必选消费行业动态点评：海外看中国，消费恢复呈结构性分化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 必选消费 海外看中国：消费恢复呈结构性分化 华泰研究 食品 增持 (维持) 饮料 增持 (维持) 吕若晨 研究员 SAC No. S0570525050002 SFC No. BEE828 lvruochen@htsc.com +(86) 755 8249 2388 宋英男 研究员 SAC No. S0570523100004 SFC No. BVO704 songyingnan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 倪欣雨 研究员 SAC No. S0570523080004 SFC No. BVQ058 nixinyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 王可欣 研究员 SAC No. S0570524020001 SFC No. BVO215 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 胡东* 联系人 SAC No. S0570124070052 hudong024041@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2026 年 2 月 04 日│中国内地 动态点评 我们梳理了海外必选消费品公司中国区业务的表现：部分高端消费出现回暖迹象，中档及大众价格带的改善尚不显著；外资品牌受损于弱需求环境下“去品牌化”的行业趋势及对渠道变革相对滞后的反应速度，整体表现承压。部分外资品牌在中国市场的复苏进度或落后于本土品牌，因此未必能作为行业复苏的先行指标，多数公司在中国市场仍面临消费偏弱、渠道变革、竞争加剧及库存压力等挑战，而实现增长的企业主要依靠自身品牌与渠道的 alpha。 烈酒：外部环境承压，中国区业务表现有所分化 海外烈酒龙头主要是高端洋酒品牌，多数公司中国区营收占比不高。受需求萎缩和消费场景承压的影响，中国白酒市场目前仍处于深度调整期，与此相对应，25 年至今海外烈酒巨头在中国市场业绩表现普遍承压，且下半年压力较上半年多有所加剧。其中保乐力加和帝亚吉欧中国区业务均有拖累；人头马君度销售额企稳（扣除春节效应），内部呈现结构分化。展望 26 年，帝亚吉欧管理层整体保持谨慎态度，其管理层预计筑底过程仍将持续。 乳制品：乳饮料&营养品&深加工业务表现亮眼 外资在中国乳制品领域的主要产品为乳饮料、奶粉、营养品、奶酪/奶油/黄油等深加工品类，凭借成熟的技术研发/严格的品控/品牌运营等，在国内占据相当份额。养乐多（主营乳酸菌饮料）、达能营养品业务、恒天然（主营乳品深加工）25 年以来在中国市场表现较好。当前行业结构性机遇仍存，细分品类（如低温鲜奶/奶酪/功能型营养品等）有望持续增长，市场渗透具备空间；奶酪/奶油/黄油等品类当前的进口依存度较高，关注国产替代趋势。 软饮料：各细分赛道表现分化，部分外资品牌遭遇本土品牌冲击 25 年软饮行业的成长性在必选消费各子板块中较为领先，具体来看，碳酸饮料的发展阶段性承压，能量饮料、无糖茶等细分赛道仍处于人群拓展阶段。外资品牌积极开拓中国市场，为中国软饮行业的创新提供了新的活力，Monster、燃力士等能量饮料品牌处于发展前期，25 年销售额虽小、但增速较快；三得利的经营阶段性承压，主因受到本土品牌的份额挤压；可口可乐、百事可乐在碳酸饮料板块的市占率较高，但仍不断面临本土品牌的冲击。 啤酒：餐饮需求走弱致整体承压，现饮消费仍待修复 早期外资啤酒企业依托品牌优势在中国高端啤酒市场占优，但餐饮需求走弱导致整体承压，25Q3 百威受消费力/政策/天气等因素影响导致量价跌幅较25H1 扩大；嘉士伯大单品渠道调整较早、当前基本企稳，且公司推出多款具备更好风味和性价比的产品应对消费趋势变化，结构改善带动 Q3 价格同比增长；喜力受益本土龙头华润啤酒的合作及华润费用聚焦，延续较快增长。 零食：弱复苏之下把握渠道/品类变迁机会 外资企业积极应对新渠道变化，但在中式化/健康化的品类背景下，高热量的传统糖巧饼干等品类不占优，使得外资企业增长弱于国内企业，亿滋国际 25H1 受益于本地化创新营销和渠道覆盖度提升，中国区收入维持稳健增长，Q3 因渠道调整短期经营承压。 调味品：提升产品性价比、把握价值型渠道 存量竞争之下，外资企业积极面对餐饮需求走弱，以及性价比消费趋势。味好美 2C 业务整体稳健，面对大型商超流量下滑的趋势，重点发力小业态门店和下沉市场；2B 端自 25Q2 起承压显著，餐饮消费向价值型、性价比迁移，公司以价换量、销量增长。 风险提示：原料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。 (8)1101827Feb-25Jun-25Oct-25Jan-26(%)食品饮料沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 必选消费 正文目录 烈酒：外部环境承压，中国区业务表现有所分化 ......................................................................................................... 3 乳制品：乳饮料&营养品&深加工等业务表现亮眼 ........................................................................................................ 6 软饮料：各细分赛道表现分化，部分外资品牌遭遇本土品牌冲击 ................................................................................ 9 啤酒：高端现饮需求仍待修复，重点布局非现饮市场 ................................................................................................ 13 零食：弱复苏之下把握渠道/品类变迁机会 ................................................................................................................. 15 调味品：提升产品性价比、把握价值型渠道 ............................................................................................................... 16 风险提示..........................................................................................................................................