贵州茅台(600519)超额完成目标，速度质量并重

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 贵州茅台 (600519 CH) 超额完成目标，速度质量并重 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 2,364.00 2022 年 12 月 29 日│中国内地 饮料 超额完成经营目标，龙头改革提速、护航长远发展 公司公告 2022 年生产经营情况，22 年总营收/归母净利 1272/626 亿，同比+16.2%/+19.3%，超额完成年度目标（营收同比+15%），22Q4 总营收/归母净利 374.1/182.0 亿，同比+15.4%/+19.8%，Q4 归母净利增长明显提速，系产品结构优化、茅台酒增长更快，Q4 茅台酒/系列酒同比+17.0%/+3.4%。22 年生产茅台酒/系列酒基酒约 5.68/3.50 万吨，同比+1%/+24%，呈现出产量稳中向好、质量全面可控，系列酒基酒大幅增加也为未来销售奠定基础。22 年扎实推动机制改革、产品/渠道结构不断完善，随外部环境改善，有望抓住复苏机遇迎来加速发展。预计 22-24 年 EPS 49.84/59.10/68.44 元，参考可比 23 年 PE 平均 32x（Wind 一致预期），公司作为龙头可享估值溢价，给予 23 年 40x PE，目标价 2364.00 元（前次 2344.98 元），“买入”。 22 年圆满收官，23 年有望再上新台阶 22 年茅台酒/系列酒营收 1077/157 亿（同比+15.2%/+24.7%），对应 22Q4营收 333.0/31.6 亿左右（同比+17.0%/+3.4%）。22 年茅台酒量价齐升助力营收端实现稳健较快增长，Q4 茅台酒增长提速系发货恢复较为正常、投放有所增加。系列酒 22 年在茅台 1935 等拉动下，保持较快增长，22Q2-Q4茅台 1935 在 i 茅台上含税销售额为 10.5/9.0/8.8 亿，贡献主要增量，Q4 系列酒增速有所放缓系配额限制和投放节奏调整。展望春节旺季，高端白酒礼赠/宴请需求韧性仍足，春节打款备货开启，渠道信心充足，开门红可期。公司将科学布局谋划 23 年工作，推动各项工作再上新台阶、再有新跨越。 产品/渠道/营销协同并进，产能建设夯实长期发展 22 年公司深入实施“五合营销法”，产品端，公司布局多规格、多元价位带产品，持续优化完善产品结构，做好精准投放和推广，呈现市场旺销；营销端，持续推进市场化营销改革，i 茅台作为数字化营销重要平台贡献增量，未来在产品投放上将加强不同价格带、产品、渠道的协同优化；渠道端，第三代茅台专卖店正在加速落地、集中开业，加强消费者互动与品牌文化传播。12.14 日公司公告将投资约 155.16 亿元建设茅台酒“十四五”技改建设项目，建成后可新增茅台酒实际产能约 1.98 万吨/年，产能稳步扩张将为未来长远发展提供支撑，为产品销售开发、基酒品质提供保障。 未来发展有望兼顾速度与质量，维持“买入”评级 考虑公司依靠自身经营改革深化，加速发展可期，小幅上调盈利预测，预计22-24 年 EPS 49.84/59.10/68.44 元（前次 49.70/58.19/67.57 元），目标价 2364.00 元（前次 2344.98 元），维持“买入”。 风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 张墨 SAC No. S0570521040001 SFC No. BQM965 zhangmo@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 2,364.00 收盘价 (人民币 截至 12 月 29 日) 1,719 市值 (人民币百万) 2,159,404 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 5,710 52 周价格范围 (人民币) 1,350.00-2,075.00 BVPS (人民币) 164.55 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 97,993 109,464 127,200 148,193 169,511 +/-% 10.29 11.71 16.20 16.50 14.39 归属母公司净利润 (人民币百万) 46,697 52,460 62,603 74,247 85,978 +/-% 13.33 12.34 19.33 18.60 15.80 EPS (人民币，最新摊薄) 37.17 41.76 49.84 59.10 68.44 ROE (%) 29.53 28.29 27.80 26.84 25.30 PE (倍) 46.24 41.16 34.49 29.08 25.12 PB (倍) 13.39 11.39 9.47 7.77 6.36 EV EBITDA (倍) 31.68 28.13 23.30 19.30 16.26 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (5)(3)03513501531171318942075Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)(人民币)贵州茅台相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 贵州茅台 (600519 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 22-24 净利润 2022/12/29 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E CAGR 五粮液 000858 CH 693,837 30 26 22 19 6.02 6.84 8.03 9.24 15% 山西汾酒 600809 CH 345,073 65 46 34 27 4.37 6.15 8.22 10.45 34% 泸州老窖 000568 CH 322,595 40 32 25 21 5.43 6.81 8.60 10.51 25% 海天味业 603288 CH 365,285 50 57 45 39 1.58 1.38 1.75 2.04 12% 平均值 431,698 46 41 32 26 4.35 5.30 6.65 8.06 22% 中间值 355,179 45 39 30 24 4.90 6.48 8.12 9.84 20% 贵州茅台 600519 CH 2,159,404 41 34 29 25 41.76 49.84 59.10 68.44 18% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 贵州茅台 PE-Bands 图表3： 贵州茅台 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资