2025年年报点评：25年收入同比+2.7%，本维莫德收入大增

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 03 月 28 日 证 券研究报告•2025 年 年报点评 当前价： 14.99 元 冠昊生物（300238） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 25 年收入同比+2.7%，本维莫德收入大增 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.65 流通 A 股(亿股) 2.65 52 周内股价区间(元) 11.63-19.0 总市值(亿元) 39.75 总资产(亿元) 8.07 每股净资产(元) 2.15 相 关研究 [Table_Report] 1. 冠昊生物（300238）：本维莫德销售有所承压，脑膜集采降价影响逐步消除 (2025-05-05) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年年度报告。公司实现营业收入 3.88亿元（同比增长 2.72%）；归属于上市公司股东的净利润为 0.24亿元（同比下降 11.20%）。扣除非经常性损益后的净利润为 0.26亿元（同比增长 33.47%）。2025年，公司财务费用为338.28 万元，同比大幅增长 148.00%，主要原因是天昊中山医药科技项目取得项目贷款所致。然而，公司经营活动产生的现金流量净额为 7147.38万元，较上年同期增加 44.23%，主要原因是本报告期销售回款同比增加。  本维莫德销售表现亮眼，特应性皮炎新适应症持续推进。2025 年，公司药品业务实现营业收入 5787.52 万元，同比大幅增长 56.40%，占总营收比重由 2024年的 9.80%提升至 14.93%。其中，本维莫德乳膏贡献收入 5787.52万元，同比增长 56.40%。公司加大了市场营销投入，有效拉动了销售规模的提升，药品销售量同比增长 59.12%，生产量同比增长 379.97%，期末库存量同比增长1433.36%。本维莫德乳膏（商品名：欣比克）已于 2020 年成功入围国家医保谈判，并于 2026年 1月被纳入常规医保药品目录。除银屑病治疗领域外，本维莫德在特应性皮炎、过敏性鼻炎、溃疡性结肠炎等多个重大疾病领域均具备广阔的应用潜力，目前针对特应性皮炎适应症的 III 期临床试验正有序推进。  医疗器械业务结构性调整，代理品收入增长较快。2025 年，公司医疗器械业务实现营业收入 2.83亿元，同比略有下降 1.30%。分产品来看，代理品收入 9785.99万元，同比增长 12.88%，成为医疗器械板块的重要增长点。B 型硬脑（脊）膜补片收入 7402.12万元，同比增长 2.61%。然而，生物型硬脑（脊）膜补片收入6754.84 万元，同比下降 9.66%；胸普外科修补膜收入 3581.69万元，同比下降8.13%。公司医疗器械库存量较上年同期下降 83.88%，主要系销毁过期无法销售的人工晶体 32 万片。公司积极拓展多元化销售渠道，持续优化全国营销网络布局，打造多产品协同推广模式与临床整体解决方案。  细胞技术服务收入承压，在研项目持续推进。2025 年，公司细胞技术服务收入为 3168.54万元，同比下降 19.75%。尽管如此，公司在细胞领域仍持续投入研发，生物人工肝项目已完成临床前研究，并积极与相关医院等多方合作申请开展临床前研究。此外，公司正在推进“间充质干细胞在多种疾病治疗”方向上的前期研究，已与多家医疗单位合作推进间充质干细胞治疗项目的临床研究备案工作。公司还积极参与制定了 2项干细胞相关团体标准和 1项国家标准。财务费用大幅增长，经营活动现金流改善。  盈利预测：预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 0.32/0.36/0.41亿元。公司本维莫德业务有望迎来持续修复，脑膜集采降价影响逐步消除，建议持续关注。  风险提示：本维莫德放量不及预期风险、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 387.75 435.12 487.24 547.84 增长率 2.72% 12.22% 11.98% 12.44% 归属母公司净利润（百万元） 24.35 31.80 35.95 41.15 增长率 -11.20% 30.64% 13.03% 14.47% 每股收益 EPS（元） 0.09 0.12 0.14 0.16 净资产收益率 ROE 3.03% 3.92% 4.46% 5.08% PE 163 125 111 97 PB 6.97 6.13 5.81 5.48 数据来源：Wind，西南证券 -12%-1%10%21%32%44%25/325/525/725/925/1126/126/3冠昊生物 沪深300 冠 昊生物（300238） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 根据公司各项业务板块的分析，我们对 2026-2028 年公司主营业务的预测如下： 1） 药品板块（本维莫德）：24 年由于新药竞争及推广力度不足，本维莫德未达预期；25 年开始公司将加大营销投入推广，收入同比大增，26 年预计会延续此趋势。因此我们预计 2026-2028 年销量增速分别为 30%、25%、25%，毛利率 26-28 年维持稳定。 2） 医疗器械板块：其中脑膜建—生物型硬脑(脊)膜补片受到集采的影响，收入有所下滑；冠朗 B 型硬脑(脊)膜补片未集采，整体增速保持稳健；预计后续脑膜集采的影响将逐步消除。预计 26-28 年整体医疗器械板块销量增速分别为 8%、8%、8%；由于集采后带来的成本规模效应，预计毛利率 26-28 年维持稳定。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 药品板块 （本维莫德） 收入 58 75 94 118 增速 56.4% 30.0% 25.0% 25.0% 毛利率 84.5% 84.5% 84.5% 84.5% 医疗器械板块 收入 283 306 330 357 增速 -1.3% 8.0% 8.0% 8.0% 毛利率 78.1% 78.0% 78.0% 78.0% 其他 收入 47 54 63 73 增速 -12.8% 15.8% 16.4% 17.0% 合计 收入 388 435 487 548 增速 2.7% 12.2% 12.0% 12.4% 毛利率 77.1% 77.0% 77.0% 77.0% 数据来源：Wind，西南证券 冠