改革路径清晰，关注落地成效

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 10 月 28 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 当前价： 15.13 元 伊 力 特（600197） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 改革路径清晰，关注落地成效 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.73 流通 A 股(亿股) 4.73 52 周内股价区间(元) 14.05-19.28 总市值(亿元) 71.59 总资产(亿元) 58.15 每股净资产(元) 8.07 相 关研究 [Table_Report] 1. 伊力特（600197） ：传统渠道承压，静待改革成效 (2025-09-02) 2. 伊力特（600197） ：疆外自营提能蓄力，关注改革落地成效 (2025-05-03) 3. 伊力特（600197） ：深度改革战略明晰，疆外高增势能延续 (2024-10-31) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年三季报，25年前三季度营收 13.0亿元，同比-21.5%；归母净利润 1.4亿元，同比-43.1%。其中，25Q3营收 2.3亿元，同比-29.4%；归母净利润-0.3 亿元，同比-158.5%。公司业绩阶段性承压，Q3 亏损主要系子公司纳税更正产生 1.2 亿元非经常性损益，叠加市场终端动销持续下滑所致。  产品结构持续优化，疆内市场承压明显。1、分产品看，分产品看，25年前三季度 高 档 / 中 档 / 低 档 分 别 实 现 营 收9.5/2.4/8.1 亿 元 ， 分 别 同 比-15.0%/-39.1%/-30.0%。公司核心产品表现分化，高档酒伊力王系列延续增长态势，成为稳定业绩的核心支撑。而以小老窖为代表的中档产品及部分低端产品，因消费场景减少及竞争加剧，面临较大压力。2、分区域看，25年前三季度疆内/疆外分别实现营收 10.7/2.0亿元，分别同比-12.7%/-50.0%。疆内作为公司大本营市场，受宏观环境和政策因素影响，政商务消费场景萎缩，终端动销下滑明显。同时，疆内市场竞争加剧，汾酒等全国性名酒对公司核心价位段产品形成一定冲击。公司坚定“稳疆内、拓疆外”战略，将西安、兰州等确定为疆外重点开发市场，派驻事业部团队，以伊力王、伊力老窖等核心单品进行推广。3、分渠道看，25 年前三季度直销/线上销售/批发代理分别实现营收 4.1/0.9/7.7 亿元，分别同比+29.5%/+1.6%/-36.9%。公司积极推进渠道改革，电商渠道在上半年实现微增。传统经销渠道因社会库存较高、动销放缓，经销商回款趋于谨慎，面临较大压力。  严控费用对冲毛利率下滑，回款承压现金流净额转负。1、25年前三季度毛利率为 49.0%，同比-3.3pp，主要受收入规模下降及产品结构影响。2、25年前三季度销售费用率为 8.6%，同比-2.9pp，主要系公司优化广告投放精准营销；管理费用率为 4.2%，同比-0.2pp，公司提升管理效率；财务费用率为 1.2%，同比+0.9pp，主因银行借款利息支出增加。3、25年前三季度净利率为 10.4%，同比-4.4pp，费用端的有效控制部分对冲了毛利率和收入下滑的压力。4、25年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-2.7亿元，同比-3.0亿元。25Q3末合同负债为 0.4 亿元，较年初下降 0.2 亿元，经销商打款意愿偏弱。  改革方向明确，期待长期成效释放。1、产品端，公司战略清晰，聚焦伊力王核心大单品，以其引领品牌升级和结构优化，同时开发光瓶酒等引流产品抢占下沉市场。2、渠道端，疆外市场坚持重点培育，通过厂商共建模式，派驻团队精耕细作，帮助经销商开拓市场。疆内市场则通过加强终端掌控和服务，构建市场壁垒以应对激烈竞争。3、品牌端，公司计划深挖“兵团文化”价值，打造差异化文化 IP，提升品牌辨识度。尽管短期面临行业调整、库存消化及管理层变动预期等多重压力，但公司改革方向明确，随着各项措施逐步落地，经营有望逐步企稳。  盈利预测。预计 2025-2027 年净利润分别为 1.8亿元、2.3亿元、2.6亿元，EPS分别为 0.38元、0.49元、0.55元。公司处于深度改革期，战略方向明确，边际变化持续体现，受益于渠道结构优化和全国化市场布局，看好公司长期成长。  风险提示：经济大幅波动风险，消费复苏不及预期风险，渠道拓展不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 22.03 18.01 18.87 20.48 增长率 -1.27% -18.23% 4.78% 8.48% 归属母公司净利润（亿元） 2.86 1.80 2.30 2.61 增长率 -15.91% -37.02% 28.03% 13.24% 每股收益 EPS（元） 0.60 0.38 0.49 0.55 净资产收益率 ROE 7.32% 4.55% 5.55% 5.97% PE 25 40 31 27 PB 1.85 1.81 1.72 1.64 数据来源：Wind，西南证券 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%24/1024/1225/225/425/625/8伊力特 沪深300 伊 力特（600197） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：受益于省内消费升级和公司聚焦产品结构升级，预计明年伊力王酒、老窖系列将持续放量，高档酒价格持续上行，预计高档酒系列 2025-2027 年销量分别同比-18.0%、+5.0%、+2.0%，吨价分别同比+10.0%、+8.0%、+12.0%，毛利率为 54.5%、54.9%、54.9%。 假设 2：因中档酒采取稳价限量政策，预计中档酒系列 2025-2027年销量分别同比-40.0%、-20.0%、-20.0%，吨价分别同比-3.0%、-2.0%、3.0%，毛利率为 26.4%、13.6%、3.6%。 假设 3：疆内受消费大环境影响有所承压，低价位疆内产品销售受影响较大，预计低档酒系列 2025-2027 年销量分别同比-25.0%、-40.0%、-50.0%，吨价分别同比-10.0%、-5.0%、-1.0%，毛利率为-31.3%、-59.0%、-76.7%。 假设 4：预计其他业务 2025-2027 年收入分别同