业绩稳健增长，分红比例提升

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 4 月 27 日，公司发布 2025 年年报。2025 年公司实现收入38.5 亿元（同比+10.1%），归母净利润 7.6 亿元（同比+5.1%），扣非归母净利润 7.1 亿元（同比+10.8%）。 公司同时发布 2026 年一季报。2026 年 Q1 公司实现收入 11.3 亿元（同比+10.3%），归母净利润 2.46 亿元（同比+13.6%），扣非归母净利润 2.28 亿元（同比+11.6%）。 经营分析 贴剂稳健，片膏增长，胶囊承压。分业务来看，2025 年，公司贴剂收入 21.71 亿元，同比增长 2.62%；片剂收入 3.71 亿元，同比增长 4.36%；胶囊剂收入 7.18 亿元，同比下降 4.55%；软膏剂收入 1.36 亿元，同比增长 6.44%；其他业务收入 4.53 亿元，同比增长 206.70%，主要系公司完成对银谷制药的收购并实现并表，新增产品矩阵贡献营收与利润。 整合第二年，银谷表现有望继续向好。银谷制药 2025 年实现营收约 3.12 亿元，净利润约 5060 万元。自 2025 年 3 月起并表后，银谷制药实现营收约 2.66 亿元，净利润约 4301 万元；收购资产评估增值摊销后，对公司净利润的影响金额约为 2848 万元。考虑到公司院外渠道赋能，以及银谷苯环喹溴铵鼻喷雾剂新增感冒相关适应症，我们看好银谷表现持续向好，形成公司第二增长曲线。 重视股东回报，分红比例提升。根据公司 2025 年利润分配方案，公司拟向全体股东每股派发现金红利 1.10 元（含税），合计拟派发现金红利约 6.24 亿元(含税)，占公司归母净利润的比例为82.14%。自 2021 年以来，公司分红比例保持在 70%以上，本次分红比例、金额同比继续提升，充分重视对股东的回报。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司内生外延驱动下稳健增长。考虑到药品零售环境仍在动态调整中，我们将 26、27 年收入预测由 46.8 亿元、52.3 亿元调整至 43.5 亿元、48.2 亿元，并预计 28 年收入为 53.3 亿元；将 26、27 年归母净利润预测由 9.5 亿元、10.7 亿元调整至 8.7 亿元、10.0 亿元，并预计 28 年归母净利润为 11.3 亿元,26-28 年归母净利润分别同比增长 15%/14%/13%，EPS 分别为 1.54/1.75/1.98元，现价对应 PE 分别为 14/12/11 倍，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险、政策风险、成本上升风险、并购整合不及预期风险等。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 3,501 3,853 4,348 4,818 5,329 营业收入增长率 5.72% 10.07% 12.83% 10.82% 10.60% 归母净利润(百万元) 723 760 875 995 1,125 归母净利润增长率 27.19% 5.11% 15.17% 13.74% 13.10% 摊薄每股收益(元) 1.274 1.339 1.542 1.754 1.984 每股经营性现金流净额 1.54 0.98 2.26 2.01 2.27 ROE(归属母公司)(摊薄) 23.52% 22.33% 24.14% 25.64% 26.90% P/E 17.39 15.46 13.91 12.23 10.81 P/B 4.09 3.45 3.36 3.13 2.91 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060070020.0022.0024.0026.0028.0030.00250428250728251028260128人民币(元)成交金额(百万元)成交金额羚锐制药沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 3,311 3,501 3,853 4,348 4,818 5,329 货币资金 1,499 1,228 383 890 1,091 1,859 增长率 5.7% 10.1% 12.8% 10.8% 10.6% 应收款项 511 495 720 628 696 770 主营业务成本 -884 -847 -770 -856 -946 -1,044 存货 467 435 437 445 480 515 %销售收入 26.7% 24.2% 20.0% 19.7% 19.6% 19.6% 其他流动资产 122 300 740 704 706 707 毛利 2,427 2,654 3,084 3,492 3,872 4,285 流动资产 2,599 2,458 2,280 2,668 2,973 3,851 %销售收入 73.3% 75.8% 80.0% 80.3% 80.4% 80.4% %总资产 54.5% 49.0% 40.5% 44.4% 46.1% 51.8% 营业税金及附加 -46 -45 -52 -57 -63 -69 长期投资 337 257 299 299 299 299 %销售收入 1.4% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 固定资产 639 623 675 698 710 711 销售费用 -1,504 -1,597 -1,829 -2,043 -2,240 -2,451 %总资产 13.4% 12.4% 12.0% 11.6% 11.0% 9.6% %销售收入 45.4% 45.6% 47.5% 47.0% 46.5% 46.0% 无形资产 239 216 831 847 860 872 管理费用 -174 -167 -216 -239 -260 -282 非流动资产 2,173 2,559 3,356 3,335 3,475 3,588 %销售收入 5.3% 4.8% 5.6% 5.5% 5.4% 5.3% %总资产 45.5% 51.0% 59.5% 55.6% 53.9% 48.2% 研发费用 -110 -132 -169 -187 -207 -229 资产总计 4,772 5,017 5,636 6,003 6,448 7,439 %销售收入 3.3% 3.8% 4.4% 4.3% 4.3% 4.3% 短期借款 142 35 394 317 338 852 息税前利润（EBIT） 593 714 819 966 1,101 1,253 应付款项 1,336 1,462 1,393 1,531 1,646 1,766 %销售收入 17.9% 20.4% 21.2% 22.2% 22.9% 23.5% 其他流动负债 422 377 329 404 447 494 财务费用