福耀玻璃(600660)继续兑现优质成长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 福耀玻璃 (3606 HK/600660 CH) 港股通 继续兑现优质成长 华泰研究 季报点评 3606 HK 600660 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：60.99 人民币：66.06 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2095 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 3606 HK 600660 CH 目标价 60.99 66.06 收盘价 (截至 10 月 17 日) 52.90 56.86 市值 (百万) 138,055 148,390 6 个月平均日成交额 (百万) 126.66 675.59 52 周价格范围 33.70-58.45 36.19-58.36 BVPS 12.80 12.80 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 10 月 17 日│中国内地/中国香港 玻璃 3Q24 净利符合预期 福耀玻璃 3Q24 实现归属于母公司净利润 19.8 亿元，同比+53.5%，基本符合市场预期(Visible Alpha 一致预期：19.9 亿元)。公司当季收入 99.7 亿元，同比+13.4%，增速较 1H24(同比+22.0%)有所放缓，主因国内汽车产量增长放缓(3Q24 同比-3.2% vs. 1H24 同比+4.9%)。我们预计汽车以旧换新补贴加码有望支撑后续国内需求增长，在成本要素下行的背景下，利润率提升的潜力有望进一步释放，我们认为这将有助于更好地反哺公司在新产品开发和市场份额扩张，进一步巩固竞争优势和领先的市场地位。维持“买入”。 毛利率环比延续改善，费用率环比略有提升 公司 3Q24 毛利率 38.8%，较 1H24(36.6%)进一步提升，我们认为得益于：1. 公司高附加值产品占比提升带来盈利能力改善，2. 产能利用率边际提升带来的固定成本占比下降以及 3. 部分成本要素价格下行的共同作用。3Q24的销售、管理、研发和财务综合费用率 14.9%，较 1H24(14.1%)有所提升。但若扣除汇兑损益影响，3Q24 的综合费用率 13.6%，较 1H24(14.0%)略有改善。3Q24 扣除汇兑损益和资产处置损失后的核心净利润率 21.1%，较1H24(20.3%)进一步改善。 汽车以旧换新补贴加码有望支撑内需 尽管 3Q24 国内汽车产销有所放缓，抑制了汽车玻璃在国内 OEM 市场的增长，但积极的信号已经出现。7 月国家发展改革委、财政部联合印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提高了汽车报废更新补贴标准，报废补贴的申请明显加速。根据商务部数据，截至 10 月7 日，汽车报废更新累计补贴申请 127 万份(截至 6 月 25 日，累计补贴申请11.3 万份)。我们预计随着报废更新需求的陆续释放，国内汽车的产销有望得到更强的支撑。 要素成本下行或继续释放利润率提升潜力 4Q23 以来，纯碱价格呈现回落的态势。截至 10 月 11 日，重质纯碱 2024YTD均价较 2023 年低 23.0%，2024 年 7 月以来的均价较 1H24 低 18.3%。中国出口集装箱运价指数在经历了前期的上行后，8 月以来也开始回归。随着成本要素的下行，我们预计公司利润率提升的潜力有望进一步释放。基于更高的毛利率假设，我们将公司 2024/2025/2026 年 EPS 上调 6.6/14.5/20.4%至2.83/3.41/4.01 元，福耀玻璃-A/H 的目标价分别上调 27.8/28.4%至 66.06 元/60.99 港元，分别基于 19.4x/16.3x2025 年 P/E，与 2017 年以来平均一致。 风险提示：成本上升强于预期，汽车消费弱于预期，地缘扰动大于预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 28,099 33,161 38,616 43,764 49,521 +/-% 19.05 18.02 16.45 13.33 13.15 归属母公司净利润 (人民币百万) 4,756 5,629 7,384 8,887 10,459 +/-% 51.16 18.37 31.17 20.35 17.69 EPS (人民币，最新摊薄) 1.82 2.16 2.83 3.41 4.01 ROE (%) 17.20 18.63 22.09 23.61 24.64 PE (倍) 31.20 26.36 20.10 16.70 14.19 PB (倍) 5.12 4.72 4.19 3.72 3.30 EV EBITDA (倍) 18.13 14.73 12.71 10.55 8.95 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)4213956Oct-23Feb-24Jun-24Oct-24(%)福耀玻璃沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 福耀玻璃 (3606 HK/600660 CH) 图表1： 核心假设、盈利预测和目标价调整总结 目标价 调整后 调整前 变化(%) 福耀玻璃-H (港元) 60.99 47.50 28.4 福耀玻璃-A (元) 66.06 51.68 27.8 2024E 2025E 2026E 调整后 调整前 变化(%) 调整后 调整前 变化(%) 调整后 调整前 变化(%) 主营业务收入(百万元) 38,616 39,969 -3.4 43,764 45,229 -3.2 49,521 51,178 -3.2 毛利率 38.1 35.9 +2.2pp 39.1 35.6 +3.5pp 39.8 35.4 +4.4pp 归属于母公司净利润 7,384 6,927 +6.6 8,887 7,759 +14.5 10,459 8,687 +20.4 净利润率 19.1 17.3 +1.8pp 20.3 17.2 +3.2pp 21.1 17.0 +4.1pp 资料来源：华泰研究预测 图表2： 福耀玻璃季度业绩总结 单位:百万元 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24E 主营业务收入 6,548 6,356 7,536 7,659 7,052 7,979 8,795 9,335 8,836 9,504 9,974 10,303