内生增长-外延并购驱动业绩稳健增长

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 永兴股份(601033.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] [Table_Author] 郭雪 环保联席首席分析师 执业编号：S1500525030002 邮 箱：guoxue @cindasc.com 吴柏莹 环保行业分析师 化工行业： 执业编号：S1500524100001 邮 箱：wuboying@cindasc.com [Table_Author] [Table_Author] 左前明 能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮 箱：zuoqianming@cindasc.com 郭雪 环保联席首席分析师 执业编号：S1500525030002 邮 箱：guoxue @cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 内生增长&外延并购驱动业绩稳健增长 [Table_ReportDate] 2025 年 8 月 29 日 [Table_Summary] 事件：永兴股份发布 2025 年半年度报告。2025 年上半年公司实现营业收入 20.65 亿元，同比增长 12.60%；实现归母净利润 4.61 亿元，同比增长9.32%；扣非后净利润 4.40 亿元，同比增长 10.10%。经营活动现金流量净额 9.26 亿元，同比增长 1.97%；基本每股收益 0.51 元/股，同比增长 6.25% 点评： ➢ 陈腐垃圾掺烧促产能利用率提升，外延并购增厚业务规模。公司上半年收入与利润实现双增，主要得益于垃圾入厂总量提升及洁晋公司并表。2025 年上半年公司垃圾焚烧发电项目垃圾入厂总量达 535.83 万吨，发电量 25.76 亿度，上网电量 22.05 亿度，各项指标稳健增长。同时公司积极拓展陈腐垃圾掺烧，上半年累计掺烧存量垃圾超 80 万吨，产能利用率持续提升，我们推测主要为新丰填埋场贡献。外延拓展方面，公司于 2025 年 5 月完成对洁晋公司的控股权收购，持股比例提升至 90%并纳入合并报表，公司垃圾焚烧发电总设计处理能力提升至 34690 吨/日。 ➢ 上半年供热规模拓展，探索新型供热方案。公司积极推动热电联产，提升项目经营效益。2025 年上半年，公司垃圾焚烧发电项目为周边工业企业提供蒸汽合计 8.83 万吨。公司自主研发的新一代移动储能供热车已投入运营，同时积极推进供热管网向周边工业片区延伸，为供热业务的长期发展奠定基础。 ➢ 降本增效成果显著，财务结构持续优化。公司持续推进精细化管理，2025 上半年公司毛利率提升至 43.36%。财务费用 1.39 亿元，同比下降 21.86%；销售费用 3.15 万元，同比下降 49%；研发费用 0.68 亿元，同比下降 4.98%，反映出公司运营效率提升和成本管控成效显著。 ➢ 应收规模扩大，现金流略有承压。2025 年上半年公司经营活动现金净额 9.26 亿元，同比增长 1.97%，增速低于收入增速可能由于应收规模扩大。截至二季度末，公司存量应收款 23.67 亿元，相较年初增长超 4亿元，相较去年同期增长约 7 亿元，应收账款周转天数达到 186.9 天。伴随化债政策持续推进，有助于地方政府支付能力改善，公司回款情况有望向好。 ➢ 盈利预测及评级：公司为广州市固废处理龙头，主业盈利稳健，且伴随陈腐垃圾掺烧带动产能利用率提升，公司业绩还有向上弹性空间。同时资本开支收窄，自由现金流回正，分红稳定在 60%以上。我们预测 2025-2027 年，公司营业收入为 41.34 亿元、43.87 亿元、47.51 亿元；归母净利润为 9.32 亿元、10.56 亿元、11.80 亿元，按 8 月 28 日收盘价计算，对应 PE 为 15.46x/13.64x/12.2x。维持公司“买入”评级。 ➢ 风险因素：应收账款回收风险；陈腐垃圾掺烧进度不及预期；公用事业价格市场化改革进度缓慢。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 3,536 3,765 4,134 4,387 4,751 同比(%) 7.4% 6.4% 9.8% 6.1% 8.3% 归属母公司净利润 735 821 932 1,056 1,180 同比(%) 2.7% 11.7% 13.5% 13.3% 11.7% 毛利率(%) 45.3% 41.9% 42.5% 43.0% 43.0% ROE(%) 9.4% 7.8% 8.6% 9.4% 10.0% EPS（摊薄）（元） 0.82 0.91 1.04 1.17 1.31 P/E 19.60 17.55 15.46 13.64 12.20 P/B 1.85 1.37 1.33 1.28 1.23 EV/EBITDA 5.05 10.12 10.01 9.22 8.63 资料来源：wind，信达证券研发中心预测。注：截至 2025 年 8 月 28 日收盘价。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 3,062 4,453 4,603 5,221 5,966 营业总收入 3,536 3,765 4,134 4,387 4,751 货币资金 705 1,132 795 1,080 1,087 营业成本 1,934 2,188 2,378 2,502 2,710 应收票据 0 1 0 1 0 营业税金及附加 76 81 88 94 102 应收账款 1,470 1,921 2,173 2,631 3,116 销售费用 3 0 2 1 2 预付账款 15 9 14 13 15 管理费用 288 280 306 316 337 存货 80 70 75 78 80 研发费用 128 131 141 145 152 其他 793 1,320 1,547 1,418 1,668 财务费用 378 339 292 289 279 非流动资产 20,808 19,773 19,871 19,8