Q1发货受地缘影响，期待经营回暖

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 公司于 2026 年 4 月 28 日公布 2026 年一季报，26Q1 实现营收43.15 亿元，同降 19.40%。归母净利润 3.84 亿元，同降 49.60%，扣非净利润 3.62 亿元，同降 51.76%。一季度营收和业绩受地缘冲突影响波动较大，同时新工厂爬坡影响利润率。 经营分析 地缘冲突影响发货，新建产能稳健爬坡。26Q1公司销售运动鞋0.43亿双，同比下降 13.02%，部分客户受地缘政治、关税政策不确定影响延迟下单或要求延迟发货。ASP 下降个位数，主要由于部分高售价产品交付有所延迟，以及部分主打高均价靴子的品牌受偏热天气影响，冬季靴子订单减少。其中新客户订单占比增长，26Q1 阿迪已成为前五大客户。产能方面 25 年新投建工厂仍处于爬坡过程中。 毛利率受新工厂爬坡影响，期待公司盈利水平逐步恢复。26Q1 公司毛利率为 17.87%，同比下降 5.03pct，新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一定的影响，同时公司订单减少致产能利用率下滑，以及制造费用、人工成本上升。公司未来将通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署等措施助力新工厂的运营效率提升。26Q1 销售及管理费用率受订单走弱影响有所提升，26Q1 净利率为 8.92%，同比下降 5.34pct，随着未来新投工厂逐步提效叠加订单与出货情况回暖，盈利水平有望稳健恢复。 短期盈利受产能爬坡以及地缘冲突影响，长期成长逻辑依然坚实。我们认为当前新工厂效率爬坡、地缘冲突影响订单为短期因素，一季度延迟下单的订单占比当季出货量的中个位数，预计将延迟到二季度交付；中长期来看公司依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在新客户订单放量叠加新工厂产能利用率提升背景下公司盈利水平有望恢复，公司长期成长逻辑依然坚实。 盈利预测、估值与评级 公司短期经营受大客户调整、地缘冲突、新工厂产能爬坡等影响，我们认为公司盈利低点已过，预计 26-28 年 EPS 为 2.66/3.12/3.43元；PE 分别为 16/13/12 倍，维持买入评级。 风险提示 人民币汇率波动；海外需求走弱；地缘冲突加剧。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 24,006 24,980 25,202 27,048 29,043 营业收入增长率 19.35% 4.06% 0.89% 7.33% 7.38% 归母净利润(百万元) 3,840 3,207 3,107 3,638 4,002 归母净利润增长率 20.00% -16.50% -3.11% 17.08% 10.03% 摊薄每股收益(元) 3.291 2.748 2.662 3.117 3.430 每股经营性现金流净额 3.96 3.21 3.71 4.02 3.95 ROE(归属母公司)(摊薄) 22.03% 19.75% 17.16% 17.93% 17.64% P/E 23.90 18.27 15.56 13.29 12.08 P/B 5.27 3.61 2.67 2.38 2.13 来源：公司年报、国金证券研究所 05010015020025030035040045050041.0045.0049.0053.0057.0061.0065.0069.00250428250728251028260128260428人民币(元)成交金额(百万元)成交金额华利集团沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 20,114 24,006 24,980 25,202 27,048 29,043 货币资金 3,879 5,588 5,818 6,477 7,991 9,877 增长率 19.4% 4.1% 0.9% 7.3% 7.4% 应收款项 3,782 4,445 4,198 4,360 4,679 5,024 主营业务成本 -14,967 -17,572 -19,513 -19,434 -20,790 -22,321 存货 2,741 3,121 2,878 2,988 3,196 3,431 %销售收入 74.4% 73.2% 78.1% 77.1% 76.9% 76.9% 其他流动资产 2,715 2,235 977 991 996 1,002 毛利 5,146 6,434 5,468 5,767 6,258 6,722 流动资产 13,118 15,389 13,871 14,815 16,862 19,335 %销售收入 25.6% 26.8% 21.9% 22.9% 23.1% 23.1% %总资产 67.5% 67.6% 61.8% 64.4% 67.7% 71.4% 营业税金及附加 -5 -4 -6 -6 -7 -7 长期投资 207 227 217 217 217 217 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 4,796 5,495 6,627 6,510 6,281 5,939 销售费用 -70 -76 -66 -126 -81 -87 %总资产 24.7% 24.1% 29.5% 28.3% 25.2% 21.9% %销售收入 0.3% 0.3% 0.3% 0.5% 0.3% 0.3% 无形资产 862 1,011 1,139 1,321 1,412 1,470 管理费用 -689 -1,074 -704 -1,134 -1,055 -1,046 非流动资产 6,329 7,375 8,565 8,180 8,034 7,744 %销售收入 3.4% 4.5% 2.8% 4.5% 3.9% 3.6% %总资产 32.5% 32.4% 38.2% 35.6% 32.3% 28.6% 研发费用 -309 -375 -414 -504 -541 -581 资产总计 19,447 22,765 22,437 22,995 24,897 27,079 %销售收入 1.5% 1.6% 1.7% 2.0% 2.0% 2.0% 短期借款 791 333 2,100 585 0 0 息税前利润（EBIT） 4,074 4,906 4,277 3,997 4,574 5,001 应付款项 1,828 2,447 2,215 2,323 2,484 2,667 %销售收入 20.3% 20.4% 17.1% 15.9% 16.9% 17.2% 其他流动负债 1,550 2,155 1,605 1,905 2,068 1,679 财务费用 89 84 58 33 136 177 流动负债