血液净化平台型龙头，内生外延促成长

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 血液净化平台型龙头，全产业链布局铸就领先地位。据公司公告，2025 年公司公开发行股票数量 4113.94 万股（占发行后总股本的10%），每股发行价 26.5 元。IPO 实际募集资金净额 9.78 亿元，募集资金主要投向智能化生产建设、透析器（赣州）生产基地建设、研发中心建设及数字化信息技术平台建设项目等。此外，2025 年10 月公司公告，公司筹划以发行股份的方式购买威高普瑞 100%股权，本次交易完成后，威高普瑞将成为公司的全资子公司。 公司作为国内血液净化领域的平台型龙头企业，已构建起覆盖完整产品矩阵。其核心竞争力源自:1）自主掌握的核心技术平台，产品关键性能指标比肩国际领先厂家；2）全产业链布局带来的协同优势，显著增强客户粘性。市场地位方面，据公司招股说明书，公司核心产品市占率位居行业第一。在技术优势与市场地位的良性循环下，为公司构筑了坚实的竞争壁垒。 国内集采驱动以价换量，海外拓展成效显著。1）出海方面，公司血透耗材产品凭借达到国际标准的产品性能与灵活市场策略，成功从本土龙头向全球竞争者转型，25H1 海外收入增速升至 64%。2）国内市场，据公司招股书，在执行集采的区域，24H2 公司实现透析器均价同比-16%，销量同比+23%；透析管路均价同比-11%，销量同比+21%。我们认为带量采购政策有益于公司等产品创新性强、品类丰富、质控严格的龙头企业实现持续增长，进一步提升市场集中度。 血透设备和腹膜透析领域形成差异化优势。血液透析设备迎来更新周期，在政策推动县域医疗能力建设的背景下，公司作为龙头有望直接受益于设备采购需求回暖。同时公司腹膜透析液业务凭借国内首个获批的中性腹膜透析液产品的独家优势快速放量。据公司招股说明书，考虑到当前国内腹膜透析治疗率仅约 3.7%，预计2030 年将提升至 7.53%，该业务有望持续享受市场扩容红利。 盈利预测、估值和评级 我们看好公司国内份额持续提升，海外扩张进程有望加速，后续增长可期。在不考虑筹划阶段的并购下，我们预计公司 2025-2027 年归母净利润 4.99/5.52/6.08 亿元，对应 PE 为 32/29/26 倍。采用市盈率对公司进行估值，给予公司 2026 年 PE 34X，目标价 44.91元人民币，给予“买入”评级。 风险提示 合资企业合作关系风险、市场竞争加剧风险、集采风险、并购整合不及预期的风险、股权集中的风险、关联交易占比较大风险等。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 3,532 3,604 3,937 4,314 4,713 营业收入增长率 3.09% 2.03% 9.24% 9.58% 9.24% 归母净利润(百万元) 442 449 499 552 608 归母净利润增长率 40.36% 1.65% 11.09% 10.54% 10.18% 摊薄每股收益(元) 1.194 1.214 1.195 1.321 1.455 每股经营性现金流净额 0.70 1.52 1.43 1.75 1.89 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.61% 8.03% 8.39% 8.71% 9.00% P/E 0.00 0.00 32.18 29.11 26.42 P/B 0.00 0.00 2.70 2.54 2.38 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,40035.0038.0041.0044.0047.0050.0053.00250519250819人民币(元)成交金额(百万元)成交金额威高血净沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、行业：旺盛需求与终端扩容驱动，血透器械市场规模高增.......................................... 4 1.1、规模：2030 年国内血透器械市场规模有望超 500 亿 .......................................... 4 1.2、需求：肾病患者数量庞大，但国内目前治疗渗透率较低....................................... 4 1.3、供给：血透中心下沉迎政策扶持，有望带来诊疗设备及耗材需求............................... 5 二、公司：血液净化平台型企业，产品丰富全线领跑.................................................. 6 三、国内份额提升+出海贡献增量，增长动能接续有力................................................. 8 3.1、血液透析耗材：产品与技术优势构筑护城河，国内份额提升与海外拓展共驱成长................. 8 3.2、血液透析机：联手日机装，巩固全产业链覆盖和生态竞争优势................................ 12 3.3、腹膜透析液：携手泰尔茂突破技术壁垒，特色产品有望驱动高速成长.......................... 15 四、盈利预测与投资建议......................................................................... 16 盈利预测................................................................................... 16 五、风险提示................................................................................... 19 图表目录 图表 1： 我国血液透析医疗器械市场规模（亿元）高增 ............................................... 4 图表 2： 中国肾病患者数量庞大，透析治疗率有望持续提升 ........................................... 5 图表 3： 血液透析、腹膜透析是 ESRD 患者最常用的治疗方法 ......................................... 6 图表 4： 中国血液透析中心数量 20-24 年 CAGR 为 7.32%............................................... 6 图表 5： 公司深耕血液净化医用制品领域二十载 ..................................................... 6 图表 6： 公司 2025H1 营业收入超 17 亿 .............................................................