Q1收入企稳回升，利润率持续优化

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 4 月 28 日公司发布 2025 年报及 2026 一季报，25 年实现营收 29.44亿元，同比-3.43%；实现归母净利润 6.37 元，同比-11.36%；扣非归母净利润 6.04 亿元，同比-10.16%。26Q1 实现营收 8.00 亿元，同比+8.54%；实现归母净利润 2.16 亿元，同比+19.34%；扣非净利润 2.09 亿元，同比+17.41%，业绩符合预期。 经营分析 渠道变革叠加竞争分流，主业 25 年承压，26Q1 环比改善。1）分产品来看，酒类业务/食用香精 25 年实现营收 25.73/3.23 亿元，同比-3.89%/-3.91%。25 年下滑系渠道变化且市场竞争仍较为激烈。烈酒方面，公司积极储备不同价位带、不同风味产品，但受制于高度酒较为疲软的市场表现，经销商备货相对谨慎。26Q1 公司酒类产品业务及香精香料业务均恢复增长，实现环比改善。2）分渠道来看，25 年线下/线上分别实现营收 25.96/3.00 亿元，同比-5.50%/+12.68%。3）分区域看，25 年华东/华南/华西/华北/其他地 区 实 现 营 收10.18/9.57/4.52/4.68/0.47亿 元 ， 同 比+0.32%/2.99%/-11.80%/-15.80%/+37.48%，华东大本营表现稳健。 26Q1 净利率企稳改善修复，系公司减少促销&强化费用管控。1)25年/26Q1 毛利率分别为 69.18%/70.31%，同比-0.49pct/+0.65pct，Q1 同比增长预计系促销收窄。2）25 年销售/管理/研发/财务费率同比+0.12/+1.39/+0.05/-0.09pct（26Q1 分别同比+0.12/-0.25/-0.33/-0.12pct），公司强化费用管控，费率整体稳健。3）最终 25年/26Q1 净利率为 21.66%/27.06%，分别同比-1.84pct/+2.45pct。其中 26Q1 受税率减少、政府补助增加两项影响带来利润高增长。 深化预调酒“3-5-8”产品矩阵，威士忌延伸第二增长极。产品端，预调酒持续推新口味、进行包装升级，并配合以线上线下营销资源导入。渠道端，公司积极把握新零售发展趋势，合作零食量贩、O2O等渠道实现增量。威士忌当前仍处于消费者培育阶段，后续有望为收入增长提供新动能。 盈利预测、估值与评级 考虑到主业需求依旧承压，我们下调公司 26-27 年利润 13%/12%。预计公司 26-28 年归母净利润分别为 7.6/8.9/10.1 亿元，同比+19%/+17%/+14%，对应 PE 分别为 23/19/17x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；竞争加剧风险；新品表现不及预期风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 3,048 2,944 3,343 3,765 4,249 营业收入增长率 -6.61% -3.43% 13.56% 12.62% 12.85% 归母净利润(百万元) 719 637 760 888 1,012 归母净利润增长率 -11.15% -11.36% 19.30% 16.75% 14.04% 摊薄每股收益(元) 0.685 0.608 0.730 0.852 0.972 每股经营性现金流净额 0.64 0.84 1.33 1.20 1.30 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.34% 12.85% 14.07% 15.11% 15.66% P/E 40.87 35.88 22.74 19.48 17.08 P/B 6.27 4.61 3.20 2.94 2.67 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20016.0019.0022.0025.0028.0031.0034.00250429250729251029260129人民币(元)成交金额(百万元)成交金额百润股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 3,264 3,048 2,944 3,343 3,765 4,249 货币资金 1,879 1,931 2,050 2,310 2,322 2,332 增长率 -6.6% -3.4% 13.6% 12.6% 12.9% 应收款项 248 291 115 266 263 291 主营业务成本 -1,087 -924 -907 -1,008 -1,122 -1,257 存货 780 1,043 1,376 994 1,137 1,308 %销售收入 33.3% 30.3% 30.8% 30.2% 29.8% 29.6% 其他流动资产 142 198 162 190 204 218 毛利 2,177 2,124 2,036 2,335 2,643 2,992 流动资产 3,048 3,463 3,703 3,760 3,926 4,149 %销售收入 66.7% 69.7% 69.2% 69.9% 70.2% 70.4% %总资产 42.9% 42.7% 43.1% 41.4% 41.0% 41.1% 营业税金及附加 -177 -177 -187 -194 -218 -246 长期投资 30 29 28 28 28 28 %销售收入 5.4% 5.8% 6.3% 5.8% 5.8% 5.8% 固定资产 3,143 3,803 3,987 4,307 4,599 4,862 销售费用 -708 -750 -728 -829 -926 -1,045 %总资产 44.2% 46.8% 46.4% 47.4% 48.0% 48.2% %销售收入 21.7% 24.6% 24.7% 24.8% 24.6% 24.6% 无形资产 510 497 611 674 707 741 管理费用 -193 -204 -238 -267 -286 -323 非流动资产 4,063 4,656 4,889 5,325 5,650 5,947 %销售收入 5.9% 6.7% 8.1% 8.0% 7.6% 7.6% %总资产 57.1% 57.3% 56.9% 58.6% 59.0% 58.9% 研发费用 -106 -100 -98 -107 -117 -127 资产总计 7,111 8,119 8,592 9,084 9,576 10,096 %销售收入 3.3% 3.3% 3.3% 3.2% 3.1% 3.0% 短期借款 897 1,241 1,313 1,307 1,206 991 息税前利润（EBIT） 993 892 785 938 1,096 1,250 应付款项 587 620 6