3D打印业务开启高速增长，传统业务稀缺产能逻辑将持续兑现

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 4 月 27 日，公司披露 2025 年与 26Q1 业绩报告，25 年实现营业收入 26.87 亿元，同比+15.53%；归母净利润-0.76 万元，同比-232.82%。26Q1 营收 7.53 亿元，同比+48.89%；归母净利润为-0.99 万元，同比-295.1%，主要系产能爬坡与汇兑损益影响。 经营分析 3D 耗材业务四重逻辑强势兑现，利润率提升双击可待。行业方面，全球消费级 3D 打印正从极客玩具向大众工具跨越，预计 2029 年市场规模 CAGR 达 33%，赛道红利释放。核心客户方面，公司核心客户拓竹科技龙头地位稳固，2024 年拓竹市场份额为 29%，25 年份额有望继续提升。份额方面，公司深度绑定核心客户，目前已通过头部客户验证并批量供货，泰国产线稳步爬坡，适配北美核心市场需求；国内产能有序投放以供应非美市场。公司持续加大研发投入，目前已自主研发攻克 3D 打印耗材耐高温、抗冲击、高速打印适配等核心性能痛点；同时高附着 PLA 淋膜、丝绸质感 PHA 改性料等多项研发项目进入量产阶段，为后续产品迭代与份额提升奠定基础。利润方面，盈利端，伴随规模效应释放、工艺成熟，收入高增与利润率改善有望形成共振，戴维斯双击可期。 纸浆模塑稀缺产能兑现高利润，塑料业务产能利用率修复释放弹性。纸浆模塑业务海外产能持续爬坡，具备海外产能稀缺性，竞争格局较优。塑料及纸制品业务短期来看原材料价格上涨带来成本压力，公司及时对客户报价进行动态更新，与核心客户协商调整价格体系。中长期核心边际变量在于产能利用率修复，公司 21 年上市时固定资产 4.8 亿元，历经四年资本开支持续投入，至 25 年固定资产已达 29.7 亿元，增幅超 600%，但收入仅从 12.4 亿元增至26.9 亿元，增幅约 217%，资本密集度攀升而资产周转效率显著承压。后续伴随订单放量及产能爬坡，利润弹性大于收入弹性。 短期盈利能力承压，汇兑损失及前期投入拖累业绩。毛利率方面，公司 25 年/26Q1 毛利率为 13.19%/11.55%，主要系泰国及国内产能爬坡阶段整体产能利用率偏低，固定成本无法有效摊薄。费用率方面，25 年管理费用率提升主要系海外投资增加、组织架构扩张所致；26Q1 财务费用率大幅上行主要系利息支出及汇兑损失增加。 盈利预测、估值与评级 我们预测 26-28 年公司实现营业收入 42.3/56.2/69.7 亿元，同比57.3%/+32.8%/+24.2%，归母净利润将达到 1.5/5.0/6.9 亿元，同比 N/A/+248.92%/+37.46%。考虑到公司海外产能具备稀缺性，且3D 打印业务逐步投放打开增长天花板，上调至“买入”评级。 风险提示 新业务不及预期；外部环境不确定性；汇率风险；市场竞争加剧；原材料价格波动；募投项目实施不及预期风险；可转债风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 2,326 2,687 4,228 5,614 6,974 营业收入增长率 35.16% 15.53% 57.33% 32.78% 24.22% 归母净利润(百万元) 57 -76 145 504 693 归母净利润增长率 25.68% -232.82% N/A 248.92% 37.46% 摊薄每股收益(元) 0.297 -0.388 0.653 2.278 3.132 每股经营性现金流净额 1.77 0.58 2.54 5.08 6.36 ROE(归属母公司)(摊薄) 3.37% -4.73% 8.46% 22.78% 23.85% P/E 55.68 -55.61 37.12 10.64 7.74 P/B 1.88 2.63 3.14 2.42 1.85 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060070014.0016.0018.0020.0022.0024.0026.0028.0030.00250428250728251028260128260428人民币(元)成交金额(百万元)成交金额家联科技沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 1,721 2,326 2,687 4,228 5,614 6,974 货币资金 947 407 268 437 557 743 增长率 35.2% 15.5% 57.3% 32.8% 24.2% 应收款项 355 367 469 631 822 1,021 主营业务成本 -1,390 -1,916 -2,333 -3,399 -4,232 -5,176 存货 398 448 652 748 909 1,112 %销售收入 80.8% 82.4% 86.8% 80.4% 75.4% 74.2% 其他流动资产 84 122 133 111 143 158 毛利 331 410 354 829 1,383 1,798 流动资产 1,784 1,344 1,522 1,928 2,432 3,034 %销售收入 19.2% 17.6% 13.2% 19.6% 24.6% 25.8% %总资产 43.4% 29.5% 27.5% 31.5% 37.1% 43.0% 营业税金及附加 -12 -18 -20 -32 -43 -53 长期投资 0 4 4 4 4 4 %销售收入 0.7% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 1,739 2,551 3,360 3,639 3,577 3,479 销售费用 -93 -118 -139 -216 -286 -356 %总资产 42.3% 56.1% 60.6% 59.4% 54.6% 49.3% %销售收入 5.4% 5.1% 5.2% 5.1% 5.1% 5.1% 无形资产 392 550 535 535 526 518 管理费用 -110 -149 -235 -279 -371 -460 非流动资产 2,331 3,206 4,018 4,197 4,124 4,018 %销售收入 6.4% 6.4% 8.8% 6.6% 6.6% 6.6% %总资产 56.6% 70.5% 72.5% 68.5% 62.9% 57.0% 研发费用 -56 -70 -70 -106 -140 -174 资产总计 4,114 4,549 5,540 6,125 6,556 7,053 %销售收入 3.3% 3.0% 2.6% 2.5% 2.5% 2.5% 短期借款 228 146 528 1,021 595 0 息税前利润（EBIT） 60 54 -111 197 543 755 应付款项 74