海外高毛利业务收入增长推动3Q25业绩明显修复

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 新能源 2025 年 10 月 30 日 固德威 (688390 CH)海外高毛利业务收入增长推动 3Q25 业绩明显修复海外高毛利业务的收入增长强劲，推动业绩明显修复：公司 3Q 收入/盈利21.1 亿 /0.98 亿 元 （ 人 民 币 ， 下 同 ） ， 同 比 增 长 17%/201% ， 环 比 -4%/+755%。毛利率 26.2%，同/环比提高 2.8/5.9 个百分点，主要是由于澳洲等地区户储需求增长，推动高毛利的海外逆变器及电池业务收入增加，以及“531”抢装结束后，低毛利的中国内地业务收入下降。销售/管理/研发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 8.9%/4.6%/8.2%/0.7% ， 同 比 分 别 提 高1.5/0.2/1.1/0.05 个百分点，或存在新业务开拓过程中的部分费用前置。外汇套期保值产生公允价值变动收益 0.40 亿元。净利率为 4.8%，同/环比分别提高 1.9/3.6 个百分点。对欧出口短期有所回落，澳洲户储需求爆发式增长：今年 8/9 月我国逆变器对欧洲出口金额同比下降 2%/9%，环比下降 6%/30%；而在户储补贴支持下，对澳洲出口金额同比大增 249%/288%，环比+23%/-6%。我们认为对澳出货大增，是公司 3Q 业绩修复的重要原因，但澳洲户储需求环比增速放缓和欧洲需求暂时疲软，或将拖累短期业绩修复速度。维持中性：公司期末合同负债同/环比下降6%/33%，我们预计2026 年业绩将继续修复，但短期爆发式增长或仍存在挑战，维持中性。由于全球储能需求超预期，且公司有望逐渐从户储延伸至工商储及大储，我们上调2026/2027 年盈利预测 3%/4%，维持收入预测，将估值基准由 26 倍 2026年市盈率上调至 30 倍，将目标价上调至 58.00 元人民币（原 49.00 元）。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅人民币 59.20人民币 58.00↑-2.0%财务数据一览年结12月31日202320242025E2026E2027E收入 (百万人民币)7,3536,7388,0228,94510,508同比增长 (%)56.1-8.419.111.517.5净利润 (百万人民币)852(62)170469820每股盈利 (人民币)3.52(0.25)0.701.933.38同比增长 (%)30.9-107.2-375.4175.474.8前EPS预测值 (人民币)1.883.25调整幅度 (%)2.74.1市盈率 (倍)16.8ns84.330.617.5每股账面净值 (人民币)12.3211.3411.9013.4416.15市账率 (倍)4.805.224.984.403.67股息率 (%)0.90.00.20.71.1个股评级中性10/242/256/2510/25-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%688390 CH上证综指股份资料52周高位 (人民币)64.6952周低位 (人民币)37.56市值 (百万人民币)14,313.97日均成交量 (百万)13.52年初至今变化 (%)44.74200天平均价 (人民币)46.54文昊, CPAbob.wen@bocomgroup.com(86) 21 6065 3667郑民康wallace.cheng@bocomgroup.com(852) 3766 18102025 年 10 月 30 日固德威 (688390 CH) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 固德威季度业绩概要年结 12 月 31 日3Q244Q241Q252Q253Q25同比环比（人民币百万元）(%)(%)营业收入 1,795.7 1,794.5 1,882.1 2,203.8 2,108.4 17.4-4.3营业成本 -1,375.2 -1,519.9 -1,516.7 -1,755.1 -1,555.5 13.1-11.4毛利 420.5 274.6 365.3 448.7 552.9 31.523.2税金及附加 -9.3 -13.1 -17.7 -16.0 -10.2 9.7-36.6销售费用 -134.5 -144.9 -132.8 -177.6 -188.7 40.26.3管理费用 -78.0 -84.8 -85.9 -96.6 -96.0 23.1-0.6研发费用 -128.4 -158.0 -138.7 -155.0 -173.4 35.111.9财务费用 -11.1 -10.7 -1.8 31.8 -14.0 26.8NM其他收益 22.3 25.7 25.0 6.8 18.9 -15.3177.0投资收益 1.7 62.9 20.5 5.1 2.6 52.2-49.0公允价值变动收益 -8.1 13.7 -4.1 -13.3 39.9 NMNM资产减值损失 -9.5 -67.5 -20.6 -17.6 -21.1 121.519.6信用减值损失 -8.3 -2.7 -19.8 -9.0 -24.1 191.4168.3资产处置收益 0.0 -2.2 1.2 0.1 0.0 -44.0-56.1营业外收支 -3.1 0.3 -0.3 -0.5 -0.6 -80.815.3税前利润 54.3 -106.7 -9.9 6.8 86.3 59.01164.7所得税 -1.9 46.2 -0.8 19.3 14.3 NM-25.9净利润 52.4 -60.5 -10.7 26.1 100.6 92.0285.4少数股东损益 -19.9 -9.9 -17.3 -14.7 -2.8 -85.7-80.6归母净利润 32.5 -70.5 -28.0 11.4 97.7 200.8754.9扣非归母净利润 23.2 -161.9 -62.5 13.7 47.9 106.1250.3资料来源: 公司资料，交银国际2025 年 10 月 30 日固德威 (688390 CH) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 固德威 (688390 CH)目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表3: 交银国际新能源及公用事业行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业2688 HK新奧能源买入68.0073.668.3%2025 年 08 月 28 日分销商135 HK昆仑