连连数字(2598.HK)快速增长的独立跨境支付服务商

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 连连数字 (2598 HK) 快速增长的独立跨境支付服务商 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(港币): 10.20 李健，PhD 研究员 SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 陈宇轩* 研究员 SAC No. S0570524070010 chenyuxuan020827@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 收盘价 (港币 截至 1 月 15 日) 6.99 市值 (港币百万) 7,845 6 个月平均日成交额 (港币百万) 58.65 52 周价格范围 (港币) 5.50-18.00 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (人民币) 2024 2025E 2026E 2027E 收入及其他收益 (百万) 1,499 4,021 2,364 2,772 +/-% 5.82 168.26 (41.21) 17.27 归属母公司净利润 (百万) (168.22) 1,442 (48.36) 101.46 +/-% 74.36 957.50 (103.35) 309.81 EPS (最新摊薄) (0.16) 1.36 (0.05) 0.10 PE (倍) (54.93) 4.39 (138.07) 65.81 PB (倍) 7.68 2.31 2.47 2.38 ROE (%) (18.51) 70.17 (1.69) 3.51 股息率 (%) 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2026 年 1 月 16 日│中国香港 其他多元金融 首次覆盖连连数字（连连）并给予“买入”评级，目标价 10.2 港币，对应26E PS 5x。连连主要为中国商户出海提供跨境支付解决方案，帮助中国商户在境外收取外币，再经汇兑后回笼境内。公司优势在于遍布全球的牌照和合作网络，让连连能够支持超 130 个币种的交易。全球贸易规模和电商渗透率提升打造了有增长潜力的跨境支付市场，连连在其中不断拓宽市场范围和业务边界，实现了收入的快速增长。1H25 调整后净盈利约 0.6 亿元，盈亏几乎持平，我们预计公司有望基于自身优势实现跨境支付 TPV 的增长并产生规模效应，进而带动盈利改善。 支付额（TPV）快速增长驱动收入提升 1H25 年连连的合计 TPV 达 2.1 万亿元（同比：+32%），其中跨境支付 TPV 1,985 亿元（同比：+94%），基于 0.24%的服务费率，跨境支付收入达到4.73 亿元（同比：+27%），占总收入的 60%。中国商户旺盛的出海需求以及不断提升的跨境电商渗透率有望支撑跨境支付市场增长，弗若斯特沙利文预测28年中国跨境支付TPV将达到17.1万亿元，25-28年CAGR约22.1%。不断增长的市场为连连提供了广阔的发展空间，2024 年公司在中国跨境支付行业中的市占率提升至 3.8%（2023 年：2.9%）。 全球持牌和合作网络是优势，静待盈利改善 扣除非经营性和非主营因素，22/23/24/1H25 调整后净利为-0.4/0.2/-0.3/0.6亿元，盈亏几乎打平。1H25 年公司的费用率（营销开支、一般及行政开支、研发开支合计占收入的比例）为 79%，超过毛利率的 52%。我们预计短期内公司可能仍然需要费用投放以支撑业务扩张，包括获客、申请牌照、新业务开发等，费用率或难以快速降低，但公司的优势在于全球持牌的合规壁垒和遍布全球的合作网络，同时对支付技术的研发亦走在前列。我们认为公司的优势将呵护其发展并产生规模效应，净利润有望在长期实现增长。 支付技术的升级迭代有望增加业务长期韧性 随着分布式账本等技术的普及，支付的底层技术亦在发生转变。公司长期以来重视研发投入，长期以来的研发费用率约 20-30%。同时公司在 25 年 7月完成了 3.9 亿港币的 H 股配售，所得款项中的 50%将用于下一代支付技术在全球支付领域的创新及应用。另外连连的牌照优势也将助力其构建下一代支付链路。我们认为连连能够通过对支付技术的迭代升级优化其跨境支付服务，为其客户提供效率更高、成本更低、合规的下一代跨境支付体验。 与市场观点的不同之处 公司股价表现可能尚未完全反映其竞争优势，包括全球牌照壁垒、合作伙伴生态优势、以及对下一代支付技术的探索和研发投入。我们对公司长期的TPV 增长前景保持乐观，同时我们拆解了公司现行跨境支付的资金流和现金流，并展示了支付链路未来可能的优化方向，便于投资者理解其中差异，这在市场上较少讨论。 盈利预测与估值 我们预计 2025/26/27 年归母净利润为 14.42/-0.48/1.01 亿元，25 年盈利主要来自处置连通股权的收益和美运增资导致的摊薄收益。同时我们预计公司2025/26/27 年总收入为 16.7/20.6/25.3 亿元。考虑到扣非盈利仍然相对微薄，我们采用 PS 估值法，可比公司 26 年平均预期 PS 约 5x，我们给予连连 26 年 5x 目标 PS，基于 26 年营收预测，对应目标价 10.2 港币。 风险提示：全球贸易摩擦影响，监管波动，规模效应显现不及预期。 (39)(9)225383Jan-25May-25Sep-25Jan-26(%)连连数字恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 连连数字 (2598 HK) 盈利预测 损益表 资产负债表 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 核心业务收入 1,028 1,315 1,668 2,058 2,528 现金及现金等价物 9,374 13,129 18,695 21,198 23,352 投资收益净额 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 金融资产 313.77 403.84 411.92 424.28 445.49 其他收入 388.31 184.09 2,353 305.88 244.90 应收账款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 收入及其他收益 1,417 1,499 4,021 2,364 2,772 无形资产 17.19 19.36 19.36 19.36 19.36 雇员及相关费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 于合资公司的权益 292.52 0.00 320.97 180.97 100.97 资讯技术支出 (268.17) (319.06) (364.12) (370.50) (404.41) 其他资产 470.27 986.46 608.68 942.85 1,340 其他运营支出 (1,093) (1,413) (1,641) (1,8