11月中国出口数据点评：出口压力渐显

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2024-12-11 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report] 相关报告 《【东北宏观】超预期的政策才能扭转预期》 --20241210 《【东北宏观】政策效能扩大，经济动能改善》 --20241115 《【东北宏观】黄金时代之后：1970 年代的日本经济》 --20241115 《【东北宏观】从“欧洲病夫”到“欧洲之星”》 --20241115 《【东北宏观】美股回购对当下 A 股的启示》 --20241114 [Table_Author] 证券分析师：张陈 执业证书编号：S0550522110002 13683268105 zhangchen2@nesc.cn 证券分析师：张超越 执业证书编号：S0550523060002 021-61001801 zhangcy_7567@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 /宏观数据 出口压力渐显 ---11 月中国出口数据点评 报告摘要： [Table_Summary] 美元计价，11 月中国出口同比增速 6.7%，市场预期 8.7%，前值 12.7%。 1.11 月出口数据回落是短期扰动还是趋势变化？ 结合其他贸易型经济体（如：韩国、越南）近月出口数据表现，我们倾向于认为是趋势变化，而非短期扰动。将主要贸易型经济体数据放在一起来看，可以明显看出本轮全球贸易的上行周期起点是 2023 年三季度，终点是 2024 年三季度，持续时长为一年。这一数据表现，与美国订单、消费、库存、个人收入数据相符。美国库销比同比（较为灵敏）自三季度以来开始持续上行，预示未来出口的回落。而美国实际个人收入也从三季度开始走弱，这一点对应了 9 月美联储的降息操作。美国商品需求2024Q3 见顶，Q4 回落较为确定。 2.这种趋势回落会持续多久，2025 年中国出口节奏如何？ 这种回落将持续 1-2 个季度，美国需求的修复或最早发生于一季度末，对应中国出口整体将先抑后扬，预计全年增长或达 3.3%。结合美国 PMI数据表现（从历史经验来看，PMI 同比拐点大概领先制造业交货大概 5个月），美国制造业 PMI 同比于 2024 年 6 月之后开始趋势性回落，这一点对应了 11 月及之后美国制造业交货的放缓。而在预防性降息的加成之下，美国金融条件快速宽松，有助于居民收入及制造业供需两端修复。结合美国 PMI 同比数据于 9 月见底，后趋势回升，对应美国商品需求将于 2025 年 3 月开始修复。 3.如何看待“抢出口”以及“特朗普 2.0”对出口的影响？ “抢出口”可能有积极影响，但主要影响因素仍是美国商品需求的变化。特朗普 2.0 贸易战方面，维持我们此前观点，即这一轮关税上升速度并不会很快，切勿刻舟求剑。“抢出口”本身是一个逻辑上似乎正确，但现实中不易证实或者证伪的概念。从两方面来看，“抢出口”可能影响并不是很大。其一，从近月中国二十大港口离港船舶数量来看，并未发现异动；其二，和越南韩国的出口走势相比，中国出口节奏变化大体相似，没有显眼的特殊变化。所以抢出口可能发生存在于某些行业，但是对整体影响有限。关于特朗普的影响，从数据来看，或许也并非是主要矛盾。这里提供两个视角，其一，美国对中国商品的平均关税，从 2018 年初的3.2%，自 2020 年抬至 19.3%之后，并未发生变化，但中国在全球贸易中的份额占比，却从 2018 年的 13.2%，抬升到了近年 15.2%。近年美国似乎成功去中国化，但全球贸易对中国的依赖度却不降反升。并且即便有19.3%的关税影响，但中国出口的走势仍然与美国商品需求变化趋势高度一致。所以核心影响因素还是美国那边到底有没有需求。其二，近日北京方面主和派声音不断，我们预计这一次中方愿意认真履行经贸协定，这将大大降低特朗普的加征关税风险。 风险提示：美国经济超预期，美国关税政策超预期。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01中国:出口金额:当月同比美国:批发商销售额:季调:同比 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 11 [Table_PageTop] 宏观研究报告--宏观数据 目 录 1. 主要数据及结论 .................................................................................................. 3 2. 对东盟出口占比抬升，出口商品增速普遍下滑 .............................................. 7 图表目录 图 1：出口全景热力图 ............................................................................................................................................... 3 图 2：美国商品销售增速逐渐放缓 ........................................................................................................................... 4 图 3：中、韩、越出口增速开始放缓 ....................................................................................................................... 4 图 4：美国商品需求或将于 2025 年 3 月后开始修复 ............................................................................................. 5 图 5：离港船舶数量近月未有显著变化 ................................................................................................................... 6 图 6：美国对华关税水平变化 ..................................................................................................................