电子中期策略：GB200/300与ASCI需求共振，继续看好AI-PCB及核心算力硬件

12025年6月24日证券研究报告23海外云厂商持续扩大资本开支以支持云业务、AI业务图表：海外云厂商资本开支保持上升趋势Bloomberg-20%0%20%40%60%80%100%120%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000谷歌微软Meta亚马逊YoY4资料来源：A16z Infrastructure，国金证券研究所图表：大模型推理成本按照指数下降，每年降低幅度约10倍资料来源：《DeepSeek-R1: Incentivizing Reasoning Capability in LLMs via Reinforcement Learning》，国金证券研究所图表：Deepseek依靠推理端算法优化可以实现较好智能程度（单位：%）推理降本趋势明显，ASIC方案性价比凸显020406080100120AIME2024（准确率）Codeforces（百分位）GPQA Diamond（准确率）MATH-500（准确率）MMLU（准确率）SWE-bench Verified（完成率）DeepSeek-V3OpenAI-o1-miniDeepSeek-R1-32BOpenAI-o1-1217DeepSeek-R15谷歌、亚马逊加码ASIC，其他CSP有望跟进图表：ASIC相比GPU牺牲灵活性，但提高效率Bitdeer项目ASICGPU效率较高中等灵活性低高初始成本高可变图表：博通25年将实现三家ASIC客户产品量产0%10%20%30%40%50%202220232024AI占半导体收入比例客户202420252026客户1量产量产量产客户2量产量产量产客户3量产量产图表：博通AI收入占半导体收入比例快速提升6项目v4v5ev5pv6epod芯片数40962568960256fp16算力（Tflops）275197459926HBM（GB）32169532HBM带宽（GB/s）122882027651640芯片互联带宽（Gb/s）2400160048003584资料来源：谷歌网站，国金证券研究所图表：谷歌TPU v6e算力明显提升项目META MTIA v2微软 Maia 100制程5nm5nmfp16算力 TFLOPS177未披露fp8算力 TFLOPS354未披露显存容量128GB LPDDR564GB HBM2E显存带宽 GB/s204.8GB/s1.8TB/s互联带宽8*32GB/s8*32GB/s资料来源：Meta网站，微软网站，hotchip网站，国金证券研究所图表：Meta、微软已经分别推出MTIA、Maia云厂商CAPEX不减，ASIC进程加速7CSP产品供应商谷歌TPU博通、联发科CPUMarvell、创意电子亚马逊XPU（训练、推理）Marvell、世芯消费型世芯、创意电子微软XPU（Maia）Marvell、创意电子CPU（Cobalt）创意电子MetaXPU博通消费型联发科、创意电子资料来源：中时新闻，国金证券研究所图表：北美CSP引入多家ASIC供应商云厂商CAPEX不减，ASIC进程加速8资料来源：Semianalysis，国金证券研究所图表：亚马逊trainium2芯片采用机柜形式出货，复杂度较高云厂商CAPEX不减，ASIC进程加速90.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%0123456789Arista思科其他其他厂商占比-50050100150200250Arista思科公司智邦资料来源：Arista网站，国金证券研究所图表：数据中心高速交换机（100/200/400G）市场Arista与思科以外的厂商端口数占比22年以来持续增长（单位：百万个）资料来源：公司公告，国金证券研究所，注：Arista收入增速为其报表中产品销售收入增速，思科收入增速为其报表中产品销售收入增速，智邦收入增速为其报表中交换机销售收入增速，天弘科技收入增速为其报表中通信终端市场收入增速图表：天弘科技、智邦交换机相关收入增速24H2以来高于Arista与思科云厂商CAPEX不减，ASIC进程加速10Prisamrk图表：全球PCB产值（亿美元）695904010020030040050060070080090010002023A2028E预测在周期复苏及Ai带动下，PCB稳健增长112024、25Q1 PCB快速增长-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001,0001,5002,0002,5002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1Q25营收（亿元）：左轴yoy：右轴图表：PCB历史营收情况来源：Wind，国金证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201401601802017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1Q25归母净利润（亿元）：左轴yoy：右轴图表：PCB历史利润情况来源：Wind，国金证券研究所12图：英伟达在2025年3月GTC大会推出下一平台Rubin海外主流厂商陆续推出新产品：图：谷歌推出自研TPU芯片图：亚马逊推出自研ASIC芯片——Trainium2图：Meta在2024年推出自研ASIC芯片——MTIA数据来源：英伟达官网，谷歌官网，亚马逊官网，芝能汽车，国金证券研究所算力持续推陈出新13图：英伟达GB200系统关键硬件架构示意图图：以太网转发芯片升级趋势我们认为PCB升级主要来自两个方面的因素驱动，其一为AI对算力PCB提出了更高要求，其二数据量持续增长带来基础建设持续升级，这两点充分体现在服务器和交换机这两大关键设备上： AI服务器相对传统普通服务器新增了GPU板组，而GPU对连接带宽要求高导致所需的PCB和CCL要求均有提升，一方面PCB层数从以往的14~24层提升至20~30层，另一方面AI领域开始加大对HDI这一PCB行业传统技术的应用，最为典型的代表就是英伟达GB200的产品在算力层使用了HDI工艺，这一改变对PCB板的制造提出更高的要求。 从物理形态上来讲，交换机就是由一张张PCB板构成的集成式设备，其中影响PCB性能的关键在于交换机所承载的总带宽大小。AI组网更多采取胖树架构，从而使得组网系统总带宽大幅扩容，对应PCB规格升级，根据产业链信息，总带宽25.6T的交换机需要30层、Ultra low loss等级CCL，而总带宽51.2T的交换机则需要38~46层、Super ultra low loss等级CCL，那么随着51.2T高带宽交换机的渗透加快，高多层PCB的需求将会显著提升。接口板接口板主控单元板接口板交换单元板爆破图接口板主控单元板交换单元板(与接口板垂直相插)Spine IB光/电模块光/电模块光/电模块光/电模块光/电模块光/电模块光/电模块…………光/电模块…….X 18…….……. …….…….X 9…….……. …….BlackwellGPUBlackwellGPUGrace