医药行业周报：医保+商保目录发布、创新药增量支付空间持续扩大，看好创新主线

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻 NH BCM 或 登录研究部网站 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 行业更新2025 年 12 月 11 日医保+商保目录发布、创新药增量支付空间持续扩大，看好创新主线行情回顾：本周（2025/12/3-12/10）恒指跌 0.9%，恒生医疗保健指数跌1.5%，行业指数中排第 6 位，跑输大市。子行业：CXO（+6.1%）、处方药（+1.2%）、生物药（-2.0%）、中药（-2.1%）、流通（-2.3%）、互联网医药（-2.3%）、医院（-3.4%）、器械（-4.2%）。机构持仓回顾：10月以来，内资通过港股通持有医药股的比例小幅下降，外资持仓整体平稳，内外资加大创新药布局的大方向不变。本周内资主要加仓医疗器械企业，包括先健科技、春立医疗和微创机器人；亦布局当前性价比较高的创新药企，包括三生制药、映恩生物和荣昌生物。外资亦聚焦创新药，增持三生制药、永泰生物和君实生物，以及潜在受益于降息和下游需求复苏的 CXO 企业，包括康龙化成、晶泰控股和药明康德。投资启示： 本周医保+商保双目录落地，医保谈判新增品种成功率创近年新高，续约品种降价幅度相对温和。我们认为商保资金的引入将为创新药支付带来重要增量资金，进一步优化多元支付体系。我们看好医保新纳入品种/适应症在 2026 年的销售放量，以及首版商保目录的实际执行和支付情况。我们继续推荐关注以下细分方向：1）创新药：三生制药、德琪医药、百济神州等催化剂丰富、估值仍未反映核心大单品价值；先声药业、传奇生物被明显低估、长期成长逻辑清晰；2）CXO：受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联；3）监管不确定性逐步释放，有反转机会的医院、器械和诊断等子板块。估值概要 资料来源：FactSet，交银国际预测 行业与大盘一年趋势图 资料来源：FactSet 医药行业周报行业评级领先公司名称股票代码评级目标价收盘价-----每股盈利---------市盈率--------市账率---- 股息率FY25EFY26E FY25E FY26E FY25E FY26EFY25E(当地货币) (当地货币) (报表货币) (报表货币)(倍)(倍)(倍)(倍)(%)阿斯利康AZN US买入93.3091.514.6065.20919.917.63.112.68NA百济神州6160 HK买入231.00189.800.1950.648125.337.69.116.66NA翰森制药3692 HK买入48.0042.520.8060.82847.946.66.865.98NA信达生物1801 HK买入105.0083.505.2001.48314.651.15.825.13NA中国生物制药1177 HK买入9.106.770.2840.23121.626.63.673.37NA康方生物9926 HK买入183.00116.80-0.6100.751NA141.115.1013.70NA药明合联2268 HK买入70.0070.500.8931.33571.747.99.187.08NA科伦博泰生物6990 HK买入549.00412.20-2.2070.219NA 1,707.029.1326.72NA三生制药1530 HK买入39.5027.883.3371.8607.613.62.712.35NA荣昌生物9995 HK买入112.0077.20-0.1870.089NA787.313.6812.98NA和黄医药13 HK买入37.6021.420.5180.0615.344.8NANANA先声药业2096 HK买入16.4013.750.4770.60526.220.63.743.17NA传奇生物LEGN US买入72.0023.88-0.8190.340NA70.3NANANA金斯瑞生物1548 HK买入28.7513.250.0070.085241.720.10.850.81NA通化东宝600867 CH买入14.008.740.7330.82111.910.71.881.66NA康诺亚2162 HK买入78.0058.10-1.685-0.392NANA5.695.94NA云顶新耀1952 HK买入84.0043.60-0.4931.003NA39.53.202.90NA康宁杰瑞制药9966 HK买入13.0010.73-0.052-0.017NANA5.385.43NA海吉亚医疗6078 HK买入18.0011.990.8090.96613.511.31.251.03NA固生堂2273 HK买入42.0028.481.6272.07815.912.42.141.79NA德琪医药6996 HK买入8.804.47-0.309-0.316NANANANANA恒瑞医药600276 CH中性51.0063.381.1161.29356.849.08.117.20NA药明生物2269 HK中性34.0033.581.0571.28328.823.72.332.13NA石药集团1093 HK中性7.307.770.3930.41618.017.02.422.32NA科伦药业002422 CH中性40.2032.511.8272.10217.815.52.382.14NA恒瑞医药1276 HK中性69.5075.151.1261.31960.651.77.486.73NA锦欣生殖1951 HK中性3.302.47-0.3430.084NA26.60.660.650.0百时美施贵宝BMY US沽出33.1051.214.0453.98312.712.93.262.92NA平均43.0132.15.975.340.012/244/258/2512/25-10%0%10%20%30%40%50%60%70%行业表现恒生指数丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com(852) 3766 1834诸葛乐懿Gloria.Zhuge@bocomgroup.com(852) 3766 18452025 年 12 月 11 日医药行业周报 1下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻 NH BCM 或 登录研究部网站 https://research.bocomgroup.com 2行业及公司动态医保、商保“双目录”同步公布：12 月 7 日，国家医保局召开“2025 年创新药高质量发展大会”，正式公布本轮医保谈判和商保创新药目录协商结果，新版目录将于 2026 年 1 月 1 日正式实施：医保目录1)新增 114 种药品（谈判成功率为 88.19%，为近七年最高），包括三种准入途径：105 种是谈判新增，7 种竞价新增，2 种直接调入的是国家集采的中选药品。2)新增药品中有 111 种为近 5 年内上市新药（占比近 98%），50 种 1 类创新药（2024 年 38 种），无论是比例还是数量都创历年新高。3)148 种药品简易续约流程，其中 15 种需降价（占比 10%），平均降幅8.4%；30 种药品重