顾家家居：向外看、结构增长，向内求、系统优化

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 顾家家居(603816) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 李晨 新消费行业分析师 执业编号：S1500525060001 邮箱：lichen@cindasc.com [Table_OtherReport] 顾家家居：逆势扩张、全球布局，龙头韧性凸显 顾家家居：内销零售转型效果显现，外销持续推进全球化战略 顾家家居：25Q1 内外销共振向上，坚持变革、坚韧成长 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 顾家家居：向外看、结构增长，向内求、系统优化 [Table_ReportDate] 2026 年 04 月 23 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年报。25 全年实现收入 200.56 亿元（同比+8.5%），归母净利润17.90 亿元（同比+26.4%），扣非归母净利润 16.29 亿元（同比+25.1%）；25Q4 实现收入 50.44 亿元（同比+7.8%），归母净利润 2.52 亿元（同比+334.4%），扣非归母净利润2.40 亿元（同比+191.4%）。利润波动较大主要系汇兑&减值等外部因素影响，根据我们测算，还原后公司 25Q4 净利润增速仍超 30%。此外，公司分红比例为 63.3%，对应 2025年股息率约 4.5%。 点评：公司 25Q4 实现稳健增长，我们预计外销增长领先，内销保持韧性。26Q1 受制于国内国补节奏波动，以及海外地缘冲突加剧，我们预计整体收入增长或略有放缓，后续季度考虑低基数、增长有望更为靓丽。 内销深化改革，产品结构优化。25H2 公司内销收入为 47.15 亿元（同比+1.6%），毛利率为 37.0%（+0.75pct）。公司内销主动聚拢资源至战略品类，我们预计功能沙发增长态势优异（25 年沙发增速达 13.4%，我们预计功能产品增速更优），助力中高端产品零售占比持续提升，成为线下市场核心增长动力。此外，公司加速渠道结构优化转型，紧跟趋势布局京东 MALL 等新零售渠道，并在下沉市场通过副品牌升级加速用户覆盖。公司零售转型已逐步从投入期转至收获阶段，在商品运营/会员运营/履约等方面成功打造成熟模型，我们预计后续运营能力改善将推动公司内销份额持续提升。 外销逆势成长。25H2 公司外销收入为 50.68 亿元（同比+13.1%），毛利率分别为 25.4%（同比-2.71pct）。25 年公司数个核心战略市场均超额达成预算，其中床垫业务非美市场实现突破性增长，跨境电商亦维持增长态势。当前公司持续推动组织/运营/决策前移，推动本土化运营，在北美市场构建前端营销赋能体系，在东南亚、南亚、中亚等区域加速OBM 门店布局，自有品牌出海路线初步成型。未来凭借多元产品&渠道共同协作，我们预计公司海外市场有望维持稳健增长。 盈利短期承压，费用管控优异。25Q4 公司毛利率为 33.90%（同比-1.3pct），归母净利率为 4.99%（同比+3.8pct，还原汇兑&减值影响后仍在 8%+，整体表现稳健），我们预计毛利率承压主要受美国关税影响，伴随公司产品结构持续优化以及海外产能规模效应显现，未来有望逐步修复。费用表现来看，25Q4 期间费用率为 25.80%（同比+1.5pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为 21.58%/1.13%/2.64%/0.44%（同比分别-1.8/+0.5/+1.1/+1.7pct），剔除汇兑影响后，整体费用率向下。 现金流&营运能力保持稳定。25Q4 经营性现金流净额为 9.19 亿元（同比-2.0 亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为 59.8/30.0/48.9 天（同比-0.7/+2.5/+0.05 天）。 盈利预测：我们预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 20.9/23.2/26.0 亿元，对应PE 为 12.0X/10.8X/9.6X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 18,480 20,056 21,438 23,343 25,477 增长率 YoY % -3.8% 8.5% 6.9% 8.9% 9.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,417 1,790 2,086 2,321 2,602 增长率 YoY% -29.4% 26.4% 16.6% 11.3% 12.1% 毛利率% 32.7% 32.8% 33.5% 33.8% 34.1% 净资产收益率ROE% 14.4% 16.9% 18.3% 18.9% 19.7% EPS(摊薄)(元) 1.72 2.18 2.54 2.83 3.17 市盈率 P/E(倍) 17.66 13.98 11.99 10.78 9.62 市净率 P/B(倍) 2.54 2.36 2.19 2.04 1.89 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 22 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 7,418 9,100 10,321 12,072 13,941 营业总收入 18,480 20,056 21,438 23,343 25,477 货币资金 2,550 2,569 2,969 3,954 5,109 营业成本 12,433 13,485 14,257 15,453 16,789 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 136 144 155 168 184 应收账款 1,477 1,870 1,965 2,107 2,265 销售费用 3,294 3,437 3,687 4,015 4,382 预付账款 103 152 157 170 185 管理费用 368 372 429 467 510 存货 2,211 2,268 2,406 2,598 2,815 研发费用 282 369 364 397 433 其他 1,078 2,241 2,824 3,243 3,568 财务费用 -37 1 -13 -35 -64 非流动资产 10,074 9,93