短期承压显韧性，转型蓄力待突破

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 24 日 证 券研究报告•2025 年 年报&26Q1 季 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 11.40 元 新 大 正（002968） 房 地产 目标价： 14.37 元（6 个月） 短期承压显韧性，转型蓄力待突破 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：李垚 执业证号：S1250525060001 邮箱：liyao@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.26 流通 A 股(亿股) 2.13 52 周内股价区间(元) 9.38-14.31 总市值(亿元) 25.80 总资产(亿元) 20.16 每股净资产(元) 5.51 相 关研究 [Table_Report] 1. 新大正（002968）：经营提效与并购增利并进，迈入发展新阶段 (2026-01-28) 2. 新大正（002968）：主动优化业务结构见效，并购切入 IFM 蓝海 (2025-11-04) 3. 新大正（002968）：战略调整阵痛期显现，未来高质量发展可期 (2025-09-03) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年年报及 2026年一季报，公司 2025年实现营业收入 30.13亿元，同比下滑 11.03%；归母净利润为 9487.2万元，同比下降 16.61%；2026年 Q1实现营业收入 7.84亿元，同比上升 5.54%，归母净利润 3409.07万元，同比上升 0.79%。  全年业绩承压主要因 Q4 一次性调整：2025 年公司单季度归母净利润分别为3382 万元、3735万元、3267万元、-897万元，四季度净利润出现阶段性波动，主要是受部分业务未达合同约定服务标准而冲减对应收入、投资性房地产减值导致公允价值变动损益减少，以及政策调整带来政府补贴收入下降影响。上述影响因素多为阶段性或一次性事项，不会对公司长期经营稳定性与持续盈利能力构成实质性影响；且从战略上看，公司主动优化项目结构，有序退出低质效、高风险项目也会客观上带来短期业绩的影响。  经营筑底信号初现，单季度收入毛利率企稳回升：从全年角度看，公司 2025年综合毛利率 12.28%，较去年同期提升 0.59pp，这是自公司开始全国化布局的2020 年以来，首次年度止住了毛利率下滑的趋势；同时，公司 2026 年 Q1 显示收入同比+5.54%,环比提升 5.74%，而上一次单季度收入同比提升要追溯到2024 年 Q3；此外公司 2026 年 Q1 毛利率在 2025 年 12.28%的基础上提升至13.34%，单季度收入和毛利率的双重提升，可能预示着公司经营层面的触底。  盈利预测与投资建议。由于公司与嘉信立恒的重大资产重组交易尚待公司股东大会和监管机构的审批，我们调整此前模型中关于并表时点的假设，本次对于公司 2026-2028 年的盈利预测还原为公司现有业务的独立口径；对于公司未来发展，考虑到公司此前的城市合伙人计划收官，我们下调销售管理费用率，预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 1.13 亿、1.30 亿、1.46 亿，若拟并购标的如期并表，以合并后市值估算目标价 14.37 元/股，维持“买入”评级。  风险提示：并购事项不及预期风险、交易尚待决策与审批的不确定性风险、用工成本上涨风险、物业管理市场竞争加剧风险、宏观经济波动风险、创新业务拓展不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3013.44 3229.70 3402.95 3553.37 增长率 -11.03% 7.18% 5.36% 4.42% 归属母公司净利润（百万元） 94.87 113.37 130.01 146.19 增长率 -16.61% 19.50% 14.68% 12.45% 每股收益 EPS（元） 0.42 0.50 0.57 0.65 净资产收益率 ROE 8.86% 9.72% 10.43% 10.72% PE 27 23 20 18 PB 2.13 2.03 1.90 1.77 数据来源：Wind，西南证券 -3%8%19%30%41%53%25/425/625/825/1025/1226/226/4新大正 沪深300 新 大正（002968） 2025 年 年报&26Q1 季 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：目前公司已完成 16 个重点城市公司的战略布局，大部分重点城市形成了一定的业务规模，随着公司深耕上述市场，业绩有望稳健增长。我们预计 2026-2028 年，公司基础物业管理服务收入增速约为 7%/5%/4%；由于公司 2025 年主动退出低质效项目，预计毛利率将逐步回升至 11.0%/11.2%/11.4%。 假设 2：结合公司在公建领域积聚的经验与优势，在中长期规划中，公司将城市服务作为新兴增长极，近年有望稳健增长。我们预计 2026-2028 年，公司城市服务收入增速约为10%/9%/8%；公司 2025 年城市服务业务毛利率大幅提升至 18%，但考虑到行业整体毛利率水平情况，我们审慎估计公司未来 3 年 2026-2028 年的毛利率水平约为 15%/15%/15%。 假设 3：创新业务作为公司战略高地，是公司未来的利润核心来源，将以数字化支撑基础 服 务 及城 市 服务 快 速 发展 。 我们 预计 2026-2028 年 ， 公 司 创 新 业 务收 入 增速 约为5%/5%/5%；毛利率稳定在 30%/30%/30%的水平。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 基础物业管理服务 收入 2611.5 2794.3 2934.0 3051.4 增速 -12.2% 7.0% 5.0% 4.0% 毛利率 10.6% 11.0% 11.2% 11.4% 城市服务 收入 267.3 294.0 320.4 346.1 增速 -7.5% 10.0% 9.0% 8.0% 毛利率 18.1% 15.0% 15.0% 15.0% 创新业务 收入 129.8 136.3 143.1 150.3 增速 7.4% 5.0% 5.0% 5.0% 毛利率 30.3% 30.0% 30.0% 30.0% 其他 收入 4.8 5.1 5.3 5.6 合计 收入 3013.4 3229.7 3402.9 3553.4 增速 -11.0% 7.2% 5.4% 4.4% 毛利率 12.3% 12.3% 12.5% 12.7% 数据来源：Wind，西南证券 新 大正（002968）