业绩拐点现，发力虫草新征程

证券研究报告·公司深度研究·种植业 东吴证券研究所 1 / 27 请务必阅读正文之后的免责声明部分 众兴菌业（002772） 业绩拐点现，发力虫草新征程 2026 年 04 月 02 日 证券分析师 苏铖 执业证书：S0600524120010 such@dwzq.com.cn 证券分析师 李茵琦 执业证书：S0600524110002 liyinqi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 16.50 一年最低/最高价 7.07/19.73 市净率(倍) 1.84 流通A股市值(百万元) 6,131.72 总市值(百万元) 6,183.25 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.97 资产负债率(%,LF) 50.14 总股本(百万股) 374.74 流通 A 股(百万股) 371.62 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 1,935 2,098 2,305 2,507 2,694 同比（%） 0.21 8.43 9.87 8.76 7.44 归母净利润（百万元） 128.03 334.96 378.65 427.85 478.35 同比（%） (19.77) 161.63 13.04 12.99 11.80 EPS-最新摊薄（元/股） 0.34 0.89 1.01 1.14 1.28 P/E（现价&最新摊薄） 48.30 18.46 16.33 14.45 12.93 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 国内食用菌工厂化领军企业，2025 年业绩触底反弹。公司 2005 年成立、2015 年上市，实控人陶军与田德合计持股 35.93%，12 大生产基地覆盖全国五大区域，贴近原料产地与消费市场。营收长期保持稳健，双孢菇于 2023 年成为第一大产品，产品结构与区域布局同步优化，华东、西南为核心增长区域。近几年因金针菇价格低迷导致利润受损，2025 年业绩显著改善，核心得益于双孢菇稳定盈利、金针菇价格回暖及费用率持续优化。 ◼ 食用菌行业格局持续优化，工厂化率提升、龙头集中度提高，高附加值品种成为增长新动力。近年来，国家政策已将食用菌上升至国家食物安全战略高度，全链条的扶持政策为公司在种业振兴和标准化生产方面提供了有利的外部环境。2024 年行业产值超 4200 亿元，工厂化产量快速增长。公司在全国工厂化食用菌日产量超百吨的企业中位列第二，核心支柱双孢菇业务日产能达 450-500 吨，占据国内工厂化产量 40%，且毛利率稳定在 34%以上，具备极强的行业主导权。针对金针菇市场此前的产能过剩，公司作为头部企业主动进行产能收缩与技术改造，通过压缩产能推动了 2025 年下半年起的价格底部回暖。北虫草量产规模快速扩大，人工培育冬虫夏草技术突破、成本下降，成为高毛利新赛道。叠加 “大食物观”、产业高质量发展等政策支持，食用菌行业从规模扩张转向品质升级，高附加值品种与工厂化龙头持续受益。 ◼ 凭借全国化布局、多品种战略与技术研发构筑核心竞争壁垒。公司依托全国化布局的规模效应实现降本增效，在成本端，全国基地就近取材、就近销售，叠加规模化生产，有效摊薄原料、物流与固定成本，形成显著成本优势；通过规模化生产，公司整体费用率已从 2018 年的 19.55%显著降至 2025 年的 13.99%。在技术创新层面，公司 2024 年研发投入位于行业前列，成功培育出“众福 1 号”等自主品种，正逐步摆脱对国外菌种的依赖。具前瞻性的是，公司正全力抢占珍稀食用菌高地，在甘肃和四川重点布局冬虫夏草工厂化仿生培育项目，人工虫草成本远低于野生产品价格，且净利率较高。凭借深厚的技术积淀与高毛利品种的突破，众兴菌业正从传统生产商向具备全产业链溢价能力的现代化生物农业领军者转型。 ◼ 盈利预测与投资评级：目前公司金针菇品类盈利持续修复，双孢菇产品成长稳健，新品类冬虫夏草（生态繁育）投产顺利。我们预计公司 26-28 年营收分别为 23.1/25.1/26.9 亿元，同增 9.9%/8.8%/7.4%。26-28 年归母净利分别为 3.8/4.3/4.8 亿元，同增 13.0%/13.0%/11.8%。对应 PE 分别为 16/14/13X。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：冬虫夏草投产进展不及预期，行业竞争风险，下游需求不及预期。 -8%10%28%46%64%82%100%118%136%154%172%2025/4/22025/8/12025/11/302026/3/31众兴菌业沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 27 内容目录 1. 公司概况：聚焦食用菌，工厂化龙头蓄力高质发展 ...................................................................... 5 1.1. 行业龙头，股权高度集中，全国基地布局并积极拓展高附加值新业务............................. 5 1.2. 营收稳健增长，双孢菇成利润核心，2025 年业绩触底反弹................................................ 6 2. 食用菌行业：市场格局优化，产能回归理性，行业规模持续增长 ............................................ 10 2.1. 金针菇：头部企业主动收缩产能，价格底部回暖............................................................... 11 2.2. 双孢菇：行业产能稳定，高壁垒支撑高盈利，众兴菌业领跑........................................... 13 2.3. 北虫草、冬虫夏草：消费升级驱动，产业化加速，高毛利品种成新增长点................... 14 2.4. 工厂化加速，龙头集中，高附加值品种引领高质量发展................................................... 17 3. 竞争优势：多维布局，构筑核心护城河 ........................................................................................ 18 3.1. 全国化布局+规模效应：降本增效，构筑成本护城河 ........................................................ 18 3.2. 多品种战略：金针菇+双孢菇双轮驱动，冬虫夏草蓄势待发 ............................................ 20 3.3. 技术深耕与研发加码：驱动菌种自主与工艺升级，抢占创新高地.......