安琪酵母(600298)收入稳健增长，利润率企稳回升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 安琪酵母 (600298 CH) 收入稳健增长，利润率企稳回升 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 54.60 2023 年 4 月 10 日│中国内地 食品 收入稳健增长，利润率企稳回升 公司发布业绩预增公告，23Q1 预计收入 33.3-34.9 亿元，同增 10%-15%，实现归母净利 3.4-3.7 亿元，同增 10%-18%，实现扣非净利 3.2-3.5 元，同增 21.5%-31.0%，收入中枢略超预期（我们业绩前瞻预计 23Q1 收入/归母净利同比+10%/15%）。23Q1 国内酵母主业、YE 及海外业务实现较好增长，原料成本压力缓解/产品结构优化驱动 23Q1 扣非净利率同比+1.1pct（按预告中枢），稳健的业绩为全年高质量增长奠定坚实基础。23 年随着疫情防控方案优化、替代性原料水解糖投产、规模效应彰显，尽管糖蜜采购价格仍处相对高位，公司亦有望迎来国内需求复苏以及成本压力的逐步释放。我们维持盈利预测，预计 23-25 年 EPS 1.82/2.20/2.63 元，参考可比 23 年 PE 均值 30x（Wind 一致预期），给予 23 年 30x PE，目标价 54.60 元，“买入”。 营收表现稳健，奠定全年高质量增长基础 23Q1 营收同增 10%-15%，实现稳健增长，主要系疫后下游烘焙门店复苏，带动国内酵母主业恢复稳健增长；YE 及海外业务延续较快增长。环比看，23Q1 收入增速较 22Q4 有所回落（22Q4 收入同比+25%），主要系公司逐步剥离乳制品、贸易糖等非主营业务。展望 2023，公司目标实现营业收入143.9 亿，同比+12.0%，Q1 稳健的业绩为全年营收的高质量增长奠定坚实基础。我们认为受益于国内市场需求的复苏，国内酵母销量有望恢复正增长，带动酵母主业恢复稳健增长；同时受益于健康化趋势，YE 有望加速渗透；差异化产品及性价比优势支撑下海外市场快速增长势能亦有望延续。 成本压力的缓解/产品结构优化支撑 22Q1 利润率中枢企稳回升 按业绩预告中枢，23Q1 公司归母净利率/扣非净利率分别同比+0.1/+1.1pct至 10.4%/9.8%，两者差异主要来自政府补助的影响。我们判断 23Q1 利润率中枢的企稳回升主要系：1）新一季糖蜜等主要原材料的采购成本稳中有降，带动成本压力缓解；2）去年以来公司逐步剥离乳制品、贸易糖等毛利率相对偏低的非主营业务，产品结构进一步优化。展望 2023，我们判断成本压力的缓解有望逐步兑现至报表端，随着新一季糖蜜采购成本稳中有降、替代性原料水解糖的投产、规模效应释放，公司利润率有望企稳回升。 底部弹性及长期成长性兼具，维持“买入”评级 看好公司短期内受益于国内需求复苏以及成本压力的逐步释放，长期充分挖掘传统酵母、酵母衍生品、海外市场空间，享受提价能力、成本控制能力强化赋予的利润增量。我们维持盈利预测，预计 23-25 年 EPS 1.82/2.20/2.63元，维持目标价 54.60 元，维持“买入”评级。 风险提示：原料成本波动、行业竞争加剧、食品安全风险。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 张墨 SAC No. S0570521040001 SFC No. BQM965 zhangmo@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 俞慕寒 SAC No. S0570121070175 yumuhan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王可欣 SAC No. S0570122010019 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 54.60 收盘价 (人民币 截至 4 月 10 日) 40.70 市值 (人民币百万) 35,367 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 341.49 52 周价格范围 (人民币) 36.18-49.50 BVPS (人民币) 10.65 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 10,675 12,843 14,600 16,865 19,395 +/-% 19.50 20.31 13.68 15.51 15.01 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,309 1,321 1,579 1,911 2,283 +/-% (4.59) 0.97 19.52 21.01 19.49 EPS (人民币，最新摊薄) 1.51 1.52 1.82 2.20 2.63 ROE (%) 18.35 14.04 14.43 14.92 15.18 PE (倍) 27.03 26.77 22.40 18.51 15.49 PB (倍) 5.16 3.82 3.29 2.81 2.39 EV EBITDA (倍) 23.06 22.40 18.36 15.46 12.84 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(6)(2)373640434750Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)安琪酵母相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 安琪酵母 (600298 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 22-24 净利润 2023/04/10 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E CAGR 海天味业 603288 CH 350781 48 52 39 38 1.58 1.45 1.92 2.01 8% 涪陵榨菜 002507 CH 22297 29 25 22 20 0.87 1.01 1.17 1.28 14% 晨光生物 300138 CH 9681 27 22 17 14 0.67 0.81 1.07 1.28 24% 千禾味业 603027 CH 22235 100 71 41 39 0.23 0.33 0.56 0.59 37% 平均值 101248 51 43 30 28 0.84 0.90 1.18 1.29 21% 中间值 22266 38 39 30 29 0.77 0.91 1.12 1.28 19% 安琪酵母 600298 CH 35367 27 27 22 19 1.51 1.52 1.82 2.20 13% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind、华泰研究预测 图表2： 安琪酵母 PE-Bands 图表3： 安琪酵母 PB-Bands 资料来源：Wind