2025年报点评：2025年顺利收官，期待新兴渠道表现

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 03 月 28 日 证 券研究报告•2025 年 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 10.95 元 有友食品（603697） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 2025 年顺利收官，期待新兴渠道表现 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.28 流通 A 股(亿股) 4.28 52 周内股价区间(元) 9.71-15.93 总市值(亿元) 46.83 总资产(亿元) 23.84 每股净资产(元) 4.14 相 关研究 [Table_Report] 1. 有友食品（603697）：25Q3 延续高增，后续高弹性可期 (2025-11-02) 2. 有友食品（603697）：新兴渠道动能充沛，盈利能力持续提升 (2025-09-08) 3. 有友食品（603697）：新兴渠道带动收入高增，Q2 业绩超预期 (2025-07-16) 4. 有友食品（603697）：Q1 收入端超预期，新兴渠道放量可期 (2025-04-29) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年年报，全年实现营收 15.9 亿元，同比增长 34.4%；实现归母净利润 1.9亿元，同比增长 17.9%。其中 25Q4实现营收 3.4亿元，同比增长 16.4%；实现归母净利润 0.12亿元，同比-67.4%。此外，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 1.9 元（含税）。  新兴渠道持续发力，全年收入维持高增。分业务看，25全年肉制品实现收入 14.9亿元，同比+38.4%；其中禽类/肉类制品分别实现收入 13.8/1 亿元，同比+41.1%/+9.8%；蔬菜制品及其他全年实现收入 0.94亿元，同比-4.4%。以会员制商超为代表的新兴渠道持续发力，带动全年肉制品延续高增。25Q4 肉制品/蔬菜及其他收入增速分别为+21.6%/-22.4%。分渠道看，25全年线下/线上渠道实现收入 14.8/0.96亿元，增速分别为+34.4%/+42.7%；线下渠道实现高增，主要系会员制超市及零食连锁等新渠道放量带动；线上渠道受益于抖音直播持续放量维持高速增长。分区域看，25 全年东南/西南/其他区域收入分别同比+90.4%/-3.1%/-14.8%；东南区域得益于新兴渠道开拓顺利维持高增态势。  渠道结构变化+费用确认集中，25Q4盈利能力有所承压。25全年公司毛利率为25.7%，同比-3.2pp；其中 Q4单季度毛利率为 19.9%，同比-5.8pp。全年毛利率有所承压，主要系部分毛利率较低的新兴渠道收入占比持续提升所致。费用率方面，25Q4 公司销售费用率同比+1.1pp 至 11%，主要系公司年末集中结算部分市场端费用以及收入规模下降所致；25Q4管理费用率同比-0.2pp至 5.9%，公司实行精细化考核与扁平化管理，成本控制能力不断提升。综合来看，25 全年/25Q4 公司净利率同比分别-1.6pp/-8.8pp 至 11.7%/3.42%。  新兴渠道动能充沛，成本红利增厚利润弹性。1）休闲食品行业整体正持续扩容，其中辣味休闲食品得益于年轻消费群体喜辣习惯，增速优于其他子赛道。公司作为休闲零食凤爪龙头，有望持续享受行业集中度提升红利。2）公司已形成丰富的泡卤休闲产品矩阵，且仍在持续推出新品；随着后续成本端压力逐渐缓释，未来公司盈利能力有望逐步提升。3）公司未来将更加积极地拥抱线上、新零售等新兴渠道；尤其是对费用投放要求较低的会员制超市和零食量贩渠道，有望成为贡献收入增量与带动渠道扩张的关键引擎；后续公司收入利润双端高弹性可期。  盈利预测与投资建议：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 0.61元、0.74元、0.87元，对应动态 PE 分别为 18 倍、15 倍、13 倍，维持“买入”评级。  风险提示：全国化开拓不及预期风险，原材料价格持续上升风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 1588.93 1914.34 2229.56 2561.53 增长率 34.39% 20.48% 16.47% 14.89% 归属母公司净利润（百万元） 185.56 260.60 316.14 370.38 增长率 17.94% 40.44% 21.31% 17.16% 每股收益 EPS（元） 0.43 0.61 0.74 0.87 净资产收益率 ROE 10.47% 14.10% 16.58% 18.86% PE 25 18 15 13 PB 2.64 2.53 2.46 2.38 数据来源：Wind，西南证券 -9%6%21%35%50%64%25/325/525/725/925/1126/126/3有友食品 沪深300 有 友食品（603697） 2025 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着公司在会员制商超及零食连锁渠道持续发力，叠加以抖音为代表的电商渠道表现出色，公司凤爪产品作为已经具备较高消费者知名度的核心单品有望持续放量，我们预计2026-2028 年肉制品的销量增速分别为+20.2%、+15.8%、+14.1%。 假设 2：随着整体消费需求持续回暖，传统渠道增速有望逐步回升，叠加公司新兴渠道中产品结构持续优化。我们预计 2026-2028 年肉制品吨价增速分别为+1.4%、+1.4%、+1.3%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 肉制品 收入 1485.3 1809.4 2123.1 2452.7 增速 38.4% 21.8% 17.3% 15.5% 成本 1099.1 1278.8 1501.1 1718.0 毛利率 26.0% 29.3% 29.3% 30.0% 蔬菜制品及其他 收入 93.7 94.5 95.5 97.4 增速 0.8% 0.9% 1.0% 2.0% 成本 72.8 72.1 72.1 72.8 毛利率 22.2% 23.8% 24.5% 25.2% 其他业务 收入 9.9 10.4 10.9 11.5 增速 -11.4% 5% 5% 5% 成本 8.2 8.9 9.3 9.8 毛利率 17.6% 15% 15% 15% 合计 收入 1588.9 19