银价波动中彰显韧性，平台型材料强企初具雏形

敬请参阅最后一页特别声明 1 ff 银价波动中彰显韧性，平台型材料强企初具雏形 业绩简评 2026 年 3 月 30 日，公司发布 2025 年报。2025 全年公司实现营业收入 145.93 亿元，同比+16.86%；实现归母净利润 4.20 亿元，同比+0.40%；其中四季度实现营业收入 39.52 亿元，环比下滑，实现归母净利润 1.81 亿元，环比+209.65%，业绩符合预期。 经营分析 销量保持行业领先地位，盈利能力持续回升：2025 年公司光伏导电浆料销量达到 1867 吨，受行业单位银耗下降影响，同比下降7.74%。公司优化产品结构、提高海外销售占比，叠加银价上行周期保持原材料先进先出原则，盈利能力有所回升，25Q4 实现毛利率 8.61%，环比+1.83PCT；实现净利率 4.51%，环比+3.14PCT。 高银价背景下，资金和运营优势凸显：2025 年度公司经营活动产生现金流量净额-30.69 亿元，同比大幅下降，主要由于银价大涨，公司营业收入增长过快，应收账款和存货增长所致。截至 2025 年末，公司在手现金约 26 亿元，充分发挥资金优势，适度增加财务杠杆，利用自身授信而非依赖供应商垫资，以实现资金成本最优，财务费用率保持较低水平。 前瞻性搭建海外市场渠道，提升全球化服务能力：海外光伏产业链正在逐步构建，导电浆料海外市场需求呈现高增长，2025 年公司海外销售收入超 20 亿元，同比+129%，占比提升至 10%以上，公司在海外光伏导电浆料市场的占有率处于明显领先水平，随着海外出货占比进一步提升，盈利能力有望迎来结构优化。 光伏浆料产业全链条、全路线布局，收购进军半导体材料业务：公司光伏业务已实现“粉、浆、胶”、全电池技术路线、贱金属体系浆料、地面及太空场景应用等多方位、全面的产品布局；半导体材料方面，通过收购 SKE 的空白掩膜版业务，计划进入 DUV-ArF 及 DUV-KrF 光刻级空白掩膜版业务领域，2026 年 3 月相关交易已就境外直接投资事项完成中国政府备案及登记程序，随着收购落地，有望推动相关材料的国产替代进程，也为公司打开第二曲线市场空间。 盈利预测、估值与评级 根据公司出货情况及最新业务进展，预计公司 2026-2028 年盈利分别为 5.22/5.47/5.54 亿元，当前股价对应 PE 分别为 40/38/38倍，维持“买入”评级。 风险提示 新技术渗透不及预期，研发进展不及预期。 新能源与电力设备组 分析师：姚遥（执业 S1130512080001） yaoy＠gjzq.com.cn 市价（人民币）：86.05 元 相关报告： 1.《聚和材料公司点评：业绩符合预期，打造平台化材料强企》，2025.10.28 2.《聚和材料公司点评：业绩短期承压，大力构建全新产品矩阵》，2025.8.27 3.《聚和材料公司点评：业绩符合预期，关注贱金属浆料进展》，2025.4.28 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 12,488 14,593 18,867 16,756 14,953 营业收入增长率 21.35% 16.86% 29.29% -11.19% -10.76% 归母净利润(百万元) 418 420 522 547 554 归母净利润增长率 -5.45% 0.40% 24.41% 4.82% 1.24% 摊薄每股收益(元) 1.727 1.734 2.157 2.261 2.289 每股经营性现金流净额 -3.70 -12.68 0.94 6.61 5.72 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.00% 8.38% 9.09% 9.01% 8.65% P/E 25.64 35.18 39.89 38.05 37.59 P/B 2.31 2.95 3.62 3.43 3.25 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,00029.0042.0055.0068.0081.0094.00107.00120.00250331250630250930251231人民币(元)成交金额(百万元)成交金额聚和材料沪深300 聚和材料（688503.SH） 2026 年 03 月 31 日 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 10,290 12,488 14,593 18,867 16,756 14,953 货币资金 749 622 1,598 1,650 1,451 1,290 增长率 21.4% 16.9% 29.3% -11.2% -10.8% 应收款项 3,257 3,874 6,166 6,559 5,715 4,977 主营业务成本 -9,280 -11,401 -13,524 -17,904 -15,766 -14,047 存货 1,327 929 1,110 1,354 1,101 866 %销售收入 90.2% 91.3% 92.7% 94.9% 94.1% 93.9% 其他流动资产 1,462 1,365 1,419 1,479 1,453 1,433 毛利 1,010 1,086 1,069 963 990 906 流动资产 6,794 6,791 10,294 11,042 9,721 8,566 %销售收入 9.8% 8.7% 7.3% 5.1% 5.9% 6.1% %总资产 90.6% 85.1% 85.9% 87.1% 85.0% 82.8% 营业税金及附加 -15 -26 -33 -38 -34 -30 长期投资 285 645 941 941 941 941 %销售收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 204 306 498 595 674 735 销售费用 -40 -49 -50 -49 -42 -37 %总资产 2.7% 3.8% 4.2% 4.7% 5.9% 7.1% %销售收入 0.4% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 156 117 102 88 92 95 管理费用 -87 -86 -109 -132 -117 -105 非流动资产 702 1,185 1,684 1,634 1,717 1,781 %销售收入 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% %总资产 9.4% 14.9% 14.1% 12.9% 15.0% 17.2% 研发费用 -294 -310 -255 -274 -235 -209 资产总计 7,496 7,976 11,978 12,677 11,438 10,347 %销售收入 2.