20.2 17.1 14.6 市净率(倍) 5.3 4.7 4.2 3.7 3.3 EV/EBITDA(倍) 20.7 16.3 12.6 10.3 8.6 每股股息 (人民币) 3.0 3.0 3.6 4.2 4.9 股息率(%) 1.8 1.9 2.4 2.8 3.3 资料来源：公司公告，中银证券预测 (5%)3%11%19%28%36%Apr-22 May-22 Jul-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 洋河股份 深圳成指 2023 年 4 月 27 日 洋河股份 2 图表 1. 2023 年 1 季报业绩概览 （人民币， 百万元） FY2021 FY2022 同比（%） 1Q22 1Q23 同比（%） 营业收入 25,350 30,105 18.8 13,026 15,046 15.5 营业成本 6,255 7,646 22.2 2,957 3,521 19.1 毛利率(%) 75.3 74.6 (0.7) 77.3 76.6 (0.7) 毛利 19,095 22,459 17.6 10,069 11,525 14.5 税金及附加 4,148 4,388 5.8 2,188 2,360 7.9 销售费用 3,544 4,179 17.9 859 1,114 29.8 管理费用 1,830 1,9