25年持续优化经营质量，26年期待重启门店扩张

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 益丰药房(603939) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 章钟涛 医药行业分析师 执业编号：S1500524030003 邮 箱：zhangzhongtao@cindasc.com 相关研究： [Table_OtherReport] 25H1 归母净利润稳健增长 10%，期待25H2 业绩端边际改善 25Q1 归母净利润增长 11%，看好 25 年盈利改善趋势 2024Q1 业绩亮眼，“区域聚焦”战略持续提升市场竞争力 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 25 年持续优化经营质量，26 年期待重启门店扩张 [Table_ReportDate] 2026 年 04 月 23 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年年报及 2026 年一季报。①2025 年公司实现营业收入 244.33 亿元（同比+1.54%），归母净利润 16.78 亿元（同比+9.81%），扣非归母净利润 16.12 亿元（同比+7.65%）。其中，2025Q4 单季度公司实现营业收入 71.47 亿元（同比+4.44%），实现归母净利润 4.54 亿元（同比+8.58%），扣非归母净利润 4.24 亿元（同比+4.54%）。②2026Q1 公司收入60.85 亿元（同比+1.26%），归母净利润 5 亿元（同比+11.14%），扣非归母净利润 4.93 亿元（同比+12.57%）。 点评： ➢ 经营管理效率持续提升，26Q1 归母净利率同比提升 0.73 个百分点：①25 年收入稳健增长，销售费用率下降 1.72 个百分点。在收入方面，2025 年中南地区收入 112.73 亿元（同比增长 2.58%），华东地区收入93.4 亿元（同比增长 0.19%），华北地区收入 31.19 亿元（同比增长4.58%）。在利润方面，25 年公司归母净利润增速快于收入增速，主要系 25 年公司销售费用率下降约 1.72 个百分点（25 年销售费用率为23.96%），25 年公司归母净利率提升 0.52 个百分点（25 年公司归母净利率为 6.87%）。②26Q1 中南地区收入增速超 5%，归母净利率提升0.73 个百分点。在收入方面，25 年中南地区收入为 28.5 亿元（同比增长 5.41%），华东地区收入为 22.48 亿元（同比下降 3.44%），华北地区收入为 7.72 亿元（同比下降 4.17%）。在利润方面，26Q1 公司毛利率提升 0.4 个百分点（26Q1 公司毛利率为 40.04%），而销售费用率下降约 1.04 个百分点（26Q1 公司销售费用率为 22.49%），公司归母净利率提升 0.73 个百分点（26Q1 归母净利率为 8.21%）。 ➢ 25 年门店净增 147 家，26Q1 门店较 25 年末净增 112 家：①25 年门店净增 147 家而直营店日均坪效同比提升 8%。25 年公司门店总数14831 家（净增 147 家门店），其中直营门店 10518 家，而加盟店 4313家。从门店变动上看，25 年全年公司新增门店 694 家（其中自建 193 家，加盟 501 家），而关闭门店 547 家。从直营店构成上看，中南地区门店 4859 家，华东地区门店 3964 家，而华北地区门店 1695 家。从坪效上看，25 年直营门店的日均坪效为 55.3 元/平方米（同比提升 8%，24 年为 51.07 元/平方米）。②26Q1 门店较 25 年末净增 112 家。26Q1公司门店总数 14943 家（较 25 年末净增门店 112 家），其中直营门店10516 家，而加盟店 4427 家。 ➢ 25 年互联网业务收入近 30 亿元，26Q1 中药业务收入承压：①25 年中西成药业务增速 1.69%，而互联网业务收入近 30 亿元。从业务构成上看，25 年公司中西成药收入 183.5 亿元（同比增长 1.69%），毛利率下降 0.86 个百分点；中药收入 23.3 亿元（同比增长 0.71%），毛利率下降 0.89 个百分点；而非药品收入 30.54 亿元（同比增长 3.96%），毛利率提升 0.37 个百分点。若从线上业务上看，2025 年公司互联网业务全 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 年实现销售收入 29.93 亿元（含税），其中 O2O 实现销售收入 20.94 亿元（含税），B2C 实现销售收入 8.99 亿元（含税）。②26Q1 中西成药及非药业务均稳健增长，而中药业务下降约 13%。从业务构成上看，26Q1 公司中西成药收入 46.1 亿元（同比增长 1.73%），毛利率提升0.33 个百分点；中药收入 5.31 亿元（同比下降 13.05%），毛利率提升0.2 个百分点；而非药品收入 7.28 亿元（同比增长 4.93%），毛利率下降 1.45 个百分点。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2026-2028 年营业收入分别为 264.6 亿元、289.05 亿元、315.73 亿元，同比增速分别约为 8%、9%、9%，实现归母净利润分别为 18.92 亿元、21.39 亿元、24.02 亿元，同比分别增长约 13%、13%、12%，对应当前股价 PE 分别约为 16 倍、14 倍、12倍。 ➢ 风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、商誉减值风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 24,062 24,433 26,460 28,905 31,573 增长率 YoY % 6.5% 1.5% 8.3% 9.2% 9.2% 归属母公司净利润(百万元) 1,529 1,678 1,892 2,139 2,402 增长率 YoY% 8.3% 9.8% 12.7% 13.1% 12.3% 毛利率% 40.1% 39.4% 39.5% 39.4% 39.3% 净资产收益率ROE% 14.3% 14.4% 15.1% 15.7% 16.2% EPS(摊薄)(元) 1.26 1.38 1.56 1.76 1.98 市盈率 P/E(倍) 19.59 17.84 15.83 14.00 12.47 市净率 P/B(倍) 2.79 2.57 2.38 2.20 2.02 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信