业绩强劲，2Q25毛利率新高，强周期驱动下延续量价齐升，维持买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 汽车 2025 年 9 月 1 日 赛力斯 (601127 CH)业绩强劲，2Q25 毛利率新高，强周期驱动下延续量价齐升，维持买入2Q25 毛利率创新高。赛力斯发布 1H25 业绩，营收同比小幅降 4.06%至624.02 亿元（人民币，下同），但得益于高端车型销量增长与产品结构优化，归母净利润/扣非净利润同比大增 81.03%/72.14%至 29.4 亿元/24.74亿元。2Q25 表现强劲，营收为 432.5 亿元，环比增 125.9%；归母净利润/扣非净利润达 21.9 亿元/20.8 亿元，环比大增 193.3%/428.3%，业绩符合市场预期。销量方面，1H25 总销量 19.86 万辆，其中新能源汽车销量17.21 万辆，同比增长约 8.2%，问界系列累计交付 14.7 万辆，占比超85%。2Q25 销量增速加快，问界品牌交付 10.7 万辆，环比增长 135.8%，其中问界 M8 和 M9 表现突出，分别交付 4.14 万辆和 3.92 万辆，单车成交均价稳定在 40 万元以上。毛利率方面，1H25 毛利率为 28.93%，同比提升约 4.9 个百分点。2Q25 毛利率受规模效应和产品结构优化推动，环比提升 1.9 个百分点至 29.5%。三费方面，1H25 销售、管理和研发费用率占收入约 21.5%，其中 2Q25 三费占比受规模效应影响，环比减少 1.9 个百分点至 20.9%。强周期驱动下延续量价齐升。我们预期赛力斯 2H25 将在“问界高端矩阵+M8 纯电首轮交付” 强周期驱动下延续量价齐升： M8 月交付爬坡至 2 万辆，稳居 40 万元级 SUV 销冠；改款 M7 计划 3Q25 上市，瞄准 20–30 万元主流区间，有望再现月销 3 万辆。旗舰 M9 2025 款持续领跑 50 万元以上豪华市场，累计交付突破 20 万辆，高端占比抬升毛利率。整体来看，赛力斯 2H25 将由 M8 纯电增量，M9 高端稳盘及 M7 改款放量驱动，强周期驱动下延续量价齐升。维持买入。我们看好赛力斯在高端市场的进一步拓展及其潜在的盈利能力增长，维持目标价 180.5 元人民币，对应 2026 年市盈率 22 倍，维持买入评级。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅人民币 136.91人民币 180.50+31.8%财务数据一览年结12月31日202320242025E2026E2027E收入 (百万人民币)35,842145,176175,174204,281213,877同比增长 (%)5.1305.020.716.64.7净利润 (百万人民币)(2,450)5,94610,88412,40015,599每股盈利 (人民币)(1.62)3.947.218.2110.33同比增长 (%)-36.1-342.783.013.925.8市盈率 (倍)ns34.819.016.713.3每股账面净值 (人民币)7.558.1213.8920.4628.73市账率 (倍)18.1216.859.866.694.77股息率 (%)1.21.51.91.92.0个股评级买入8/2412/244/258/25-20%0%20%40%60%80%100%120%601127 CH上证综指股份资料52周高位 (人民币)145.8752周低位 (人民币)73.74市值 (百万人民币)206,703.98日均成交量 (百万)62.19年初至今变化 (%)2.64200天平均价 (人民币)129.80陈庆angus.chan@bocomgroup.com(86) 21 6065 3601李柳晓, PhD, CFAjoyce.li@bocomgroup.com(852) 3766 18542025 年 9 月 1 日赛力斯 (601127 CH) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1：赛力斯 1H25 业绩人民币百万1Q242Q243Q244Q241Q252Q25环比同比1H241H25同比营业收入26,561 38,484 41,582 38,549 19,147 43,255 125.9%12.4%65,044 62,402 -4.1%营业成本(20,846)(28,549)(30,328)(27,486)(13,859)(30,487)120.0%6.8%(49,395)(44,346)-10.2%毛利5,714 9,935 11,254 11,063 5,288 12,768 141.5%28.5%15,649 18,056 15.4%销售费用(3,405)(5,294)(5,272)(5,213)(2,662)(6,278)135.8%18.6%(8,699)(8,941)2.8%管理费用(451)(729)(1,028)(1,339)(657)(877)33.3%20.3%(1,179)(1,534)30.1%研发费用(954)(1,874)(1,541)(1,217)(1,051)(1,879)78.8%0.3%(2,827)(2,930)3.6%财务费用(1)24 170 102 142 135 -5.1%472.7%23 277 NM税金及附加(739)(1,030)(1,091)(1,028)(496)(1,178)137.4%14.4%(1,769)(1,675)-5.3%其他收益121 538 247 161 332 358 7.8%-33.5%659 690 4.7%投资收益31 47 18 (87)10 5 -54.2%-90.4%78 14 -81.7%资产减值损失(46)(198)(549)(1,384)(57)(218)NMNM(244)(275)12.9%信用减值损失19 (60)15 (93)35 (21)NMNM(40)14 -134.3%公允价值变动收益26 18 20 37 1 42 NMNM43 43 -0.6%资产处置收益(2)9 (2)(1)3 1 NMNM7 4 -36.8%营业利润313 1,387 2,241 1,001 888 2,857 221.9%106.0%1,700 3,744 120.2%营业外收入1 4 33 8 21 3 -87.1%-25.4%5 23 362.9%营业外支出(1)(5)(8)(23)(17)(27)59.4%395.2%(6)(43)599.2%利润总额314 1,385 2,266 987 892 2,833 217.7%104.6%1,699 3,725 119.2%所得税(225)(115)(215)344 (151)(496)228.4%332.2%(340)(647)90.4%净利润89 1,270 2,05