原料药行业24年中报总结：保持韧性，持续向上

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 09 月 22 日 推荐（维持） 保持韧性，持续向上 消费品/生物医药 本篇报告延续 Q1 分析框架，首先对板块公司三大财务报表进行分析，其次复盘市场行情，最后根据招商医药原料药分析框架，在自售原料药维度，价格底部的情况下，部分公司业绩增长体现量增的逻辑；在制剂维度，我们认为原料药企业向仿制药制一体化发展普遍进入业绩兑现期，表现出色并有望持续；在CDMO/CMO 维度，部分公司具备性价比优势，体现出 α 能力。  业绩综述：在 24Q1 边际回暖的基础上，原料药板块 24Q2 整体加总业绩环比有所提升，考虑到23H1原料药价格高基数和23H2国内医药反腐下低基数，我们预计 2024 下半年部分原料药公司同比有更好的表现。  利润表：24Q2 盈利持续向上，环比提升。2024Q2，原料药板块重点公司营收、归母净利、扣非净利分别为 122、16、15 亿元，同比分别+9.62%、+25.63%、+5.02%，环比分别+2.14%、+16.40%、+8.13%；毛利率、扣非净利率分别为 39.84%、12.48%，同比分别+1.43pp、-0.55pp，环比分别+0.16pp、+0.69pp。2024Q2 原料药板块重点公司延续 Q1 改善趋势，盈利能力继续提升，营收和利润端同比、环比均呈提升趋势。部分公司在上年同期原料药高价（仙琚）、汇兑收益高位（华海）、特殊CDMO 项目高基数（普洛）的基础上仍然实现了较好增长。  现金流量表：经营活动现金流保持向好趋势，资本开支持续收缩。24Q1-Q2，原料药板块重点公司经营活动现金流量净额分别为 14.90 亿元（yoy+40.05%）、15.36 亿元（yoy+26.70%）。部分公司因销售回款方式改变影响表观现金流，板块整体经营现金流仍保持向好趋势。经历了过去几年产能投入，24H1 行业资本开支仍保持收缩趋势，24H1 资本开支为 26.52 亿元，同比-13.84%，24Q2 资本开支为 11.80 亿元，同比-9.03%，环比-19.88%。  资产负债表：供给端逐步改善，运营效率略有提升。24Q2 板块固定资产增速有所增加，主系新建产能陆续投产转固，在建工程增速持续降低，供给端逐步改善中。24Q1-Q2 原料药板块重点公司固定资产同比增速分别为 15.06%、18.24%，在建工程同比增速分别为-6.93 、 -9.79% 。24Q1-Q2，固定资产周转率持续提高，我们认为可能反映出客户去库存近尾声，客户需求恢复以及公司开拓新市场、新客户、新产品带动销量增长。24Q2 板块存货周转率为 0.45 次，同比+0.02，运营效率略有提升。  市场复盘：原料药板块 Q2 跑出相对收益，公募持仓环比提升 0.93pp。截至 2024 年 9 月 6 日，SW 原料药指数较 4 月 1 日区间跌幅 5.71%，相比 SW医药生物指数+16.14pp，相比沪深 300 指数+9.19pp。  从公募持仓占比来看，公募 Q2 加仓原料药板块 0.93pp。24Q2 公募持仓原料药（SW）占比 1.60%（环比+0.93pp），其中医药基金持仓 1.45%（环比+0.85pp），非医药基金持仓 1.77%（环比+1.03pp）。  从估值来看，24 年 2 季度板块估值有所提升。24Q2 SW 原料药指数平均 PE（TTM）为 31x，24Q1 为 28x；24Q2 PB 为 2.1x，24Q1 为 1.9x。  业绩体现经营韧性，保持向上趋势：历经 3 年调整后，2024 年原料药板块底部企稳，已树立向上发展趋势。从上市公司业绩表现来看，24H1 部分公司在 行业规模 占比% 股票家数（只） 447 8.8 总市值（十亿元） 4661.7 6.9 流通市值（十亿元） 4124.1 6.8 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -8.0 -20.3 -25.1 相对表现 -4.0 -9.5 -11.4 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《2024H1 中药行业业绩点评—利润表现优于营收，头部品牌药企韧性更强》2024-09-12 2、《多地设立医药基金有望为产业发展注入新动能，关注创新产业链等投资机会—鼓励医药创新简评报告》2024-08-15 3、《静丙同比增速恢复，八因子快速上量—血制品批签发数据定期跟踪（更新至 2024H1）》2024-08-13 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 梁广楷 S1090524010001 liangguangkai@cmschina.com.cn 侯彪 研究助理 houbiao@cmschina.com.cn -30-20-10010Sep/23Jan/24May/24Aug/24(%)生物医药沪深300原料药行业 24 年中报总结 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 上年同期高基数下实现较好增长，体现出较强经营韧性。根据招商医药原料药分析框架，在自售原料药维度，产品价格磨底，部分公司通过量的增长，带动规模效应提升，带来边际利润率改善。在制剂维度，布局制剂较早和全面的企业表现突出，公司整体经营更快复苏。我们认为，原料药制剂一体化发展给公司带来更大的经营韧性，同时在国内仿制药集采、医保控费的大环境下，原料药公司的成本优势更加凸显，并有望持续强化。在 CDMO/CMO维度，普洛药业体现出α能力，剔除特殊项目影响，营业收入和毛利同比仍保持正常增长，项目、客户数量大幅增加。建议关注（按市值顺序）：华海药业、健友股份、普洛药业、仙琚制药、奥锐特、奥翔药业、天宇股份、同和药业、司太立等公司。  风险提示：新产品研发注册销售不及预期、安全环保、行业政策变化、价格波动、汇率波动、贸易环境变化等风险。 重点公司主要财务指标 公司简称 公司代码 市值 24 归母净利润 25 归母净利润 24PE 25PE 华海药业 600521.SH 240 13.3 16.2 18.0 14.8 健友股份 603707.SH 202 9.1 11.7 22.2 17.3 普洛药业 000739.SZ 178 11.7 13.4 15.2 13.3 仙琚制药 002332.SZ 116 7.0 8.6 16.6 13.5 奥锐特 605116.SH 90 4.0 5.2 22.4 17.2 奥翔药业 603229.SH 56 3.2 4.0 17.5 14.0 天宇股份 300702.SZ 52 1.4 2.5 38.2 20.5 同和药业 300636.SZ 30 1.5 2.0 19.9 14.9 资料来源：公司数据、招商证券（备注：市值、归母净利润单位为亿元，24、25 年归母净利润为招商证券预测，公司顺序按市值排序，市值数据为 2024 年 9 月 6 日收盘总市值） 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 正文目录 一、 业绩综述：整体向上趋势延续，部分公司在高基数下实现较好增长 ......... 5