分接开关出口保持高增，长期受益于全球电力投资

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月30日优于大市华明装备（002270.SZ）分接开关出口保持高增，长期受益于全球电力投资核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价27.02 元总市值/流通市值24216/24215 百万元52 周最高价/最低价27.02/13.17 元近 3 个月日均成交额259.30 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华明装备（002270.SZ）-上半年海外收入大幅增长，结构优化带动盈利能力提升》 ——2025-08-11《华明装备（002270.SZ）-海外业务稳扎稳打，员工持股彰显信心》 ——2025-04-23《华明装备（002270.SZ）-上半年经营稳健，海外业务规模持续增长》 ——2024-08-12《华明装备（002270.SZ）-分接开关龙头持续高分红，积极布局欧美市场》 ——2024-04-13前三季度业绩稳健增长，盈利能力持续提升。前三季度公司实现应收 18.15亿元，同比+6.87%；归母净利润 5.81 亿元，同比+17.66%；扣非净利润 5.66亿元，同比+19.88%。前三季度公司销售毛利率 55.44%，同比 5.55pct.；净利率 32.51%，同比+3.14pct.。公司盈利能力显著增长主要系公司盈利能力强的出口业务占比提高、低毛利的电力工程业务持续收缩引起。三季度业绩同环比稳健增长，销售费用增长较快。三季度公司实现营收 6.94亿元，同比+20.13%，环比+13.45%；归母净利润 2.13 亿元，同比+18.51%，环比+7.79%；扣非净利润 2.05 亿元，同比+15.12%，环比+0.91%。三季度公司销售毛利率 55.35%，同比+1.34pct.，环比-0.38pct.；净利率 31.18%，同比-0.05pct.，环比-1.37pct.。三季度受公司海外业务开拓和股份支付费用影响，销售费用增长较快。分接开关出口持续高增，国内收入实现稳健增长。前三季度公司电力设备业务实现收入 15.35 亿元，同比+16.51%，其中海外用户（直接出口+间接出口）实现收入 4.86 亿元，同比+45.43%，国内用户实现收入 10.49 亿元，同比+6.7%。前三季度公司分接开关出口收入占比高达 32%，公司收入结构持续优化。今年以来国内用电侧需求承压，公司仍实现逆势增长。公司海外布局持续扩张，分接开关出口有望持续放量。2025 年 4 月，公司新加坡国际总部开幕；8 月，印尼工厂正式投产，完成东南亚立体化覆盖。公司已在土耳其建立工厂，在美国及巴西等地部署销售及服务团队，中东地区实现销售突破，海外布局多点开花。我们认为，全球变压器分接开关格局集中，MR 和日立产能弹性有限背景下公司出口业务有望持续放量。风险提示：海外市场开拓不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司前三季度海外业务开拓情况，上调盈利预测。我们预计公司2025-2027 年 实 现 归 母 净 利 润 7.44/8.86/10.37 亿 元 （ 原 预 测 值 为7.19/8.18/9.73 亿元），当前股价对应 PE 分别为 33/27/23 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)1,9612,3222,5722,9373,365(+/-%)14.6%18.4%10.8%14.2%14.6%净利润(百万元)5426147448861037(+/-%)50.9%13.3%21.2%19.1%17.0%每股收益（元）0.610.690.830.991.16EBITMargin28.9%28.7%33.3%34.6%35.4%净资产收益率（ROE）16.2%18.9%22.6%24.8%26.7%市盈率（PE）44.639.432.527.323.3EV/EBITDA39.934.526.422.719.7市净率（PB）7.207.617.036.475.94资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2前三季度业绩稳健增长，盈利能力持续提升。前三季度公司实现应收 18.15 亿元，同比+6.87%；归母净利润 5.81 亿元，同比+17.66%；扣非净利润 5.66 亿元，同比+19.88%。前三季度公司销售毛利率 55.44%，同比 5.55pct.；净利率 32.51%，同比+3.14pct.。公司盈利能力显著增长主要系公司盈利能力强的出口业务占比提高、低毛利的电力工程业务持续收缩引起。图1：公司营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理三季度业绩同环比稳健增长，销售费用增长较快。三季度公司实现营收 6.94 亿元，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3同比+20.13%，环比+13.45%；归母净利润 2.13 亿元，同比+18.51%，环比+7.79%；扣非净利润 2.05 亿元，同比+15.12%，环比+0.91%。三季度公司销售毛利率 55.35%，同比+1.34pct.，环比-0.38pct.；净利率 31.18%，同比-0.05pct.，环比-1.37pct.。三季度受公司海外业务开拓和股份支付费用影响，销售费用增长较快。图7：公司分业务营业收入（单位：百万元）图8：公司分产品毛利率（单位：%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图9：公司海外营业收入与占比（单位：百万元、%）图10：公司分用户类型电力设备业务收入（单位：百万元）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理分接开关出口持续高增，国内收入实现稳健增长。前三季度公司电力设备业务实现收入 15.35 亿元，同比+16.51%，其中海外用户（直接出口+间接出口）实现收入 4.86 亿元，同比+45.43%，国内用户实现收入 10.49 亿元，同比+6.7%。前三季度公司分接开关