冷配稳健增长，热管理持续放量

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 29 日 证 券研究报告•2025 年 报及 2026 一 季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 11.86 元 盾安环境（002011） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 冷配稳健增长，热管理持续放量 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 分析师：方建钊 执业证号：S1250525070008 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 10.75 流通 A 股(亿股) 10.60 52 周内股价区间(元) 11.08-14.99 总市值(亿元) 127.46 总资产(亿元) 123.68 每股净资产(元) 6.35 相 关研究 [Table_Report] 1. 盾安环境（002011）：激励目标达成，业绩超预期 (2025-04-22) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年年报及 2026 年一季报。2025 年公司实现营收 130.3亿元，同比增长 2.8%；实现归母净利润 10.8亿元，同比增长 3.2%；实现扣非净利润 9.9亿元，同比增长 6.8%。单季度来看，Q4公司实现营收 33.1亿元，同比下降 1%；实现归母净利润 3.1亿元，同比下降 22%；实现扣非后归母净利润 2.5亿元，同比下降 15%；Q4归母净利润同比大幅下降主要系 2024年同期计提的其他应收款坏账准备转回约 1亿元，导致基数较高。2026Q1公司实现营收 30.6亿元，同比增长 1.2%；实现归母净利润 2亿元，同比下降 9.9%；实现扣非归母净利润 2 亿元，同比下降 6.3%。  冷配稳健增长，热管理蓬勃发展。分产品来看，公司 2025 年制冷设备产业/制冷空调零部件/新能源汽车热管理产业/其他业务分别实现营收 11.6亿元/98.4亿元/12.3亿元/8亿元，分别同比-22.2%/+2.4%/+52%/+5.4%。制冷空调零部件业务在下游家用空调市场小幅下滑的背景下，通过拓展数据中心温控等新领域及推出创新产品实现稳健增长；新能源汽车热管理业务受益于新能源车行业的高速发展，已成为拉动公司业绩增长的核心引擎；制冷设备业务下滑主要受房地产市场低迷导致中央空调市场规模萎缩影响。分地区来看，内外销分别实现营收 108.6 亿元/21.7 亿元，分别同比增长 4.5%/-4.9%。  冷配毛利率基本持平，费用率控制良好。2025年公司整体毛利率为 18.5%，同比提升 0.3pp。其中，制冷空调零部件毛利率为 18.7%，同比微增 0.1pp，基本保 持 稳 定 。 费 用率 方 面 ， 2025 年 公 司 销 售 /管 理 /财 务 /研 发 费 用 率 为2.6%/2.8%/0.1%/4.1%，分别同比持平/-0.2pp/+0.1pp/+0.1pp，管理费用率下降体现了公司良好的费用管控能力，财务费用率上升主要系汇率波动影响。净利率来看，2025 年公司净利率为 8.3%，与去年同期基本持平；排除非经常性损益影响，公司扣非净利率为 7.6%，较 2024 年同期的 7.3%有所提升。  盈利预测与投资建议。公司作为全球制冷元器件龙头企业，制冷配件主业凭借技术和规模优势地位稳固，有望受益于产品结构升级和数据中心、储能等新兴领域拓展保持稳健发展。新能源汽车热管理业务凭借客户拓展和产品线完善进入高速增长通道，泰国生产基地投产将助力全球化配套。预计公司 2026-2028年 EPS 分别为 1.09 元、1.23 元、1.35 元，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格反弹、海外需求不及预期、汇率波动等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 13034.51 13909.78 14812.69 15713.76 增长率 2.81% 6.72% 6.49% 6.08% 归属母公司净利润（百万元） 1077.93 1172.97 1318.52 1447.28 增长率 3.16% 8.82% 12.41% 9.77% 每股收益 EPS（元） 1.00 1.09 1.23 1.35 净资产收益率 ROE 16.04% 15.50% 15.24% 14.72% PE 12 11 10 9 PB 1.91 1.69 1.48 1.30 数据来源：Wind，西南证券 -2%5%12%19%26%33%25/425/625/825/1025/1226/2盾安环境 沪深300 盾 安环境（002011） 2025 年 报 及 2026 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：考虑到公司持续发挥股东优势，假设 2026-2028 年公司制冷配件业务营收分别同比增长 5%； 假设 2：考虑到公司汽车热管理业务凭借客户拓展和产品线完善进入高速增长通道，假设 2026-2028 年公司汽车热管理产业营收分别同比增长 25%、20%、15%； 假设 3：公司三费率保持稳定，销售费用率维持在 2.62%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 合计 营业收入 13034.5 13909.8 14812.7 15713.8 增速 2.8% 6.7% 6.5% 6.1% 营业成本 10625.9 11310.8 12004.2 12691.3 毛利率 18.5% 18.7% 19.0% 19.2% 制冷配件产业 营业收入 9837.72 10329.6 10846.1 11388.4 增速 2.3% 5.0% 5.0% 5.0% 营业成本 8001.33 8398.0 8807.0 9236.0 毛利率 18.7% 18.7% 18.8% 18.9% 制冷设备产业 营业收入 1162.96 1197.9 1233.8 1270.8 增速 -22.2% 3.0% 3.0% 3.0% 营业成本 909.52 934.3 962.4 991.2 毛利率 21.8% 22.0% 22.0% 22.0% 汽车热管理产业 营业收入 1234.03 1542.5 1851.0 2128.7 增速 52.0% 25.0% 20.0% 15.0% 营业成本 945.48 1172.3 1388.3 1575.2 毛利率 23.4% 24.0% 25.0% 26.0% 其他 营业收入 799.79 839.8 881.8 925.9 增速 5.4% 5.0% 5.0% 5.0% 营