2025上半年业绩稳健增长，经营韧性凸显，维持买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 消费 2025 年 9 月 1 日 美的集团 (000333 CH)2025 上半年业绩稳健增长，经营韧性凸显，维持买入2025 上半年业绩超预期，To C 与 To B 业务均实现良好增长：2025 上半年公司营业总收入/扣非后归母净利润同比增长 15.7%/25.0%至 2,523 亿元/ 260 亿元（人民币，下同），其中 To C/To B 业务分别实现 13.3%/20.8%的同比增速。毛利率受中国内地市场价格竞争和 To B 业务占比提升影响，同比降 0.6 个百分点至 25.5%。单季度看，2 季度营业总收入/归母净利润同比增 11.0%/15.1%至 1,239 亿元/136 亿元。尽管下半年仍面临需求偏软及海外贸易不确定性等挑战，我们认为公司仍具备稳健的增长韧性。我们小幅上调 2025-27 年的盈利预测，上调目标价至 96.20 元。持续看好美的作为家电龙头的稳健经营，其未来成长路径清晰，高股息率亦提供一定安全边际，维持买入评级。高端化和全球化共同驱动 To C 业务持续增长：1）中国内地市场：在 “以旧换新”政策持续推动下，上半年内销收入同比增长 14.1%。COLMO+东芝双高端品牌表现亮眼，上半年零售额同比增长超过 60%，持续驱动产品结构升级。同时，公司积极推进 DTC 渠道改革，提升零售能力、优化渠道效率，上半年公司在中国内地电商销售额占比已超过 50%。2）海外市场：上半年海外收入同比增17.7%，尽管2 季度外销订单增长承压，但 7-8 月已呈现加速恢复态势。公司稳步推进 OBM 优先战略，上半年自主品牌收入占 To C 外销收入比重进一步提升至 45%以上（2024 年底：43%），我们认为这有助于品牌价值构建及长期盈利能力提升。随着 OBM 规模扩大及海外工厂数字化改造推进，海外业务利润率仍有提升空间。To B 业务增长动能强劲：公司 To B 业务表现亮眼，占收比同比提升 1.1 个百分点至 25.6%；新能源及工业技术/智能建筑科技/机器人与自动化的收入分别同比增长 28.6%/24.2%/8.3%。公司深耕暖通家电部件，保持核心品类全球份额第一，并在新能源汽车领域拓展核心部件订单；楼宇板块因收购欧洲 Clivet 高速增长，数据中心业务亦高速增长；库卡中国上半年内地市场份额提升。小幅上调盈利预测和目标价，维持买入评级：基于上半年的良好趋势，我们略微上调了 2025-27 年收入预测 2-5%，调整后 2024-27 年收入复合增长率为8%。利润率假设大致保持不变，带动净利润预测上调 1-4%，对应 2024-27 年净利润复合增长率为10%。基于15 倍预测市盈率不变（从2025 年滚动到2026年），上调目标价至 96.20 元，维持买入。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅人民币 73.71人民币 96.20↑+30.5%财务数据一览年结12月31日202320242025E2026E2027E收入 (百万人民币)373,709409,084450,922484,629515,554同比增长 (%)8.19.510.27.56.4净利润 (百万人民币)33,74538,75744,58448,71852,253每股盈利 (人民币)4.935.445.876.416.88同比增长 (%)13.610.37.89.37.3前EPS预测值 (人民币)5.816.196.60调整幅度 (%)0.93.64.2市盈率 (倍)15.013.512.611.510.7每股账面净值 (人民币)23.8728.3129.9130.9031.76市账率 (倍)3.092.602.462.392.32股息率 (%)4.14.74.75.25.6个股评级买入8/2412/244/258/25-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%000333 CH上证综指股份资料52周高位 (人民币)80.1952周低位 (人民币)60.75市值 (百万人民币)510,065.83日均成交量 (百万)56.77年初至今变化 (%)(2.01)200天平均价 (人民币)73.24肖凯希cathy.xiao@bocomgroup.com(852) 3766 1856钱昊, CFAAlan.Qian@bocomgroup.com(852) 3766 18532025 年 9 月 1 日美的集团 (000333 CH) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1：盈利预测变化———————2025E——————————————2026E——————————————2027E———————(人民币百万)新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动营业收入450,922 441,020 2.2%484,629 465,551 4.1%515,554 492,052 4.8%智能家居业务290,005 296,486 -2.2%308,142 326,134 -5.5%324,229 358,748 -9.6%毛利润120,276 118,512 1.5%130,231 125,568 3.7%139,055 133,205 4.4%毛利率26.7%26.6%0.1ppt26.9%27.0%-0.1ppt27.0%27.1%-0.1ppt经营利润53,383 52,606 1.5%58,338 55,995 4.2%62,575 59,673 4.9%经营利润率11.8%11.8%0.0ppt12.0%12.0%0.0ppt12.1%12.1%0.0ppt归母净利润44,331 43,941 0.9%48,521 46,848 3.6%51,985 49,867 4.2%净利润率9.8%10.0%-0.1ppt10.0%10.1%-0.1ppt10.1%10.1%-0.1ppt资料来源：交银国际预测图表 2：交银国际预测 vs. VA 一致预期———————2025E———————————————2026E————————————————2027E————————(人民币百万)交银国际预测VA 预期差异交银国际预测VA 预期差异交银国际预测VA 预期差异营业收入450,922 445,177 1.3%484,629 471,427 2.8%515,554 501,669 2.8%智能家居业务290,005 288,914 0.4%308,142 300,060 2.7%324,229 315,707 2.7%毛利润120,276 120,866 -0.5%130,231 128,842 1.1%139,055 135,873 2.3%毛利率26.7%27.1%-0.5ppt