正海生物(300653)看好诊疗恢复，活性生物骨有望放量

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 正海生物 (300653 CH) 看好诊疗恢复，活性生物骨有望放量 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 59.53 2023 年 4 月 10 日│中国内地 医疗器械 4Q22 业绩因疫情影响短暂承压，看好 23 年随诊疗量恢复受益 公司 2022 年营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 4.33/1.85/1.73 亿元，同比+8.3%/+10.0%/+7.3%，符合业绩快报预期。其中 4Q22 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 0.92/0.30/0.20 亿元，同比-7.3%/-28.6%/-46.5%，我们认为 4Q22 公司业绩增速承压主因国内疫情影响神外和齿科诊疗，我们看好 23 年诊疗恢复带动公司销售增长。我们预计公司 23-25 年 EPS 为1.42/1.82/2.31 元。考虑到公司口腔产品有望受益种植牙集采及诊疗恢复，重磅新产品活性生物骨或贡献未来新收入驱动，我们给予公司 2023 年 42x的 PE 估值（可比公司 23 年 Wind 一致预期均值 39x），对应目标价 59.53元，维持“买入”评级。 2022 年费用率下降，毛利率基本稳定 公司 2022 年销售/管理/研发/财务费用率为 26.99%/6.84%/8.67%/-0.21%，分别同比-3.54/-0.67/-0.12/+0.22pct，降本增效成果逐步体现。公司 2022年毛利率为 88.72%，同比-0.38pct，毛利率基本稳定。 22 年口腔业务平稳增长，23 年有望受益诊疗量恢复及种植牙集采 2022 年公司口腔修复膜收入 2.07 亿元，同比+8.0%；骨修复材料（骨粉）收入 0.39 亿元，同比+11.0%。2022 年由于疫情对国内齿科诊疗仍有一定影响，齿科产品收入同比增速略有放缓。因齿科诊疗具有可择期性，因此我们认为 22 年被压制的需求有望在 2023 年逐步释放，加之种植牙集采落地后，整体收费明显下降，驱动手术量增长，我们预计 2023 年公司齿科产品线整体收入同比增速有望超 40%。 可吸收脑（脊）膜补片收入同比略下滑，新产品活性生物骨未来可期 公司可吸收脑（脊）膜补片 2022 年收入 1.56 亿元，同比-1.1%。23 年 1月公司脑（脊）膜补片在安徽集采中标，苏鲁闽豫冀皖六个集采省份全部中标，有利于公司保持市场占有优势。公司新产品活性生物骨临床证明效果优于传统骨修复材料，相比国外竞品有望减少副作用，先发优势明显，研发壁垒较高，是潜力大品种，我们预计 23 年收入 0.3 亿元，看好后续快速放量。 有望受益诊疗恢复，维持“买入”评级 根据 2022 年经营情况，我们调整各业务增长预期，预计 2023-2025 年归母净 利润 2.55/3.27/4.16 亿 元 （ 23/24 年 前 值 2.73/3.54 亿 元 ）， 同比+38%/+28%/+27%，当前股价对应 PE 33x/26x/20x，调整目标价至 59.53元（前值 54.60 元），维持“买入”评级。 风险提示：新产品进度不如预期；集采产品放量低于预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 孔垂岩，PhD SAC No. S0570520010001 kongchuiyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王殷杰 SAC No. S0570121060025 wangyinjie@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 59.53 收盘价 (人民币 截至 4 月 10 日) 46.64 市值 (人民币百万) 8,395 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 144.35 52 周价格范围 (人民币) 38.01-64.88 BVPS (人民币) 4.81 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 400.18 433.22 597.84 769.83 977.76 +/-% 36.45 8.26 38.00 28.77 27.01 归属母公司净利润 (人民币百万) 168.55 185.44 255.14 326.76 416.45 +/-% 42.44 10.02 37.59 28.07 27.45 EPS (人民币，最新摊薄) 0.94 1.03 1.42 1.82 2.31 ROE (%) 21.46 21.44 25.21 27.45 29.40 PE (倍) 49.81 45.27 32.90 25.69 20.16 PB (倍) 10.69 9.70 8.29 7.05 5.93 EV EBITDA (倍) 42.81 36.14 25.87 19.84 15.23 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)(6)210173845525865Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)正海生物相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正海生物 (300653 CH) 经营情况 图表1： 2014-2022 年公司营业收入、归母净利润及其同比增速 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 估值 图表2： 可比公司估值 收盘价（元） 总市值（亿元） 归母净利润 CAGR(%) P/E （x） 彭博代码 公司名称 2023/4/10 2023/4/10 2022E-2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 300595 CH 欧普康视 34.00 304 25.0 55x 49x 36x 28x 688314 CH 康拓医疗 51.68 30 15.3 37x 40x 30x 24x 688050 CH 爱博医疗 205.98 217 40.3 126x 93x 63x 46x 688085 CH 三友医疗 29.72 67 22.2 36x 35x 25x 20x 688236 CH 春立医疗 36.20 104 13.8 32x 34x 28x 22x 688617 CH 惠泰医疗 372.36 248 44.1 119x 69x 54x 40x 平均 26.8 68x 53x 39x 30x 注：除 2022 年已有业绩快报/年报数据的部分公司采用公告数值，其余可比公司估值均来自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 正海生物 PE-Bands 图表4： 正海生物 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0510152025303540450