开润股份(300577)上半年收入增长18%，代工业务快速增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年09月14日优于大市开润股份（300577.SZ）上半年收入增长 18%，代工业务快速增长核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值22.80 - 23.80 元收盘价19.95 元总市值/流通市值4784/2803 百万元52 周最高价/最低价24.65/9.18 元近 3 个月日均成交额24.19 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《开润股份（300577.SZ）-盈利能力持续改善，看好全年业绩增长弹性》 ——2024-05-06《开润股份（300577.SZ）-第三季度收入下滑 14%，毛利率持续提升》 ——2023-10-31《开润股份（300577.SZ）-二季度净利率修复明显，自有品牌毛利率显著提升》 ——2023-08-27《开润股份（300577.SZ）-2023 一季度收入增长 21%，扣非净利率改善明显》 ——2023-04-28《开润股份（300577.SZ）-全年收入预增 18%，近期出行需求恢复弹性较大》 ——2023-02-01上半收入增长 18%，毛利率提升，收购嘉乐贡献一次性收益。公司主要有代工和品牌业务，代工业务为耐克、迪卡侬等知名品牌研发生产箱包，子公司上海嘉乐主要从事服装代工，系优衣库核心供应商；品牌业务主要通过小米和线上自有渠道销售包袋。上半年主要受箱包代工业务增长带动，收入同比增长 17.6%至 18.3 亿元；受益于毛利率提升及取得上海嘉乐控制权时股权按照公允价值计量产生的 0.96 亿元一次性收益，归母净利润同比增长 230.1%至 2.5 亿元，扣非归母净利润同比增长 85.0%至 1.6 亿元。毛利率同比提升2.3 百分点至 23.9%，主要因产品客户结构变化、管理效率提升、海外产能占比及效率提升。整体费用率同比-0.5 百分点，保持稳定。存货金额同比增长 82.8%，主要系上海嘉乐并表所致，存货周转天数同比+5 天至 79 天，存货周转效率稳定。第二季度收入延续双位数增长，投资收益占比提升 7.3 百分点。第二季度收入同比增长 12.8%至 9.2 亿元，归母净利润同比增长 341.1%至 1.8 亿元，扣非归母净利润同比增长 59.4%至 0.8 亿元。毛利率同比提升 2.1 百分点至23.7%；财务费用率同比+1.7 百分点，主要受汇兑收益影响；收购上海嘉乐带来的一次性收益致投资收益占收入比例同比提升 7.3 百分点。代工业务快速增长，毛利率提升，子公司嘉乐盈利改善。1）代工业务：上半年实现箱包代工收入同比+22.0%至 12.6 亿元，服装代工收入同比+19.9%至 2.7 亿元。同时代工业务毛利率同比提升 3.1 百分点至 23.7%，主要因产能利用率显著提升，国内/国外产能利用率分别同比增长 6.9和 9.4 百分点至 93.6%/90.0%。上半年收购上海嘉乐 15.9%股权，目前持有其 51.85%股权。嘉乐上半年收入利润未并表，收入同比增长 17.3%至 6.4 亿元，净利润同比增长 168%至 0.2 亿元，盈利能力改善。2）品牌业务：受去年基数及消费疲弱影响，上半年品牌业务营收同比下滑2.5%至 2.8 亿元，毛利率同比-1.2 百分点至 25.2%。风险提示：订单恢复不及预期；海外高通胀；品牌消费需求不及预期。投资建议：看好嘉乐并表后短期增厚利润、中长期开拓服装代工第二增长曲线。2024 年代工收入有望实现快速增长；品牌业务收入增长预期稳健，盈利有望同比改善。基于今年上半年收购嘉乐带来的 0.96 亿元投资收益以及下半年嘉乐收入利润并表后增厚公司业绩，展望未来公司服装代工业务有望加速成长，我们上调盈利预测，剔除今年一次性收益贡献后预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 2.9/3.4/3.9 亿元，维持22.8-23.8 元目标价，对应 2024 年 14-15xPE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,7413,1054,0755,1395,579(+/-%)19.7%13.3%31.2%26.1%8.6%净利润(百万元)47116383337392(+/-%)-74.0%146.7%231.4%-12.2%16.6%每股收益（元）0.200.481.601.401.64EBITMargin7.5%11.1%9.6%8.2%8.8%净资产收益率（ROE）2.7%6.2%18.6%15.0%15.9%市盈率（PE）102.141.412.514.212.2EV/EBITDA26.616.314.914.212.5市净率（PB）2.82.62.32.11.9资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司半年度营业收入及增速（单位：亿元）图2：公司半年度归母净利润及增速（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理。资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司半年度毛利率、经营利润率、归母净利率图4：公司半年度四项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司半年度营运资金周转天数图6：公司半年度资本开支（亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司分季度营业收入及增速（单位：亿元）图8：公司分季度归母净利润及增速（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理。资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司分季度毛利率、经营利润率、归母净利率图10：公司分季度四项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：看好嘉乐并表后短期增厚利润、中长期开拓服装代工第二增长曲线2024 年箱包代工业务主要受益于老客户补库及新客户开拓，叠加下半年嘉乐收入并表，代工收入有望实现快速增长；品牌业务收入增长预期稳健，盈利有望同比改善。基于今年上半年收购嘉乐带来的 0.96 亿元投资收益以及下半年嘉乐收入利润并表后增厚公司业绩，展望未来公司服装代工业务有望加速成长，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别 3.8/3.4/3.9 亿元（前值为 2.5/3.0/3.6 亿元），剔除今 年 0.96 亿 元 一 次 性 收 益 贡 献 后 ， 净 利 润 分 别 2.9/3.4/3.9 亿 元 ， 同 比14