公司事件点评报告：务实出清向前进，回购注销显稀缺

2026 年 05 月 03 日 务实出清向前进，回购注销显稀缺 —五粮液（000858.SZ）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 基本数据 2026-04-30 当前股价（元） 97.08 总市值（亿元） 3768 总股本（百万股） 3882 流通股本（百万股） 3882 52 周价格范围（元） 97.08-135.26 日均成交额（百万元） 2273.31 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《五粮液（000858）：营收稳中有增，产品渠道双轮驱动》2025-09-03 2、《五粮液（000858）：Q1 略超预期，期待渠道改革成效》2025-05-07 3、《五粮液（000858）：营销执行提升年，稳定压倒一切》2024-12- 19 2026 年 4 月 30 日，五粮液发布 2025 年报和 2026 年一季报：2025 年总营收 405.29 亿元（同比-55%），归母净利润89.54 亿元（同比-72%），扣非净利润 88.16 亿元（同比-72%）。其中 2025Q4 总营收 98.91 亿元（同比-53%），归母净利润 24.80 亿元（同比-64%），扣非净利润 23.57 亿元（同比-66%）。2026Q1 总营收 228.38 亿元（同比+34%），归母净利润 80.63 亿元（同比+83%），扣非净利润 80.36 亿元（同比+82%）。 投资要点 ▌ 主动深蹲致承压，销售费用率显著增加 由于公司对 2025 年业务模式进行梳理，基于谨慎性原则，调整 2025 年部分业务收入确认相关核算，涉及 2025 年已披露的一季度、半年度、三季度合并资产负债表与合并利润表的部分项目，不影响现金流量表列示。毛利率来看，2025 年/2026Q1 为 77.54%/81.43%，分别同比+0.5pct/+2.4pct，系产品结构优化所致。费用方面，销售费用率 2025 年/2026Q1为 18.82%/16.07%，分别同比+6.8pct/+7.3pct，系营收下降带来占比显著提升。综合来看，净利率 2025 年/2026Q1 为23%/36.5%，分别同比-14.2pct/+9pct。合同负债 2025 年末/2026Q1 末为 134.60/141.38 亿元，分别同比+15%/+39%。 ▌量价齐跌深蹲起跳，回购注销显稀缺 量价拆分来看，2025 年五粮液产品营收279.36 亿元（同减58.84%），销量 1.95 万吨（同减 53%），对应吨价为 143.59万元/吨（同减 12.43%）；系列酒产品营收 91.68 亿元（同减 39.89%），销量 9.35 万吨（同减 22.46%），对应吨价为9.80 万元/吨（同减 22.48%），整体量价齐跌承压，预计2026 年深蹲起跳。此外，公司拟回购 80-100 亿元以不超过153.59 元/股用于注销股本，更显公司价值稀缺性。 ▌ 盈利预测 当前白酒行业进入全面深度调整的“深水区”，存量竞争持续加剧，行业发展格局加快演进。我们看好公司主动深蹲出清，重视渠道动销和经销商能力匹配。根据 2025 年报和2026 年 一 季 报 ， 我 们 预 计 2026-2028 年 EPS 分 别 为-30-20-100102030(%)五粮液沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 5.57/6.30/7.03 元，当前股价对应 PE 分别为 17/15/14 倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、旺季增长不及预期、批价上行不及预期，渠道出清不及预期。 预测指标 2025A 2026E 2027E 2028E 主营收入（百万元） 40,529 60,827 67,665 75,047 增长率（%） -54.6% 50.1% 11.2% 10.9% 归母净利润（百万元） 8,954 21,634 24,459 27,295 增长率（%） -71.9% 141.6% 13.1% 11.6% 摊薄每股收益（元） 2.31 5.57 6.30 7.03 ROE（%） 7.3% 16.2% 16.6% 16.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产: 现金及现金等价物 127,014 142,667 157,279 172,951 应收款 107 92 85 78 存货 20,065 14,460 15,245 14,730 其他流动资产 17,565 16,423 15,563 15,009 流动资产合计 164,752 173,643 188,173 202,769 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 7,639 11,348 12,279 12,136 在建工程 7,031 2,812 1,125 450 无形资产 2,674 2,541 2,407 2,280 长期股权投资 2,234 2,284 2,324 2,354 其他非流动资产 5,655 5,655 5,655 5,655 非流动资产合计 25,233 24,640 23,789 22,874 资产总计 189,984 198,282 211,962 225,643 流动负债: 短期借款 0 0 0 0 应付账款、票据 9,887 7,404 9,210 8,978 其他流动负债 44,005 44,005 44,005 44,005 流动负债合计 67,352 63,908 64,339 63,264 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 452 452 452 452 非流动负债合计 452 452 452 452 负债合计 67,804 64,360 64,791 63,716 所有者权益 股本 3,882 3,882 3,882 3,882 股东权益 122,181 133,923 147,171 161,927 负债和所有者权益 189,984 198,282 211,962 225,643 现金流量表 2025A 2026E 2027E 2028E 净利润 9317 22559 25478 28402 少数股东权益 363 925 1019 1108 折旧摊销 768 643 884 939 公允价值变动 0 0 0 0 营运资金变动 19259 3318 513 1 经营活动现金净流量 29706 27445 27894 30450 投资活动现金净流量 -1971 459 717 789 筹资活动现金净流量 -12083 -10817 -12230 -13647 现金流量净额 15,653 17,087 16,381 17,591 利润表 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入