飞天茅台调价，市场化改革持续推进

敬请参阅最后一页特别声明 1 飞天茅台调价，市场化改革持续推进 业绩简评 2026 年 3 月 30 日，公司公告自 3 月 31 日起，将飞天 53%vol500ml贵州茅台酒（2026）销售合同价由 1169 元/瓶调整为 1269 元/瓶、自营体系零售价由 1499 元/瓶调整为 1539 元/瓶。 经营分析 此前我们明确，公司目前所推进的“茅台酒市场化运营方案”，核心是“随行就市、相对稳定”的定价机制，借行业景气周期底部完成对销售渠道的全方位调整——即构建“自售+经销+代售+寄售”的销售模式，重构厂商间的共生生态，将自身从品牌、渠道为驱动变革至以用户、服务为驱动。 此次飞天茅台价格调整，正体现公司笃定构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制。价格机制市场化是此轮改革的核心，以自营零售价为锚，确定销售合同价与佣金。当年产飞天茅台销售合同价、自营体系零售价涨价幅度分别约 8.6%、2.7%，调价后自营体系零售价相较于销售合同价仍有 21.3%的利差空间。此外，调价后市场一批价仍高于自营体系零售价，也将部分消费端的需求红利回笼至表内。 对于调价动作，我们认为：1）提价有利于增厚公司表观业绩，强化公司业绩兑现的置信度，同时运用价格工具减缓放量压力；2）重点关注提价后流通端批价表现，我们预计市场批价会在零售价附近平稳，从而利于 i 茅台等直营通路发挥直达 C 端的作用；3）提价本身意味着公司“随行就市”的价格调整机制具备充分的主观把控性，市场化水平提升利于公司估值中枢上移。整体而言，行业周期底部企稳，公司复苏领先，看好高胜率配置价值！ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2025~2027 年营业总收入分别为 1801/1879/1966 亿元，同比分别+3.4%/+4.3%/+4.7%；归母净利润分别为 890/925/970亿元，同比分别+3.2%/+4.0%/+4.9%；当前股价对应 PE 分别为 20/ 19/18X，维持“买入”评级。 风险提示 市场化运营改革不及预期，宏观经济恢复不及预期，禁酒令等政策风险，食品安全风险。 食品饮料组 分析师：刘宸倩（执业 S1130519110005） liuchenqian ＠gjzq.com.cn 分析师：叶韬（执业 S1130524040003） yetao ＠gjzq.com.cn 市价（人民币）：1420.00 元 相关报告： 1.《贵州茅台公司深度研究：市场化转型专题：量价归位与渠道重构》，2026.3.23 2.《贵州茅台公司点评：理性降速，关注龙头底部价值》，2025.10.30 3.《贵州茅台公司点评： Q2 业绩稳步兑现，看好龙头配置价值》，2025.8.13 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 150,560 174,144 180,094 187,852 196,641 营业收入增长率 18.0% 15.7% 3.4% 4.3% 4.7% 归母净利润(百万元) 74,734 86,228 88,995 92,526 97,037 归母净利润增长率 19.2% 15.4% 3.2% 4.0% 4.9% 摊薄每股收益(元) 59.5 68.6 71.1 73.9 77.5 每股经营性现金流净额 53.0 73.6 66.7 68.0 74.0 ROE(归属母公司)(摊薄) 34.7% 37.0% 34.9% 33.2% 32.1% P/E 29.0 22.2 20.0 19.2 18.3 P/B 10.1 8.2 7.0 6.4 5.9 来源：公司年报、国金证券研究所 05,00010,00015,00020,00025,00030,0001,323.001,412.001,501.001,590.001,679.001,768.001,857.001,946.00250331250630250930251231人民币(元)成交金额(百万元)成交金额贵州茅台沪深300 贵州茅台（600519.SH） 2026 年 03 月 30 日 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营业务收入 127,554 150,560 174,144 180,094 187,852 196,641 货币资金 58,274 69,070 59,296 73,614 85,323 100,706 增长率 18.0% 15.7% 3.4% 4.3% 4.7% 应收款项 158 102 2,033 3,701 2,921 2,074 主营业务成本 -10,093 -11,867 -13,789 -14,445 -15,514 -16,189 存货 38,824 46,435 54,343 59,364 67,158 72,298 %销售收入 7.9% 7.9% 7.9% 8.0% 8.3% 8.2% 其他流动资产 123,489 111,696 138,435 147,226 157,229 167,230 毛利 117,460 138,693 160,355 165,649 172,337 180,452 流动资产 220,746 227,303 254,108 283,904 312,630 342,308 %销售收入 92.1% 92.1% 92.1% 92.0% 91.7% 91.8% %总资产 86.8% 83.4% 85.0% 85.8% 86.3% 86.7% 营业税金及附加 -18,496 -22,234 -26,926 -27,306 -28,482 -29,815 长期投资 386 9,330 5,552 5,552 5,552 5,552 %销售收入 14.5% 14.8% 15.5% 15.2% 15.2% 15.2% 固定资产 21,951 22,047 24,021 25,116 26,485 28,085 销售费用 -3,298 -4,649 -5,639 -6,372 -7,022 -7,548 %总资产 8.6% 8.1% 8.0% 7.6% 7.3% 7.1% %销售收入 2.6% 3.1% 3.2% 3.5% 3.7% 3.8% 无形资产 7,420 8,950 9,101 9,681 10,253 10,816 管理费用 -9,012 -9,729 -9,316 -9,094 -9,298 -9,536 非流动资产 33,619 45,396 44,837 47,116 49,715 52,601 %销售收入 7.1% 6.5% 5.3% 5.0% 4.9% 4.8% %总资产 13.2% 16.6% 15.0% 1