2025年三季报点评：25Q3结构升级持续，盈利能力稳步提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 10 月 27 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 65.96 元 青岛啤酒（600600） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 25Q3 结构升级持续，盈利能力稳步提升 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 13.64 流通 A 股(亿股) 7.09 52 周内股价区间(元) 65.92-81.67 总市值(亿元) 899.82 总资产(亿元) 513.90 每股净资产(元) 22.97 相 关研究 [Table_Report] 1. 青岛啤酒（600600）：结构升级+成本红利，Q2 盈利能力持续提升 (2025-08-29) 2. 青岛啤酒（600600）：25Q1 销量实现稳健增长，期待旺季表现 (2025-05-09) 3. 青岛啤酒（600600）：24 年销量承压，25 年恢复可期 (2025-04-02) 4. 青岛啤酒（600600）：需求平淡量价承压，期待后续基本面改善 (2024-11-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年三季报，前三季度实现收入 293.7亿元，同比+1.4%，实现归母净利润 52.7 元，同比+5.7%；其中 25Q3 实现收入 88.8 亿元，同比-0.2%，实现归母净利润 13.7 亿元，同比+1.6%。  Q3 销量实现稳健增长，吨价略有承压。量方面，公司单三季度实现啤酒销量216.2 万吨，同比+0.3%；受整体餐饮需求疲软及部分地区雨水天气较多影响，Q3 销量仍实现正向增长难能可贵。分档次看，25Q3 主品牌实现销量 127.7 万吨，同比+4.2%，其中中高端以上啤酒实现销量 94.3 万吨，同比+6.8%；其他品牌实现销量 89 万吨，同比-4.8%，从整体产品销量结构上看仍呈现良好升级态势。价方面，或受旺季货折促销加大等因素影响，25Q3 公司整体吨价同比-0.5%至 4105 元/吨。  成本下行叠加费用控制，Q3盈利能力稳步提升。前三季度公司毛利率为 43.7%，同比上升 1.9pp；其中单三季度毛利率同比+1.4pp 至 43.6%。毛利率提升主要得益于原材料成本持续下行，其中 25Q3吨成本同比-3%至 2317元/吨。费用率方面，25Q3销售费用率同比-0.4pp至 13.7%，主要系公司旺季加大费用投放力度；管理费用率同比+0.1pp至 3.1%。综合来看，25Q3公司扣非归母净利率同比+0.4pp 至 14.5%。  高端化持续推进，静待后续需求复苏。1）产品端方面，公司坚持“1+1+1+2+N”战略，持续推进产品结构优化升级，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品，实现全系列、多渠道产品覆盖。此外从低端崂山向中端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，在餐饮端需求持续复苏与整体结构升级的带动下，公司后续盈利能力有望稳步提升。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 3.41元、3.61元、3.82元，对应动态 PE 分别为 19 倍、18 倍、17 倍，维持“买入”评级。  风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 321.38 326.51 339.37 349.04 增长率 -5.30% 1.60% 3.94% 2.85% 归属母公司净利润（亿元） 43.45 46.52 49.23 52.06 增长率 1.81% 7.07% 5.82% 5.76% 每股收益 EPS（元） 3.19 3.41 3.61 3.82 净资产收益率 ROE 15.04% 15.15% 15.03% 14.91% PE 21 19 18 17 PB 3.01 2.83 2.66 2.49 数据来源：Wind，西南证券 -9%-4%2%8%14%19%24/1024/1225/225/425/625/825/10青岛啤酒 沪深300 青 岛啤酒（600600） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 321.38 326.51 339.37 349.04 净利润 44.92 48.09 50.89 53.82 营业成本 192.10 191.39 198.04 202.15 折旧与摊销 11.82 13.24 13.62 13.96 营业税金及附加 23.28 23.42 24.43 25.10 财务费用 -5.68 -5.94 -6.93 -7.98 销售费用 46.03 44.73 46.83 48.52 资产减值损失 -0.36 0.00 0.00 0.00 管理费用 14.07 13.71 14.25 14.66 经营营运资本变动 39.65 4.38 3.67 3.06 财务费用 -5.68 -5.94 -6.93 -7.98 其他 -38.81 -3.28 -3.49 -3.47 资产减值损失 -0.36 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 51.55 56.49 57.76 59.39 投资收益 1.18 1.50 1.50 1.50 资本支出 -8.80 -6.00 -6.00 -6.00 公允价值变动损益 2.00 2.00 2.00 2.00 其他 -65.41 4.02 3.50 3.50 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -74.22 -1.98 -2.50 -2.50 营业利润 58.43 62.69 66.25 70.10 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 0.38 0.48 0.52 0.54 长期借款 0.